下一個金融變局：等待葉倫升息

最顯著的變化是避險資金擠爆了債市，造成債市殖利率不斷下滑，全球有四分之一的經濟版圖出現負利率，超過十四兆美元的債市出現負殖利率，為了尋找更高報酬，部分債市資金轉戰ETF（指數股票型基金），造成大型績優公司股價大幅上漲，全球股市至少有美國道瓊、標普五百、那斯達克、墨西哥、阿根廷、紐西蘭等國股市寫下歷史新天價。

資金派對》歐洲流出熱錢 全球股市大受益

台灣也是熱錢湧入的受益者之一，今年以來，外資買超台股達四一二六．四三億元，其中從六月起連續大買超，七月買超達一六七六．八五億元，創下單日買超新高紀錄。

從英國脫歐公投以來，資金從歐洲連續淨流出，累計金額達七○○億美元，這批新資金成為全球股市欣欣向榮的最大動能，台灣也因為外資買超台積電，而成為受益的市場，今年台積電股價最高漲到一七九．五元，外資持股比率達七九．六六％，都寫下了新高紀錄。

現在這場資金派對是不是結束了？美國升息將是個大題目，大家等著看美國聯準會（Fed）主席葉倫出招。今年全球央行年會八月二十五日在美國懷俄明州的傑克森洞（Jackson Hole）開會，大家都屏息以待。因為每年央行年會，聯準會主席經常會藉此釋出重大貨幣政策訊息，而今年隨著美國各項經濟指標好轉，市場都期待一個更加明確的訊號：聯準會何時升息？

在葉倫端出主菜之前，最受矚目的插曲，是年會前夕，包括聯準會副主席費希爾（Stanley Fischer）及紐約聯準會行長杜德利（William Dudley），舊金山聯準會行長威廉斯（John Williams）等十一名官員，在場外與主張升息的社運團體「Fed Up」代表見面。

關鍵變局》聯準會升不升息 等葉倫出招

這是個隸屬左翼團體Center for Popular Democracy的組織，要求聯準會要顧及中低收入家庭，不可任意升息，他們認為「通膨」這個「敵人並不存在」！不過，與會聯準會官員都強調循序漸進升息，可在更長時間內刺激經濟，這是傑克森洞的會前會，看似陣仗很大，具體結論卻不多。

而全球矚目的葉倫在傑克森洞年會上的發言，重點大致如下。一是升息的立場由鴿派逐漸偏向鷹派，葉倫表示，就業市場持續交出亮麗成績單，升息條件在未來幾個月漸強，但她強調經濟復甦仍有變數，任何升息舉動都是不可預設的，循序漸進的升息比較符合期待，聯準會仍會保持寬鬆環境一段時間。葉倫也提到美國長期利率水準大約在三％左右，這是葉倫對升息透露的訊號。

對全球經濟的看法，葉倫表示，美國仍必須想辦法增強生產力，未來數年美國通膨目標值可調升至二％。未來聯準會的行動，葉倫暗示，「前瞻指引」及「購買資產」是聯準會未來重要工具，若經濟再陷衰退，有需要的話還會再購置資產，未來希望探討擴大購買資產範圍。

不過，稍後費希爾表示，九月可能升息，他的立場與葉倫是一致的，但他暗示今年聯準會可能升息兩次，這段談話立刻又讓先前上漲的美股殺低，道瓊指數從一八五七二．○九點下殺到一八三九五．四點，在八月二十六日反而是下挫五十三．○一點，而預期九月升息的機率則衝高到四二％，十二月升息的機率衝高到六五％，看起來聯準會在今年升息已成定局，就看哪個月升息？

聯準會今年還有三次議息會議，分別是九月、十一月及十二月，花旗集團最近調查三五○家機構投資者，高達八五％的人認為聯準會會在今年升息，其中有三分之二的人認為是十二月。

為什麼是十二月？因為今年正值美國總統大選，一九九二年老布希競選連任，聯準會在九月升息造成金融市場大震盪，恰巧那一年老布希敗給柯林頓。今年共和黨川普異軍突起，希拉蕊面臨苦戰，此時執政的民主黨是不是要在選舉前夕給金融市場投下震撼彈？一般從政治角度來解讀，美國民主黨政府不可能冒這個大風險，理論上，十二月在總統大選過後升息可能性大。

況且，日本今年才實施負利率，歐洲仍在負利率環境中打滾，如果只是美國單獨升息，那麼美、歐、日三大經濟體利差加大，恐怕加大美元獨強走勢，對美國經濟不見得有利。在這種情況下，葉倫最好的策略是先虛張聲勢，強作鷹派，先壓抑資金過度在風險性資產興風作浪。例如，美國股市最好盤旋在這裡，不要躁進，否則可能逼出聯準會提前出手的壓力。最好等到選舉結束後再來攤牌。

