台灣今年以來通訊類股的走勢，可說是異軍突起，自二月底明顯脫離大盤的膠著走勢，至四月五日時漲幅達到最高點（上漲七五．七一％），雖然之後隨著美國通訊類股回檔，向下修正了近三成；但至五月二十五日止，其今年以來漲幅仍高達二三．三五％。
通訊類股季報表現不如預期
雖然通訊類股的股價表現，相對於其他類股是一枝獨秀，但其第一季財務報表的表現卻普遍不如預期。除了生產無線傳輸設備的廠商台揚及兆赫，其營收創下五～八成大幅成長紀錄外，生產區域網路產品的友訊與智邦，其營收成長幅度僅一～二成，相較於去年的四～六成的水準，有明顯減緩的現象。而生產數據機的亞旭及合勤，其營收成長的幅度，也只有二～三成的水準。至於獲利能力方面，除了友訊較去年提高外，多數廠商的毛利率均呈現衰退的現象，其中智邦及亞旭的營業利益更出現大幅衰退的現象。整體營運表現與其亮麗的股價表現似乎有明顯的落差。
台灣的資訊硬體產業，仗著完整的上中下游產業的整合、低廉的製造成本，及靈活彈性的生產設計，配合品牌廠商的全球供貨模式，在全球資訊產業快速成長的過程中，整體產值至九九年底高達三九三．九八億美元，五年內增加了二．二七倍。許多廠商如零組件的鴻海、達電，主機板的華碩及筆記型電腦的仁寶及廣達，由於營收獲利的高度成長，其公司市值亦隨之水長船高，在過去五年中成長分別達八～十五倍。
由以往台灣資訊產業發展的經驗來看，發現維持企業長期穩定成長獲利的關鍵，主要有三種形態：
一、品牌價值：如主機板的華碩，在 CLONE 市場第一品牌的地位， 使其得以於十年內（一九九○年三月創立）由三○○○萬元的創業資本，成長至三二五五億元（二○○○年五月二十日）的市值。
二、量產規模：如零組件的鴻海及台達電，其在連接器及機殼遙遙領先的世界第一市占率，使其掌握原料採購及定價的主動優勢，獲利率並得以穩定不墜。
三、與大廠共存共榮：如筆記型電腦組裝廠廣達及仁寶，與特定品牌廠商密切配合，得以直接分享其可觀的品牌價值。
數據機產業將走向 PC 周邊模式
然而，若以資訊產業的發展經驗，來看台灣目前寬頻接取設備產業的現況，其地位卻比較像以往 PC 的周邊產品，以及近年流行的低價／免費電腦。以下以資訊廠商成功的三個關鍵因素，做進一步類比說明：
一、無品牌價值：目前美國、韓國、香港及台灣推廣寬頻網路服務的模式，均由ISP 及 ICP 業者主導，以網路連線及電子商務服務， 搭配免費或折價寬頻接取設備，以降低消費者的網路升級成本。由於消費者使用寬頻網路服務時，在意的是頻寬／連線費用及網路內容，幾乎不會在意使用接取設備的品牌。因此寬頻接取設備的製造廠商， 在 ISP/ICP 業者降價搶占市場的激烈競爭下，幾乎不具有議價的能力。多數廠商為能建立與大型設備廠商長期合作的關係，及增加量產的經驗，對於利潤微薄的訂單仍趨之若鶩。
二、難以大量生產：雖然寬頻連線服務的趨勢已沛然難禦，但在市場普及化的程中，仍面臨頻寬升級成本過高，及多媒體網路內容貧乏的瓶頸。在生產方面，不論是 CABLE MODEM 或 ADSL MODEM 都有標準尚未統一的問題， 加上關鍵零組件的缺貨，使得製造廠商無法計畫性地大量生產。此外，目前由單一有線電視系統業者，及電信服務公司專案採購的下單模式，訂單產量及出貨時間均難以掌握，不僅增加了擴充產能的風險，亦使得其購買零組件的議價能力處於劣勢。
