全球罹患通縮憂鬱症

ＣＰＩ、ＰＰＩ表現不佳 印鈔救市失效

我們先來看看幾個數字，先看美國，油價連跌半年，美國公布的一四年十二月生產者物價指數（ＰＰＩ）下降○．三％，創了一一年十月以來最大跌幅。日本公布一四年十二月的核心通膨率ＣＰＩ〈消費者物價指數〉只有○．五％，也創了十八個月來新低，巴克萊估日本元月ＣＰＩ可能只有○．三％，日興證券首席經濟學家牧野純一估日本二月ＣＰＩ就會跌到負值，日銀四月就會再採取進一步的寬鬆措施。再看歐洲，雖然祭出超大版本ＱＥ，但歐元區元月ＣＰＩ是負○．六％，跌幅之大，是○八年金融海嘯以來僅見。

根據歐盟統計局（Eurostat）公布的數據，歐元區十九個國家元月整體消費者物價指數比前一年度下滑○．六％，不僅延續一四年十二月下跌○．二％的趨勢，且比經濟學家預估的負○．五％還糟。所以這次歐洲央行的ＱＥ，聲言要一直購債到ＣＰＩ達到二％的目標值才會罷手。

回頭看台灣，行政院主計總處才公布元月的ＣＰＩ，居然出現六十二個月來最大跌幅的負○．九四％。過去一年，台灣的ＣＰＩ在一四年八月最高是二．○六％，元月出現負值，看起來有逐月走低的現象。

從這些ＣＰＩ、ＰＰＩ的數字來看，全世界不約而同都陷入通縮憂鬱症，而且，更令人吃驚的是鈔票印得再多都沒有用。在了解這個問題的本質之前，先讓我們逐一來檢視原物料這些年到底跌了多少？

第一個指標是ＣＲＢ指數，這是衡量全球商品最慣用的指標。ＣＲＢ指數在○八年金融海嘯來襲之前，隨著油價飆升到每桶一四七．三二美元，ＣＲＢ指數一度寫下四七三．九七的新高點，金融海嘯後，ＣＲＢ一度跌到二○○．一六點，幾乎是回到二○○○年網路科技泡沫之前的水準；最近ＣＲＢ指數一度跌到二一二．六四三點的新低，幾乎回到最原始的起漲點，單是ＣＲＢ指數從最高檔回檔達五四．五％。

原物料行情直線下挫，反映全球央行刺激通膨的成效面對更大挑戰。（圖/CFP）

銅價大跌 預告全球工業生產力道疲弱

第二個看貴金屬行情，二○○○年以後，中國成為世界工廠，全球原物料因中國強大需求而炙手可熱，最具代表性的是鎳價一度狂漲到每噸五一八○○美元的新高。金融海嘯之後，鎳價一度重挫到八八五○美元，狂跌八二．九％，鎳價崩盤後，從此未再超越三萬美元，目前在一五一七五美元左右，跌幅仍達七成以上。

其他如鋁價從三三八○．一五跌到一二七九美元，目前約一八六六美元，鋁價跌幅約四五％；鉛價從三八九○．五美元一度重挫到八五一美元，如今在一八四八美元；錫最高價約回檔五一．四％，錫價從三三六○○美元跌到一八九五○美元，大約回檔四三．五七％。可見貴金屬行情重者跌七、八成，輕者跌了四至五成，但最具代表性的是銅價，一五年銅價下跌令大家大開眼界。

美國歷任聯準會主席，以葛林史班〈Alan Greenspan〉最重視銅價，他認為銅最能反映經濟前景，因此，銅價漲跌經常被視為是全球經濟的溫度計，這次銅價的暴跌最值得探究。銅價在○七年經濟最熱絡的時候，最高漲到八九四○美元，金融海嘯後，銅價一度暴跌到二八一七．二五美元，但是隨著中國需求殷切，銅價在一一年還跟著金價創歷史天價，達一○一九○美元。

一五年美元超強，中國經濟成長疲弱，再加上油價暴跌，銅價在一四年全年下跌一四．七％，最近銅價突然出現單日大跌九％的紀錄，今年以來又跌了一二％，銅價也創了五三五三美元的五年半新低紀錄。銅價大跌，正強烈預告全球工業生產力道十分疲弱。

除了銅價急跌外，一四年已重挫五一％的鐵礦石價格，今年又跌一一．九％，每噸創了六十二．七美元新低，比鐵礦石的跌價更強烈的還有燃煤價格，至少跌幅在七成以上。銅、煤、鐵礦石都是工業生產中重要元素，這意味了全球經濟正快速走緩。

三是黃豆、小麥、玉米的軟商品行情，也是欲振乏力。過去大家很擔心全球超過六十五億人口，勢必引爆糧食危機，但是穀物的長線多頭，看起來已經結束了，黃豆、小麥、玉米連續兩年大豐收，目前的安全庫存量已相當於全球年消費量的二五％，這是十幾年來最高的水位。因此，即使一五年全球天候不佳，黃豆、小麥、玉米恐怕不會出現像一○及一二年的那種大行情。

這些年軟商品跌幅都不輕，例如糖價最高每磅三十六．○八美分，目前只有十四．五一美分，足足跌了六成；黃豆最高價是一七九四．七五美分，目前的行情是九七三．五美分，跌幅是四五．七五％；玉米每英斗從八四三．七五美分跌下來，目前是三八三．七五美分，跌幅達五四．五％；小麥從一三三四．五美分跌到五二七美分，跌幅高達六○．五％，這個跌幅，可能比大家想像的跌幅還大很多。

