原物料行情》石化專家何耀仁 塑化族群領軍 績優股上半年還有高點

去年十二月，布蘭特原油每桶價格悄悄重返五字頭，一年間漲了逾五成；上游的石化原料漲勢也不輸人，甚至可用「暴衝」來形容，如合成橡膠原料丁二烯（BD），單季漲幅就超過六成。

「不管是油、煤，還是天然氣，上半年的狀況還是比較穩定！」塑化產業分析專家、棣邁產業顧問公司總經理何耀仁說，雖然原油大致上還是供過於求，但美元指數走強，資金轉往美元資產的同時，還是因為市場熱錢太多、美國股市又在相對高點，促使部分資金轉進原物料現貨、衍生性商品停泊，造就整體報價上揚。

再加上煤價從去年年中至今，大漲超過五成、石油輸出國組織（OPEC）達成八年來首次減產協議，日減產一二○萬桶，皆進一步推升原物料市場的整體氣氛。

受惠：國際煤價大漲 陸廠減產 台灣塑化廠利潤擴增

但，煤價為什麼突然大漲？對台灣塑化股的影響又是什麼？

首先，中國的供給側改革逐步見效，是第一個問題的答案。為解決煤炭產能過剩，以及嚴重的霧霾問題，中國政府去年全力削減煤炭廠的產能利用率。

從數據觀察，一六年中國全年煤炭產能約三十三．五億噸，較一五年減少六億噸；一五年又比一四年減少五億噸，兩年下來，相當於減少全世界產量的一三％，而且二○二○年之前，煤炭產量要持續維持在三十九億噸以下。

簡單來說，全中國減煤不僅是進行式，更是未來式，短期內不會有太大改變。在供給逐漸收斂下，煤價從谷底翻揚，從去年初每公噸五十美元附近，最高曾突破一一四美元，目前則回落到八十四美元附近。何耀仁認為，煤價若能維持在七十五美元至九十五美元區間，是市場較能接受的平衡點。

至於煤價大漲後，過去中國以煤化工法生產的化工原料，受原料成本拉高影響，競爭力將遠遠落後以石油提煉的台廠；也就是說，中國減產煤炭，也有利於台廠塑化產品價格，這是第二個問題的答案。

此外，油價上漲也有利於塑化產品漲價，甚至縮減觀望的買盤，有助於塑化股的獲利表現。與苯相關的己內醯胺（CPL）、苯乙烯（SM）的中石化、國喬，以及可塑劑大廠聯成短線還有行情可期。

機會：往年配息率高 台塑、台化拉回是買點

舉例來說，聚氯乙烯（PVC）的生產方式可分為電石法及乙烯法，中國約八成廠商都採電石法生產，主要原料為焦炭，一旦煤價上漲，成本拉升就拖累毛利率；再加上環保節能考量，中國電石法工廠停工，供給減少，有利乙烯法生產的台廠，如華夏及台塑等。

除成本優勢，PVC因廣泛應用在建築業、基礎建設，一般而言冬天開工率低，需求較不顯著；進入春、夏之後，下游恢復開工，PVC需求也會大幅成長，需求量仍可期。

以台塑為例，自結一六年營收及獲利，營收減少五．九％，但合併稅後利益則成長近三成，稅後EPS（每股純益）達六．一七元；華夏第三季營益率跳升至一一．三％，前三季EPS一．八一元，已超越去年全年。

除此之外，SM因全球產能普遍吃緊，報價也連連上漲，如國喬、台苯，受惠利差擴大，去年前三季EPS都超乎表現，獲利再攀高。接下來，關注重點在於廠商歲修情形，若第二季國際大廠陸續進入歲修潮，有助於帶動現貨價格走高，投資人可密切關注。

再來，同樣受惠煤價上漲、中國CPL廠減產，以及歐、美生產商關廠效應，原料供應出現缺口；再加上下游尼龍粒絲下游，這兩年為降低成本變動風險，普遍採取低庫存策略，面臨農曆年前的市場回補庫存，反而帶動行情上漲，相關公司如中石化等，第一季營運有機會出現轉機。

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風險：供給持續過剩 第四季油價續漲壓力大

聯成為全球重要可塑劑（DOP）供應商，隨產品報價上揚，產品利差浮現，去年前三季毛利率較前年同期成長三成，達五．三七％。聯成在台灣、中國、馬來西亞皆有生產據點，不僅股價基期低，去年下半年營運轉強，前三季稅後EPS達○．五二元，法人預估全年可有一元的水準，終結連續兩年虧損，今年還有機會再成長，獲利翻倍。

另一方面，台化的上游原料為石腦油，因可被頁岩油開採的副產品凝析油取代，造成石腦油價格下滑，生產成本大幅降低，間接拉高公司獲利表現。

台化自結一六年獲利，全年EPS為七．五一元，從過去經驗來看，股利發放率至少有七成，目前股價九十七元上下，殖利率達五％以上，預期資金買盤會陸續到位，推升股價上漲。

至於加工絲、尼龍等下游廠商，在產品價格拉高、農曆春節旺季，使得原本觀望的市場訂單回籠，包括集盛、力麗等紡織上游第四季營收皆為全年高點，後市也值得留意。

不過，何耀仁提醒：「不要忘記，油還是生產過剩。」他再次強調，美國成功開採頁岩油後，從最大原油進口國轉為出口國，第四季油價受供需問題，還是很可能回到四十美元以下，須嚴防庫存跌價損失發生，衝擊塑化類股的獲利表現。

總結來說，上半年在需求旺季的支撐下，石化原料的報價，預期還能維持目前價格，但到了第三季，回歸供給過剩的命題，就要嚴防油價拉回的風險，謹慎布局。

塑化產業分析專家 何耀仁

布局原物料看招
油價最終還是回歸供需問題，當供給持續過剩，第四季油價很可能回到每桶40美元以下。