三、大廠定義不同：PC、路由器或交換機設備的消費者，可以很清楚了解諸如康柏、思科及朗訊等大廠的地位。 但寬頻網路服務的消費者， 接觸的是 ISP/ICP業者， 購買的是連線服務，其大廠的印象是 AT&T、Hinet 及東森寬頻，而寬頻接取設備只是其周邊產品。目前數據機製造廠商，並無法直接接觸寬頻網路服大廠（即 ISP/ICP 業者）， 而是與局端設備廠商（ ALCATEL、朗訊、思科等）合作競標 ISP 的專案採購， 或由區域的配銷商（東芝、Com21 、Terayon ）獲得 ISP 訂單後，找代工廠商出貨。 因此難以主動建立與網際網路服務大廠的關係，而其與局端設備廠商及區域配銷商的關係，亦不同於以往資訊硬體廠商與品牌業者的代工關係。
寬頻接取設備廠商訂單不確定性高
雖然寬頻網路服務的美麗前景已觸手可及，但台灣寬頻接取設備廠商，由於其周邊產品的角色，無法建立品牌價值，在產品定價上多半處於劣勢；加上目前產品標準尚未統一，訂單來源又不穩定，亦難以量產規模來增加單位生產利潤。此外，由於不具備品牌價值，市場除了晶片組大廠（ Broadcom ）外，亦難以形成所謂的數據機品牌大廠，因此無法尋求與特定品牌廠商合作，發展共生共榮的關係。
而未來隨著整合型晶片組的成熟發展，及產品標準化建立後，進入障礙將顯著下降，包括韓國及大陸廠商均可輕易介入。 且 ISP/ICP 服務有其區域經濟的限制，在產品標準化後，可能採取與當地製造商或區域配銷商合作模式取得接取設，而台灣廠商由於文化及語言的障礙，將不易爭取到歐洲、美洲、日韓及東南亞當地 ISP/ICP 的訂單，使其未來在訂單開發的自主性上受到限制。
基於以上理由，我們認為台灣的寬頻接取設備廠商，並無法重演以往資訊產業的華碩、鴻海及廣達傳奇，反而因為訂單價格及數量的不確定性，使其獲利情形難以目前的接單及出貨數量來推估。 其營收／獲利模式的穩定性， 甚至無法達到PC 周邊廠商（如誠洲）發展初期的水準。 因此對相關廠商的本益比評估，我們將由目前的四○～六○倍調降至二五～三○倍。
中長期投資價值不宜過度樂觀
寬頻網路服務隨著技術協定的標準化，頻寬費用的下降、以及多媒體內容的加入，其市場全面普及化的趨勢已是無庸置疑；但我們認為其搭配網路服務銷售的邊角色，將難以創造如華碩的品牌價值，加上規格標準未統一、訂單數量與價格的不穩定性，亦無法比照鴻海以量取勝。此外，跟隨局端設備大廠四海征戰競標，或由區域配銷商下包的訂單模式，則不易再造戴爾與廣達、仁寶的共榮典範。其角色地位比較接近以往 PC 的周邊產品如監視器、鍵盤等，及目前的低價／免費電腦。
短期內（一年）寬頻網路接取設備廠商，由於在訂單定價及零組件採購上較為動的議價角色，將使其出貨量／營收／獲利模式，處於不穩定的狀態，相關公司的獲利情形， 亦難以訂單／營收的情形推估。 而未來產品標準化後， 由ISP/ICP 區域經濟的特性，則可能採取與當地製造商，或區域配銷商合作模式取得接取設備；台灣廠商受限於文化及語言的隔閡，將不易主動爭取相關訂單。因此寬頻數據機產業中長期的投資價值，將遠不及市場對寬頻網路服務快速成長的樂觀預期。因此我們認為包括亞旭（二三六六）、合勤（二三九一）、台揚（二三一四）及兆赫（五四○九）等個股的本益比，應由目前的四○～六○倍，向下修正至二五～三○倍。
（作者為金華信銀證券研究部襄理）
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