第四個是這半年來跌幅最驚人的石油價格，從一四年七月以來，北海布蘭特原油從每桶一一七．八美元狂跌到四十五．二九美元，跌了六一％，紐約油從一○八．七美元狂跌到四十三．五八美元，跌了五九．七％，油價跌跌不休，讓俄羅斯盧布、股市幾乎崩解。最近美國石油工人大罷工，報載美國鑽油平台驟減八十三座，讓油價跌到低檔之後出現強烈反彈，二月六日油價反彈逾二％，首度見到止跌現象，但恐怕這也只是跌深反彈而已。

不論是石油，或者是銅、鎳等貴金屬，或是大宗物資硬商品，如鐵礦石、煤，到軟商品的黃豆、小麥、玉米都是一個跌勢，而且，輕者跌四成，重者跌了八成以上，這當中還有一個很重要指標，那就是大宗物資乾貨的波羅的海乾散貨指數〈ＢＤＩ〉，ＢＤＩ指數在○八年金融海嘯前一度寫下一一七九三點的歷史高點，散裝航運景氣熱到令人不可思議的地步，那一年台灣的散裝航運業出現史上罕見的佳績，例如，裕民航運全年淨利一○四．三六億元，每股稅後純益〈ＥＰＳ〉高達十二．一六元，中航○八年的ＥＰＳ高達十六．五六元，連台航ＥＰＳ都達八．○二元，中國的強大需求帶動運價走高，航商競相買新船投入，散裝航運業出現殺戮戰場，這些年很多散裝航運業的業者被迫賣船，一四年中航ＥＰＳ可能只剩下一元。

ＢＤＩ指數從最高的一一七九三點連續下跌，到二月六日居然跌到五五九點，從金融海嘯前迄今，跌幅竟高達九五．二六％，任何一種指標恐怕都無法與ＢＤＩ來比擬這個慘況，散裝貨運以運送大宗物資、鐵礦、煤、貴金屬原料為主，ＢＤＩ指數的暴跌，代表原物料及運價雙殺的景況。

各國央行擅長對抗通膨 卻無力對抗通縮

面對這種物價跌跌不休的景象，也許大家對未來必須有一番全然不同於過去舊觀念的新思惟。首先是各國央行擅長對抗通膨，卻無力對抗通縮，央行對付通貨膨脹只要拉高利率通常就可奏效，但是對付通縮，卻苦無特效藥方，日本是最早陷入通縮的國家。

從一九九○年泡沫經濟吹破，日本進入失落的二十幾年，這段期間，日本央行多次祭出振興經濟方案，都沒有收到什麼效益，一直到安倍這次射出三箭，才看到一點些微曙光，但未來考驗仍然很嚴峻。歐洲這次的情況可能正在步日本後塵。因此，央行有足夠經驗對抗通膨，但對通縮往往無計可施。

最近全球央行掀起一波貨幣寬鬆潮，大家肆無忌憚地降息，就是因為物價下跌不休，給央行更大貨幣操作的空間。最近瑞士央行、丹麥掀起一波降息風潮，瑞士已是負○．二五％，現在是負○．七五％，丹麥是負○．二％變成負○．三五％，然後是印度從八％降到七．七五％，土耳其從八．二五％降到七．七五％，再來是澳洲降一碼到二．二五％，加拿大央行降一碼到○．七五％。從一五年開始，加入降息的國家就有十個之多。因此，有人戲稱新一輪的貨幣戰爭開打。

股、債市熱錢多 債券殖利率頻創新低

全世界央行競相印鈔票，到底錢跑到哪裡去？至少證明錢不再炒商品、原物料，那麼錢往哪裡去？熱錢往股市跑是不爭的事實，美國股市從ＱＥ之後連續上漲六年。最近歐洲ＱＥ，德國股市率先創下一○九八四點的歷史天價；中國將利率從六％降到五．六％，也促成股市大狂潮，上證連續創造人類史上新天量，一四年五月上證全月成交一．二兆人民幣，到十二月居然激增到十一．八四兆人民幣，央行印出來的貨幣在股市興風作浪，各國股市頻頻上演資金行情。

資金的另一個去路是債市，一五年全球債券殖利率頻創新低，像德國債市六年期以下的公債殖利率全都變成負數，十年期債券殖利率只有○．三七三％；法國則是四年期以下債券殖利率都是負數，十年債殖利率也只有○．六一八％；英國十年債息是一．六四七％；美國是一．九五八四％；連經歷了歐豬五國債務危機的義大利，目前十年債殖利率都低到一．六一九％；債券殖利率的低恐怕是史上罕見。

但是這個用錢玩錢的時代，帶來了全球一％的人占有將近一半財富的負面衝擊，全世界政府都在為財富分配失衡傷腦筋。

除了這些之外，大家面對通縮的大時代，必須有兩個新體認，一是中國經濟的失速可能是個大問題。在金融海嘯前，中國是推升原物料大漲的最大一隻手，現在中國經濟正在調結構，商品原物料失去最大的買家，供需出現逆轉，這個巨大變化也可以看出中國經濟成長顯著趨緩，會不會對世界帶來預想不到的衝擊？值得大家高度留意。

二是台灣奔騰了十年的房市榮景，可能到了一個轉折。過去房地產上漲，通貨膨脹推動的保值觀念是房價上漲的最大動力，如果未來的世界不是通膨，而是通縮，房地產傳統的保值概念立刻會受到很嚴厲的考驗，這個情況發生在日本。

日本失落二十多年的這段期間，大多數日本民眾聞房地產而色變，因為大多數人都接受這個觀念，房地產只會跌不會漲！這和亞洲各國民眾熱愛土地、房地產保值的觀念大相逕庭。假如通縮是個大議題，那麼過去在通膨時代的寵兒，必然跟著褪色！