美股正破解崩盤疑慮——全球投資人高度預警系統性風險

正當美股在可進可退十字路口之際，十二日道瓊指數拉出關鍵長紅，道瓊指數上漲一一二．一三點，收在一六六九五．四七點，一度上衝到一六七○四．八四點，一舉寫下歷史新高價。道瓊指數這個拉升，刷新了歷史新天價，也讓盤旋在一六五○○點的美股出現了關鍵性的轉機。

二○一三年道瓊指數全年大漲三四七二．五二點，指數漲幅達二六．五％，這是美股連續第五年的漲勢，今年美股挑戰第六年漲勢，但已經漲了五年的美股顯得步履蹣跚。一三年最後一個交易日，道瓊指數以一六五七六．六六點收盤，今年道瓊指數形成狹幅震盪格局，最低在二月跌到一五三四○．六九點，此後就在一六五○○點左右打擺子，道瓊指數上下震盪幅度都不大。

半導體、生技股與美股連動高

但是美國其他不同的指數卻出現了很大的變化，表現最出色的是費城半導體指數。半導體業景氣大好，費城半導體指數在一三年大漲三九．二％，今年漲勢更進一步，去年收盤五三五．○三點，今年一度大漲到六○一．四點，十二日收盤五八六．四八點，又持續上漲九．六一％，成為美股各大指數表現最好的類股。台灣的半導體產業與美國連動高，像台積電ＡＤＲ今年從十六．四美元大漲至二十．九二美元，也讓台積電創下一二三元新高價，對推高台股功不可沒。同時與高通競爭的全球第四大ＩＣ設計公司聯發科，股價也一度寫下五三○元新高價，對台股加權指數推高都貢獻不少。

美股與台灣連動的還有生技股，去年美國ＮＢＩ生技分類指數從一四三六．八一點大漲到二三六九．五三點，大漲六五．六％，生技股強力拉升，也為台股生技股今年大放異彩帶來催化作用。在五月生技股狂熱中，基亞大漲到四七四元，智擎漲到三四七元，中裕漲到一四七．四九元，浩鼎漲到二九八元，形成台股裹足不前，生技股卻異常狂熱的景象。

美國ＮＢＩ生技分類指數今年頻頻上演傳奇，接續去年指數大漲六五．六％的威力，今年ＮＢＩ指數在道瓊二月大回檔中逆勢攻上二八七二．二九點，又較去年底大漲二一．二％，但這個漲勢只曇花一現，四月又跌回二一六八．○八點，十二日ＮＢＩ指數收在二四二五．三點，全年漲幅縮小為二．三五％。

原來漲勢如虹的那斯達克突然從四三七一．七一點下殺到三九四六．○三點，那斯達克一○○指數也從三七三八．三二點下殺到三四一四．一一點，今年美國各大指數都收紅，惟獨那斯達克是收黑的。原因是很多代表新經濟的個股，在四、五月間都出現十分猛烈的拉回，這些回檔的新經濟股都有一個共同的特質：這些公司不是虧損累累，就是本益比高得嚇人。

我們來看幾檔具代表性的個股，一是電子商務龍頭亞馬遜，股價從四○八．○六美元殺回到二八四．三八美元，股價一口氣下修三○％，亞馬遜市值一度高達一八一二億美元，本益比高達上千倍，如今快速往下修正，市值跌到一三四五億美元，本益比四五八．二倍。另一家具代表性的是線上串流公司NETFLIX股價一度大漲到四五八美元，那時正值《紙牌屋》在全美上映暴紅。那時候本益比拉升到二三四五倍，最近股價一度跌回四二九九．六美元，本益比仍高達一二三．六倍，這是兩檔本益比奇高的典範。

另一種修正的代表是業績虧損的企業，具代表性的是電動車的特斯拉，股價一度暴漲到二六五美元，但是上季業績仍然出現虧損，股價立刻跌回一七七．二二美元；虧損累累的推特從上市後的七十三．七四美元一直下跌到二十九．五一美元，參加ＩＰＯ的投資人全都賠錢；還有商務社群網站的Linkedin（ＬＮＫＤ）股價從二五七．五六美元暴跌到一四一．二七美元，一下子修正了四十七．一八九美元。

美國投資人已從買希望回歸到買實質

這些本益比上千倍或者是本夢比的公司股價急速下跌，似乎在反映了一個現象，美國投資人已經從買希望回歸到買實質，所謂的實質就是回歸基本面，這種回歸基本面有幾個特質，這些企業具有長年經營穩定的特質，本益比都在十倍出頭，配息穩定，股息殖利率高，在這個投資大轉折中，我們看到一些個股默默脫穎而出，第一個是蘋果，去年蘋果最慘跌到三八五．一美元，今年在庫克執行回購，增發股息的激勵下，股價一度大漲到六○四．四一美元，蘋果重返六百美元是一二年的事。

除了股息殖利率高受歡迎外，今年大家熱烈期待iPhone 6上市後可能的換機潮，目前蘋果的本益比仍然只有十三．九倍，股東權益報酬率〈ＲＯＥ〉高達二九．五％，市值重返五千億美元大關，達五一○七億美元。除了蘋果之外，最近受投資人青睞的美國長年績優股，如微軟股今年市值終於站穩三千億美元大關，微軟也重返二○○○年以來難得見到的四十美元高價，市值三二六六億美元，本益比只有十四．八倍。

