中國「錢荒」照出銀行業大問題

六月十九日，美國聯準會（Ｆｅｄ）的ＦＯＭＣ會議（公開市場操作委員會）上，主席柏南克再度明確重申五月二十二日在國會作證的談話，美國實體經濟的復甦假如符合預期，Ｆｅｄ將在二○一四年底讓ＱＥ（量化寬鬆貨幣政策）退場。這個宣示，立刻讓平穩的金融市場出現恐慌大跌勢。

美國道瓊指數十九日下跌二○六．○四點，次日再跌三五三．八七點；歐洲股市則連續出現三根大長黑，德國、英國、法國股市幾乎把今年的漲幅都跌光了。除了歐股下跌，希臘執政聯盟解體，讓歐豬國家再起波瀾。但是，真正讓全球金融市場繃緊神經的，竟是中國的金融市場拉警報。

就在柏南克ＱＥ退場示警的次日，六月二十日，上海銀行間的隔夜拆款利率（SHIBOR）突然飆升了五．七八％，一口氣上衝到一三．四四四％，一個星期的拆息也上衝二．九二九％，創下一一．○○四％的最高紀錄，而一個月拆息也寫下九．三九九％的新紀錄。

SHIBOR飆高，但是中國人民銀行卻沒有「放水」行動，一時之間，市場傳聞四起，中國的「錢荒」，在美國演出「收水」震撼之後，又成了全球金融市場另一大焦點。

二十一日，市場傳出人民銀行定向投放資金舒緩銀行壓力後，隔夜拆款利率下跌四．九五％，回落到八．四九％，但十四天及一個月的拆息利率仍然繼續往上走高。而就在這個關鍵時刻，人行還出面警告，商業銀行必須改變流動性永遠放鬆的心理預期，甚至敦促大銀行發揮市場穩定器的作用。

約束商業銀行信貸膨脹 人行袖手旁觀

上海銀行間的隔夜拆款利率急升，最早源自六月初興業銀行向光大銀行拆借六十六億人民幣借款，卻無力償還，也導致光大銀行資金壓力告急；而這段時間，市場謠言四起，《二十一世紀經濟導報》暗指中國銀行資金鏈出問題，但立即遭到否認。和訊財經網則稱，人行已向市場定向逆回購釋放資金。《彭博》則稱，人行透過短期流動性調節工具（ＳＬＯ）向市場投放五○○億人民幣資金。不過，人行都沒有對這些市場傳聞作出回應，為什麼人行會頂住市場壓力，不願「放水」？

源頭出在六月八日，中國國務院總理李克強在主持環渤海省分經濟工作座談時，首次提出「要通過激活貨幣信貸存量支持實體經濟發展」的理念，如何激活貨幣信貸存量，將「死水」變成「活水」？中國廣義貨幣供給Ｍ２超過五兆人民幣，而到五月底的人民幣存款也高達九十九．三一兆人民幣，直逼百兆人民幣大關。照理說，中國貨幣供應鏈的資金應不缺才對，但實際上卻鬧錢荒，就是有不少資金被「鎖死」。

李克強在環渤海省分經濟工作座談的宣示，就是要「通過激活貨幣信貸存量支持實體經濟發展」，活化被鎖死的資金。另外，根據人行貨幣信貨形勢分析會議紀要顯示，六月前十天，全中國新增信貸規模達一兆人民幣，而六月前十天新增的一兆人民幣信貨中，有七成以上是票據，一般性貸款並不多。

換句話說，這是標準信貸空轉的現象。銀行沒有落實支持實體經濟，而這個情況完全說明了中國「高融資，弱經濟」的窘況，在這當中，有些銀行的票據交易竟占了九八％，顯示新增貸款，完全沒有進入實體經濟。

今年一至五月，中國社會融資規模高達九．一二兆人民幣，比去年同期還多出了三．一二兆人民幣，但是經濟成長卻下滑。關鍵是大部分信貸融資在市場「空轉」賺錢，並沒有進入實體經濟。

六月以來，市場資金持續緊俏，銀行間拆借利率持續走高，在六月十九日，隔夜拆款利率已上升到七．六六％，一周期為八．○七五％，一個月期是七．六一五％，拆款利率一直走高。

但人行仍袖手旁觀，不但不實施逆回購操作，也不啟動短期流動性調節工具（ＳＬＯ），目的是要警告商業銀行，約束信貸過度膨脹與投機，同時告誡銀行，要改變對流動性永遠寬鬆的預期，希望銀行審慎管理流動性。

在人行力求保持貨幣總量的「惜水如金」政策下，銀行業將愈趨謹慎，中國資金緊縮局面將持續到七月。而近期流動性嚴重短缺，將更讓疲弱的中國經濟雪上加霜，中國銀行間的國債價格全面暴跌，一年期國債收益率已攀高到四％，十年期國債價格也上升到三．七％，網路版的《華爾街日報》形容這是「腥風血雨」。

中國銀行間拆息利率陷入瘋狂狀態，主要是不少金融機構，即使是大型銀行，也都出現不同程度的短期資金缺口，以致被迫在拆借市場也跟著搶錢，才促使隔夜拆款利率飆升。但是短天期資金緊縮，人行態度卻十分強硬，除了有中央政策當後盾，主要是中國銀行業在官營體制下，仍控制得了全局。

