末日博士麥嘉華認為，美國股市下跌與中國無關，是因為美國經濟一直在大幅放緩，他甚至悲觀預言：「S&P 500指數，將會跌回二○一一年的低點。」去年帶頭復甦的美國經濟，為何也遭遇逆風吹襲？扮演領頭羊角色的美國，還剩下什麼對策？
二○一五年耶誕夜之後，幾位台灣成衣廠老闆在台北東區聚餐，大夥兒唉聲嘆氣：「今年已經完蛋了，十一、十二月，紐約平均溫度高達華氏六十度，換算攝氏十六度；耶誕夜當天，紐約竟然是攝氏二十二度，跟台北一樣！」「這樣暖冬，誰來買冬衣？零售客戶哀哀叫，過了耶誕節，拚命打折也不一定賣得掉……。」「都被優衣庫（UNIQLO）的羽絨衣打垮了，大衣賣不掉、毛衣沒人買、針織垮掉了、Macy's（美國梅西百貨）股價腰斬。我看，明年客人全都回頭殺價砍單，麻煩了！」
紡織業老闆的埋怨，讓在場的筆者嚇到眼睛都凸出來了，不是都說美國的景氣很好嗎？趕緊查了一下美國服飾公司與百貨通路股：Under Armour（UA）在去年九月中拉高到每股一○五美元，十二月竟然跌到剩七十七．七八美元，三個月暴跌二六％；梅西百貨從去年初的七十三美元高點，跌到年底剩下三十四美元，腰斬；瑜伽服龍頭Lululemon去年八月之前一直在五十四至七十美元遊走，雖然公布的業績都符合預期，股價卻一度暴跌，十一月跌到四十三美元，截至今年一月十二日為五十四美元。
一六年一月四日開市之後，美國股市就隨著「被熔斷」的中國股市重挫。一月八日上午，美國勞動部公布，去年十二月的非農新增就業人數達二十九萬人，遠遠超出市場所預期的二十萬人；有如此重大的基本面利多加持，股市卻開高走低再重挫，新年第一個禮拜的五個交易日，道瓊指數大跌六．二％，創下「有史以來」開年第一周最大的跌幅紀錄。
各類統計資料顯示，美國經濟表現仍然良好，通貨膨脹控制得宜，不論是國際貨幣基金（IMF），或是華爾街券商的預測都說，一五年美國經濟復甦期領先全球各主要經濟體，一六年美國還將是全球經濟復甦的動力來源。其中最重要的「消費」，已經公布的一五年前三季度，平均季增長三．二三％，大幅超越○八年到一四年平均一．三三％的水準，逼近三．三八％的歷史高點，受惠於油價下跌，美國消費力度的增長，在一六年值得期待。
基本面大好，股市卻大跌，一連串令人大惑不解的訊息，的確極為罕見。這個時候，末日博士麥嘉華的唱衰言論就特別刺耳，他認為，美國股市的下跌「與中國無關」，中國的股市熔斷是獨立事件，美國股市下跌「是因為美國經濟一直在大幅放緩」、「而且經濟放緩的程度比人們意識到的更加嚴重，中國股市只是美股下跌的替罪羊。」
麥嘉華這張烏鴉嘴預言：「標準普爾五百（S&P 500）指數，將會跌回二○一一年的低點。」翻出線圖來看，一一年十月，S&P 500指數最低跌至一○九九點，距離一月八日收盤一九二二點，竟然還有四三％的下跌空間！
真相一》多頭行情攏是假！美股僅靠少數龍頭股撐場面
美國股市的確存在令人擔憂的結構性隱憂，姑且稱之為「一白遮三醜」的行情。S&P 500指數在去年基本上持平，加上股息，還有一．四％的獲利。從○八年金融海嘯至今，美股已經走過七年的多頭行情。但是，一五年的多頭，其實是假多頭，如同多數市場專家都洞悉的，去年S&P 500指數是靠 FANG（臉書、亞馬遜、網飛、谷歌四家公司的第一個字母）四支飆股撐盤，扣除它們，一五年其實是很難看的一年。
實際上，去年S&P 500指數的前十大成分股，漲幅高達二一％，中小型股在一四年的報酬率就已經是負數了，跌幅是一九九八年以來最深的一年。如果看涵蓋面更廣的指數，羅素二○○○指數去年跌掉五．七％，說明美國股市靠幾支龍頭股撐盤的窘狀。
更令人擔心的是暴漲暴跌的走勢，去年八月股市突然重挫，一周之內跌掉一○％的震盪，絕對堪稱驚心動魄；單日震盪幅度超過一％的交易日，累計七十二天，超過全年交易日的四分之一，而且天數幾乎是一四年的翻倍；S&P 500指數去年全年平均的「當日震盪」達到二十三點，只低於○八年平的三十點，遠高於一○、一二、一三年（都是穩健的多頭年分）的十五點。去年的二十三點，已經創下金融海嘯以來的最大的震幅紀錄，看起來穩健復甦的美國經濟，股市竟然出現難以控制的劇烈震盪。
真相二》寬鬆貨幣惡果來了！膨脹資產價格 崩盤導致巨大緊縮