今年股價表現出色的惠普，從十一．三五美元大漲到三十三．九美元，過去一年多來股價大漲近二○○％，最大優勢仍是本益比很低，惠普的本益比只有十一．九倍。惠普過去幾年一直被當成過氣的貴族，股價得不到青睞，現在終於出頭天，另一家在ＰＣ時代與微軟撐起WINTEL架構的英特爾也積極求變，今年股價終於創了二十七．二四美元高價，市值推進到一三一三億美元，本益比仍然只有十四．一倍，老牌績優股ＩＢＭ以本益比十三．一倍，股價也受到青睞，本益比十五．二倍的網路設備股思科最近也轉強，微軟、ＩＢＭ轉強後，也讓另一家軟體業巨擘甲骨文（ＯＲＣＬ）從二十九．五二美元大漲到四十二．一四美元，市值推進到一八七一億美元，本益比逐漸拉高到十七．二倍。

何時全球會再出現急遽性回檔？

美國投資人從買希望回歸到買實質，背後牽涉到一個最實質的內容，美股已進入第六年漲勢，且漲幅之大歷史罕見，大家心中都有一個疑懼，那就是全球股市會不會出現一次較大規模的系統性風險，也就是來一次急遽性的回檔。

○七年金融海嘯讓大家學到教訓，道瓊在極度狂熱中漲到一四一九八點之後急殺到六四六九點，美股一口氣回檔五四％，此後較大一次回檔在一一年第四季的歐債危機，美國道瓊指數下探一○四○四．四九點。過去六年，美國股市只出現兩次較大規模的回檔，現在大家都有共同憂慮，美股下一個系統性風險什麼時候會再出現？

不過美股漲勢持續很久，很多個股漲幅尤其驚人。像是NETFLIX過去一年從五十二．八一美元大漲到四五八美元，一年之中漲幅達七六七％；特斯拉則是從二十一．五美元大漲到二六五美元，兩年之間漲了十一倍；亞馬遜從一一年一五六．七七美元漲到四○八．○六美元，也漲了一．六倍。這些漲幅十分驚人的新經濟股在這裡出現較大的修正拉回，其實也是十分合理。

全球投資人共同的憂慮還有一個焦點是，今年美國聯準會執行購債減碼，目前已減了四次，最後剩下的四五○億美元，最慢在今年十月可執行完畢；也就是說，美國聯準會〈Ｆｅｄ〉退出ＱＥ〈量化寬鬆貨幣政策〉，最後聯準會還得面對資產負債表瘦身的問題。過去六年，美股的大漲很大的因素，是建立在資金寬鬆的基礎上，未來美股在累積大漲幅，在沒有聯準會的收水的情況下，股市投資風險將大幅升高，此時美國投資人把沒有股息回報，漲幅已大的新經濟股出脫換進有股息回報、殖利率較高的個股，應該是十分合理的事。

除了以五項指標來檢測美股不會出現較大的系統性風險外，另一個令人比較放心的是全球股市步伐很不一致，對照美股連漲六年，全球ＧＤＰ〈國內生產毛額〉成長最耀眼的中國，股市幾乎是連跌六年。○七年道瓊從一四一九八點跌下來時，上證是六一二三．六六九點，深證是一五八三．五四點，美股連漲六年，上證可說是持續下跌六年，一三年上證全年下跌六．七五％，今年迄今又跌二．九八％，最近國務院祭出「新國九條」，要落實保障小額投資人權益，同時引進外資法人，被視為是中國救市的具體措施，也是中國祭出強力政策，企圖力守二○○○點的最具體回應。

從指數的位置來看，美股已是高處不勝寒，對照中國股市則是「跌無可跌」，今年美股若出現較大回檔，也許最低基期的中國股市會成為另一個避風港，最近香港國企股出現比較大的彈升，原本是很多國企的股票，尤其像是中國的銀行股本益比跌到剩下四倍之後，市場已出現逢低買盤，這也是意味了中國股市在低基期，跟著那些漲幅大的市場大跌機率很小，這是支持全球股市不會出現大規模系統性風險的第二個理由。

第三個理由是歐洲再起。一一年歐債危機席捲全歐洲，經過兩年多的調整，過去岌岌可危的歐豬五國逐漸康復，像是最慘的希臘股市從最低的四七一．三五點反彈到一三七九．四二點，兩年多來股價上漲一九二％；西班牙從五九○五．三點漲到一○七○五．一點，漲了八一％，歐豬五國的股市都有強力回應。

歐豬國家慢慢走向康復

而最明顯的是歐豬五國的債市回到健康，像希臘一○年債殖利率一度飆升到四九．八％，如今回落到六．八八％，葡萄牙一度衝到一八％，如今回降到三．五八八％，愛爾蘭已經回到很正常的二．七七％，而西班牙、義大利都從七．八％回落到三％附近，從債券殖利率來看，歐債危機最危險的時刻已過了。

歐豬國家慢慢走向康復，到目前為止，已有愛爾蘭、葡萄牙退出紓困行列，而歐洲股市到五月十二日為止，又有法國、比利時、瑞士相繼寫下波段新高，德國與英國也都漲到歷史高價附近，這都顯示一一年撞擊全歐洲的債券危機已悄悄化解掉了，歐洲逐漸康復，也給了全球股市添加新動能。

從這三個現象來看，全球投資人仍戰戰兢兢，目前股市出現系統性風險機率不大，但是，強勢歐美股市也都到了師老兵疲的現象，要繼續大幅拉升機率也不大，比較可能的是局部調整股價，等到投資人戒心全失的情況下，才有較大的系統性危機可能，看起來下半年可能性較大。