股票是最佳投資選項

六月以來全球資產價格普遍下滑，股票跌幅更是慘烈，主要原因是市場情緒聚焦於美國ＱＥ（量化寬鬆貨幣政策）很可能逐步退場，及中國經濟情勢險峻，中央卻不放寬貨幣政策刺激經濟這兩大利空。

市場的價格現象，是所有參與者集體心態總投射的最終反映，這種集體心態的氛圍，通常是焦慮的、直覺的、交互感染的，而非冷靜的、理性思辨的、獨立判斷的，出現重大事件時更是明顯。在深受情緒感染的氛圍下，作出來的買賣決策，錯誤的機率遠高於正確的機率。所以股神巴菲特說，成功的投資者要在別人貪婪時恐懼，別人恐懼時貪婪。

三大原則 須反覆檢視

但是在實務運用上，也不是「反市場而行就對了」這麼簡單。有三大原則是選擇堅實的資產配置時必須反覆檢視的：（堅實的意思是短期不必然有高獲利，長期而言總報酬率高於市場平均值且耐得住衝擊，不致一敗塗地。）

一、該資產的價格是處於長期趨勢的哪一階段？已漲（跌）多久？幅度多大？

二、該資產是否有特立獨行的價值內涵，也就是不管同類資產漲跌，它可以自行其道。房地產投資的金科玉律：地段、地段、地段，就是一例。

三、未來外部大環境的變化，對該資產或該類資產的價值，將產生什麼影響？是向上提升或向下沉淪？

對一般投資者而言，原則一及三是比較容易理解的，也是本文闡述的重點。

相較於上個世紀，全球金融情勢在這個世紀的前十五年，最詭異的大變化是，上個世紀主要經濟體（日本除外）的利率很少低於五％，而這個世紀除了新興經濟體如中國及印度，利率很少高於五％。

幾個月前巴菲特被詢及對全球投資情勢的看法，他很含蓄地說了一句耐人尋味的話：「這是一場很好看的電影，只是不知何時結束。」這個世紀前十三年的全球資產配置方向，關鍵性的因素就是上個世紀，乃至人類經濟史上前所未見的低利率，這是整部電影劇本的主軸。

ＱＥ如果在未來一至二年退場，可以預見超低利率年代將結束，好看的電影就散場了，所以全球資產價格無一倖免先跌再說。問題是跌一段之後，哪類資產會止跌回升進入另一個多頭循環？哪類資產繼續盤跌？在這個關鍵時刻，不同的選擇，五、七年後的價值可能相差數倍，投資者不可掉以輕心。

對股票而言 低利率是雙刃劍

目前各類資產所處的長期趨勢階段有極大差異，黃金、銅等原物料剛步入空頭，亞洲尤其是華人區的房地產是多頭末期，債券的黃金年代已逝，未來只能尋求穩定的報酬，只有股票，是後ＱＥ年代以迄利率升破六％以前最好的投資選擇。

在整個ＱＥ年代，受惠最大的資產類別是黃金等原物料、債券及房地產，股票其實獲益不大。從二○○八年迄今，全球主要股市表現最強勁的美國，道瓊指數也不過比金融海嘯前的高點上漲七％，歐洲及亞洲股市普遍低於金融海嘯前的高點三○％至四○％，中國更慘，幾乎跌了七○％。

反觀黃金、債券及房地產，○八年迄今獲利皆遠高於股票。最主要的原因，是各類別資產對利率的敏感度差異極大。股票以外的其他類資產，低利率是絕對正面的激勵指標，可以說是影響價格漲跌最關鍵的因素，對股票而言，低利率是雙刃劍或七傷拳，利弊參半。

低利率有助於降低企業籌資成本，有增強資金流入股市的誘因，理論上可刺激消費意願，增加企業創造更高獲利的機會。但是，ＱＥ以來全球經濟景氣依然不振，最主要的原因，是超額的貨幣供給，流入有助於實體經濟領域，主要是投資、消費、降低失業率以改善所得分配，再回頭促進投資、消費意願的良性循環並未出現，大部分的資金，流入原物料、債券、亞洲房地產等，以交易或套利為目的的金錢遊戲，造成股票以外的資產泡沫化的危機。

整個ＱＥ年代，流入股票市場的新增資金其實不多，這點可以從比較ＱＥ實施前各主要國家的股市成交量，及ＱＥ實施後五年來的成交量變化看出端倪。不論是美國、歐洲或亞洲，這五年來的交易量皆未曾高於○七至○八年間的成交量，主要原因就是ＱＥ所帶來的低利率對股票的價值提升助益不大，反而更加凸顯實體經濟的窘境。

在股票市場資金載舟覆舟的風險顯然很低，表示股票現階段是相對安全的資產，六月以來的股市慘跌，是市場情緒性的錯誤反應。回顧上個世紀的幾次股市大多頭行情，利率都在五％以上，影響股票價值的「權值比重」，實體經濟榮枯遠高於利率（惡性通膨致利率高於八％是例外）。

美國對經濟復甦有相當把握

ＱＥ終於宣告很可能逐步退場，代表美國當局對於未來美國實體經濟的增長與復甦，至少已有七、八成的把握，就算未來利率上升，但經濟體成長的力道一定足以抵銷、甚至勝過升息的影響；例如一家企業有一百億元的資產，其中負債比四○％，如果利率上升二個百分點，該企業的利息費用會多支出八千萬元，但資產報酬率按平均計算若增加二個百分點，即使扣掉多出來的利息費用，該企業仍然多賺了一．二億元。而企業獲利狀況改善，正是支持股市上漲的根本原因。

綜觀整體大環境的變化，美國ＱＥ逐步退場是全球股市的正面訊息，中國的經濟情勢險峻則是一個隱憂。

中國的房、股市出現最極端的兩極化，基本上應以「漲高漲多就是最大利空，跌多跌深就是最大利多」看待。中國堅持穩定的貨幣政策，不輕言寬鬆救市，是英明的決定。相較於ＧＤＰ（國內生產毛額）保八或保七，中國房市泡沫如何在傷害最小的狀況下收場更重要。以現今中國政府的實力，折騰一陣子後應可化解危機，Ａ股應該已接近長期底部。

本世紀前十三年股票市場的投報率，大致低於黃金、債券、房地產等非股票資產，以更長遠的眼光來看，這不會是常態。不久的將來，很多投資分析會建議增持股票占資產配置的比重，穩健的投資者不妨待中國情勢確定沒有重大危機後，積極建立股票投資部位。