台灣餐飲通路產業介紹 (上)

投資潛望鏡-財報狗

2013-07-30 13:49

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近十年來，台灣餐飲業營業額每年都出現正成長，但成長幅度不一，不過可發現與景氣的連動性很大。下圖是台灣餐飲業營業額走勢圖，97、98年為金融海嘯的兩年，成長率都低於2%，而99、100年為景氣復甦年，成長率都高於7%。2012年因為歐債危機死灰復燃，導致台灣GDP低於1%，連帶影響全年餐飲業營業額成長率降至0%左右。展望2013年，我們認為景氣已有復甦跡象，故餐飲業營業額成長率有機會回歸平均值。

台灣近十年餐飲業營業額及年增率變化。資料來源：主計處。

2011年掀起餐飲通路掛牌熱
繼F-美食(2723)於2010年掛牌後，2011~2012年陸續有三家餐飲通路業者掛牌上市櫃，分別是摩斯漢堡在台營運商-安心食品(1259)、台灣餐飲龍頭王品集團(2727)、台灣泰式料理龍頭瓦城泰統(2729)等。從四家公司的獲利結構圖可以發現，王品、F-美食、瓦城屬同一獲利模式，都是高毛利、高營益率的公司，而安心食品則是低毛利、低營益率的公司。由於低營益率的特性，導致安心食品的獲利波動會較為激烈，也連帶影響股價的大幅波動。

近兩年掛牌的三家公司王品、瓦城、安心，剛掛牌時本益比高達25~35倍，但掛牌後沒多久股價隨即大幅回檔修正，其中以安心食品跌幅超過50%最為慘烈。究竟餐飲通路股未來展望如何？還能繼續享有高本益比嗎？讓我們逐一分析如下。

速食餐廳 – 安心食品(1259)

安心食品即摩斯漢堡在台灣的營運商，為台灣東元集團與家族持股45%的子公司。2011年的獲利狀況還不錯，但2012年出現大幅衰退。原因為何呢？

安心(1259)EPS走勢圖。

下圖是MOS的展店狀況，看來相當不錯，每年維持10~15%的展店率，去年狀況較差，但還是展店10%左右。

安心(1259)近10年展店狀況。資料來源：安心。

再來看下圖的同店營收(平均單店營收)。原來，MOS的同店營收在2012年出現5%左右的衰退，表現很差，這也是安心食品在2012年淨利率下滑的主要原因。由於同店營收是展店數的領先指標，故我們認為，MOS在台灣的展店狀況恐怕有接近飽合的疑慮。

安心(1259)同店營收。資料來源：財報狗推算。

另外，安心食品轉投資中國摩斯的部分，由於中國店租成本高昂，且地盤多已被麥當勞、肯德基攻下，中國摩斯恐怕於2013年仍無法轉虧為盈。

泰式料理–瓦城泰統(2729)

第一家泰式料理-瓦城於1990年在台北成立，隨後瓦城集團又開發了兩個新品牌，分別是較瓦城高級一階的泰式料理「非常泰」與湖南料理「1010湘」。相較於西式料理的快速展店，東方菜的展店速度通常較慢，以台灣為例，除瓦城外沒有一家東方菜連鎖餐廳超過10家分店，超過七家的也只有寬心園、響食天堂、KIKI、彭園等。

東方菜連鎖餐廳展店速度慢，主因其製作難度高，煎、煮、炒、炸、蒸、燒、悶樣樣來，食材處理複雜，主要know-how掌握在廚師手中，並以經驗傳承，故展店速度緩慢。瓦城獨到之處在於能夠將東方菜的製作流程標準化，嚴控食材規格，等於將know-how收回公司手中。一般東方菜廚師需要花五年時間訓練，瓦城只要1.3年，故展店速度驚人。

非常泰與1010湘為近五年成立品牌，兩品牌都以平均每年一家的速度展店，表現穩定，而瓦城在2008~2010年都維持在18家，但2011年起快速展店，去年底已超過30家。目前瓦城集團總店數已達42家，店數成長率超過30%。

瓦城集團2008年至2012年展店狀況。資料來源：瓦城。

瓦城的展店狀況看來相當不錯，但同店營收如何呢？果然，和安心食品一樣，狀況都不太好，去年同店營收衰退超過5%。

瓦城集團同店營收狀況。資料來源：財報狗推算。

雖然瓦城去年同店營收狀況不好，但我們認為瓦城在台灣還有一些展店空間，主要與通路有關。瓦城目前42家分店中，有約30家是開在百貨公司中，且常在百貨公司餐廳的評比中拿下第一名，顯見其已掌握在百貨公司中的營運技巧。由於台灣目前有79家百貨公司，故我們認為瓦城應該還有1~2年的展店期。不過要注意的是，瓦城是屬於高消費，與景氣的連動性大，故景氣若持續低迷，瓦城的狀況也不會太好。