美國聯準會主席葉倫（中）發言洞見觀瞻，她明示升息條件變強，讓市場揣測時機已近。（圖片來源／Getty）

訊號浮現》美國失業率達標 升息條件成熟

不過，聯準會仍得面對美國基本面的壓力測試，第一個指標是美國八月非農就業報告。美國六月非農就業人數大增二十九．二萬個工作，七月的數字是二十五．五萬，八月預期會達到十八萬。如果是這個數字，那麼六至八月每月平均非農就業人數達二十四．二萬，已足以支持聯準會在九月二十及二十一日的公開市場委員會（FOMC）會議上宣布升息，除非八月分的數字出現極度偏低的五．三萬以下，否則六月到八月的非農就業人數達二十萬以上，這是歷史上非常強勁的就業數字。

美國的失業率在金融海嘯後最高達九．八％，聯準會原本設定六．五％目標，今年六、七月都是四．九％，八月可能再降至四．八％，從數字來看，美國失業率今年沒有再回到五％以上水準，已屬達標狀態，也等於暗示美國升息條件日趨成熟。

再看其他經濟指標，一是美國第二季GDP成長從一．二％下修到一．一％，符合預期，也較首季的○．八％略上升。預測機構Macroeconomic Advisers指出，美國第三季GDP成長可能上升到三．一％，預估美國總體經濟經上半年疲弱增長後，夏季將加速復甦。

第二個指標，是占GDP三分之二的消費者支出年增率在第二季達四．四％，比初估值又增加○．二％，這是二○一四年以來最佳數字。而支付工人的工資與薪酬，從初估的四四二億美元，大舉攀高到九二六億美元，這對未來的消費支出，又會帶來更大的水漲船高效應。

聯準會更重視的通膨指標——個人消費支出（PCE）在第二季是一．九％，核心PCE是一．七％，經調整後PCE拉高到二％，核心PCE到一．八％。這個數字反映通膨已略加溫，也是聯準會考量升息的重要數據。現在只剩下美國企業盈利數字欠佳，今年第二季美國上市企業稅後盈利較去年減少六．三％，顯示美國企業獲利籠罩陰霾，企業獲利不佳，恐難讓股市永無止境上漲。

從這些經濟數據來看，今年聯準會升息恐怕成定局，關鍵是升一次或兩次，葉倫表明有推動利率自由化的決心，但她面對的是美國總統大選的變數。

這其中有幾個指標必須留意，一是美元走勢，去年美國升息一碼，美元指數一度上衝到一○○．五一，英國脫歐之前，今年五月美元指數一度跌到九一．八八，這段期間，美元的弱勢讓全球貨幣跟著走貶，人民幣一度跌到六．七○八，台幣也曾跌到三十三．八三八，韓元跌到一二四四．六，新加坡幣跌到一．四四四，馬幣跌到四．四七六，印度盧比跌到六十八．九四。

反轉風險》熱錢流竄新興市場，留意轉向

美元指數在八月二十六日曾上漲○．七六四，漲幅○．八一％，不過仍然沒有回到九六．四三的年線上面，顯示市場對聯準會九月升息「期待」仍然不高；一旦美元指數大漲，這是聯準會強力升息的訊號。

二是VIX（恐慌指數），六月二十四日英國脫歐公投過關，VIX曾急衝到二十五以上，目前指數徘徊在十一至十三之間，代表市場仍停留在十分舒坦的狀態，VIX停留在低檔代表市場平靜無波，未來聯準會升息，要看VIX是否出現巨大變化。

三是看全球資金流向，過去一周，美國升息預期加溫，但資金仍繼續追逐新興市場股票及債券，根據資金流向報告，全球股票基金有四十二億美元淨流出，終止了前兩周的淨流入，但資金仍繼續買入新興亞洲及日本，新興市場出現連續的淨流入，其中，最主要是來自於歐洲的資金轉向亞洲尋找更高投資報酬。

今年以來表現最亮眼的亞洲股市，如印尼股市上漲一六．四％，泰國股市上漲二○．四％，菲律賓股市則上漲一一．一％，接近先前的歷史天價。另外，印度今年GDP表現全球第一，股市也漲到二八二八九點，也逐漸接近先前的三萬點高價，韓國股市也見三星電子股價頻創新高，韓國綜合指數創下二○六三點的高價。

台股也是今年全球資金移動受益的市場，外資今年買超逾四千億元，其中龍頭企業台積電、鴻海、大立光、中華電都是外資青睞的受益者，台股的股息殖利率高居世界首位，因此，成為國際資金最青睞的市場。今年以來，台股指數上漲約九％，比起深滬股市跌一○％以上，台股可靠的基本面成為熱錢相中的目標。

而這個熱錢挹注帶來的股市榮景，今年的轉捩點就是聯準會升息，一旦葉倫拍板升息，這些流竄在新興市場的熱錢，可能重新尋找方向，那麼很多因熱錢拱起的標的，將面臨反轉壓力。因此，抓住聯準會升息的腳步，是今年下半年投資者重要功課。