經濟基本面與股市走勢脫鉤的現象，背後必然有更深層的因素，筆者曾在《今周刊》歷次文章中警告，當世界各國央行競相實施貨幣寬鬆政策（QE），創造了長達六年的零利率環境；中央銀行不只用盡所有工具，而且將資產價格的主導權，讓給了無法控制的市場。當初央行希望藉由資產價格膨脹，來拉抬消費與投資的本意，最終導致「金融震盪的力量超越經濟基本面」，大宗物資、石油、股票、房地產價格的漲跌，超越了央行與政府能夠掌控的範圍，成了群魔亂舞的妖怪。
石油與大宗物資價格崩盤，帶來的巨大緊縮效應，是所有政府與投資人都無法想像的。
首先，市場雖然才第一次承受美國聯準會的升息，其實聯準會進入緊縮期已經長達一年半了。而且，光是過去半年，美國基礎貨幣（adjusted monetary base，流通在市場的通貨淨額加上金融機構的準備金）就驟減五一七五億美元，相當於半年內減少了一二．四％流通貨幣。強大的緊縮壓力下，股市當然隨著劇烈震盪。
聯準會的基礎貨幣在金融海嘯之前只有八千億美元，經過三次QE，到了一四年膨脹到四兆美元；這段期間釋出氾濫的資金，創造了股市持續六年的多頭、並且維持石油、大宗物資高檔不墜。
一四年中開始，聯準會不再增加基礎貨幣，同一時期，油價與大宗物資就出現崩盤走勢，油價崩跌一年之後，回頭製造更強烈的緊縮效應。去年八月全球股市的瞬間重挫，導火線來自人民幣貶值，但是聯準會的基礎貨幣突然從四月十五日的四兆一六七五億美元，暴減五千多億美元，到年底僅剩三兆六千五百億美元，聯準會的實質緊縮，恐怕才是讓投資機構心驚膽寒的關鍵。
更令投資人皮皮剉的是油元（petrodollar）緊縮。過去十幾年，產油國從銷售石油獲取巨大利潤，產生的油元再投入國際金融體系，是創造金融市場榮景最重要的力量。根據法國巴黎銀行統計，投入國際金融市場的油元，從一九九七年亞洲金融風暴後就不斷攀升，到了○六年，創下一年買超五一一○億美元的高峰。國際油價在○八年創下一桶一四七美元高點。
真相三》低油價的恐怖衝擊！油元退出金融市場 股匯債市重挫
○八年金融海嘯爆發後，國際油價一度跌破四十美元，因此油元的投資金額大減；之後國際油價再回升到一百美元，油元利益再度流入金融市場，推升各國股市與債市。
根據法國巴黎銀行的估計，多年來投入國際金融市場的油元，扣除國內投資與財政擴張需求後，餘額應該在八千億美元以上，其中超過六成、約五千三百億美元，以存款形態存放到各國銀行，成為銀行新增放款的來源；另外一七七○億美元，投入私募基金等直接投資；一一百億美元則買入各國股票。
但是，一度在○六年買超五一一○億美元的油元，從一三年起大減至六百億美元，一四年首度出現負數，一五年統計雖然尚未出爐，市場估算可能出現史無前例的賣超，估算的賣超金額逼近一千億美元；台股去年底也嘗到波斯灣產油國主權基金撤退的賣壓。
聯準會的實質緊縮，加上油元投資的撤退，彼此相生相息，造成全球金融市場的重大內縮壓力，更造成巴西、俄羅斯、南非、加拿大幣值巨幅貶值。
產油國匯率貶值、通貨膨脹高漲、經濟衰退、股市重挫，是全世界金融安全最大的威脅。去年八月底，中亞的哈薩克宣布棄守釘住美元的匯率政策，自由浮動之後，匯率一天重貶二二％。《華爾街日報》估計，包括沙烏地阿拉伯、科威特、阿拉伯聯合大公國等產油國，都將步入後塵，放棄釘住美元、放任貨幣大幅貶值。
哈薩克總理馬西諾夫棄守匯率後，對彭博資訊記者說，產油國的匯率貶值，「將如骨牌效應一發不可收拾，而且現在才剛開始而已」。他認為，「油元將死」，包括石油在內的大宗物資價格，將不可能再回到一四年的高點了。
原來，全球早就進入強烈緊縮的惡性循環，資產價格下挫造成大宗物資崩盤，將反映到上市公司的股價；不斷收縮的銀根，最終也將使得房地產價格，特別是中國與新興市場一度高漲的房地產價格向下調整；去年帶頭復甦的美國經濟，也將遭遇逆風吹襲。「金融緊縮」帶來的下行壓力，是二○一六年全球最大的威脅，扮演領頭羊角色的美國與各國政府，還剩下什麼對策？
（本文作者為紐約大學金融碩士，曾任金控公司副總經理）
（圖/Bloomberg）
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