到二○一二年底為止，中國銀行業的資產總值是一三三．六兆人民幣（幣別以下同），負債總額是一二五兆元，不良貸款總額一．○七兆元，一年中增加二三四億元，逾放比更是從一．七八％降到一．五六％，商業銀行整體加權平均資本適足率達一三．二五％，上升了○．五四％，呆帳覆蓋率也達二九五．五％。從數字來看，中國的銀行業底子很厚實，但這只是過去的數字，真正的挑戰在未來。

第一個要檢驗的是中國的銀行股Ｐ／Ｅ（本益比）已經很低了，但股價仍然跌跌不休，以中國最好的商業銀行--招商銀行來說，招銀去年淨利三一六．八億元，每股稅後純益（ＥＰＳ）二．一元，但股價在二十五日盤中跌到十元，Ｐ／Ｅ剩不到五倍，股價仍跌跌不休；中國銀行這一波從三．二元跌到二．四八元，而中國銀行去年淨利九○五．八億元，ＥＰＳ○．五元，現在跌到二．四八元，Ｐ／Ｅ只有四．九六倍。

最大的工商銀行從四．五三元跌到三．八一元，去年工商銀行大賺一五四九．三三億元，ＥＰＳ○．六八元，股價跌到三．八一元，Ｐ／Ｅ只有五．六倍；獲利第二的中國建設銀行，去年大賺一九三六．○二億元，ＥＰＳ○．七七元，股價從五．一九元跌到三．九元，Ｐ／Ｅ只有五倍。

外資昔熱烈參股陸銀 今年幾乎撤光光

中國的四大銀行都躋身世界十大銀行之列，說規模有多大，這些國有銀行有中國龐大版圖與腹地，經營規模都很大，但是Ｐ／Ｅ跌到五倍，賣壓仍不停，背後當然與銀行的放款、資產品質，以及未來中國經濟前景有關。

最值得關注的是○三年起，中國的銀行在中央匯金注資下全力改造，除了大打呆帳，並迎入國際大銀行，成為ＩＰＯ（首次公開發行股票）最大的保證，當時美資銀行以高盛入股中國工商銀行，美國銀行入股中國建設銀行最受矚目；新加坡淡馬錫及新加坡投資公司也都大規模參股中國的銀行。

然而，這個熱烈參股的景象，今年外資幾乎全都撤光了，只是出手賣建設銀行的美國銀行，由於在金融海嘯受到重創，必須賣出建設銀行持股來彌補帳上的虧損，其實，最值得注意的，則是高盛出脫中國工商銀行股份。

高盛是在○六年四月以二十五．八億美元入股中國工商銀行，取得一六四．七六億股，但高盛從○九年元月出脫三○．三三億股，一○年十月再出脫三○．四一億股，一一年十一月又出脫一七．五二億股，一二年四月再減持七八．二八億股，最後一筆是今年元月的一三．五六億股。

高盛出脫工商銀行最後的價位是五．四七～五．五港幣，如今工商銀行Ｈ股股價跌到四．三九港幣，高盛這一票淨賺九十八．二六億美元，真是超級大豐收。

一向在投資上很精準的新加坡政府投資公司及淡馬錫，也逢高賣出中國的銀行股股權，如今也出脫乾淨，這些外國投資機構拋出來的籌碼，都由國家級的投資公司中央匯金接回，像中央匯金最近兩次買進建設銀行股權，一次是買進二四四九．四萬股，另一次是一．六九億股，但是對股價幫助都不大。

銀行股重挫 陸股頻頻破底元凶

今年中國股市成了全球最弱勢的市場，尤其是上證表現格外慘烈。今年深圳股市表現平穩，六月二十五日深證收盤八七九．九三點，與去年底收盤價八八一．一七點相差不大，但是上證二十五日最後跌到一八四九．六五點，與去年底的二二六九．一三點，跌幅達一八．四九％，算是全球最慘烈的股市之一，上證把去年最低的一九四九．四六點都跌破了，原因是眾多銀行股都在上海股市掛牌。

最近周轉不靈光的興業銀行就從二十一．四八人民幣（幣別以下同）跌到一二．八一元；光大銀行則從三．八一跌到二．五三元。壽險股這一波也跌很大，像中國人壽就從二十二．七元跌到一三．○一元，今年下跌四二．六九％。從深圳發展銀行改名的平安銀行從二十四．七一跌到九．一四元，也是災情慘重。

可見銀行股的重挫，是中國股市一再破底的元凶，但是，中國的銀行股考驗還沒有完。

今年三月摩根大通出具報告，對中國的銀行股發出全面減持的訊號，摩根大通全面看空中國的四大銀行及其發行的衍生性金融商品，結果四月十二日摩根大通賣出四二三五萬股的農業銀行，花旗也賣出九二五九萬股的農業銀行，私募基金The Capital也出脫一億股農業銀行，五月十四日淡馬錫賣出最後一筆建設銀行一六．一一億股。

外資機構全面看淡中國的銀行股，已經嗅出銀行體系背後潛藏的危機，也就是說，中國經濟快速發展三十年，最後累積的泡沫必須由銀行來承擔。

中國更大泡沫危機 固定設備投資過剩

我們剛剛從內蒙古考察鄂爾多斯的「鬼城」康巴什新區。我們乘車從包頭進入鄂爾多斯，立刻可以感受到泡沫的威力，在鄂爾多斯放眼望去滿是蓋了一半的爛尾樓。

那些起高樓的煤老闆跑路了，鄂爾多斯滿街都是債務人，街上名車不見了，行人也變多了。號稱「鬼城」的康巴什新區情況更嚴重，當然鄂爾多斯只是眾多房地產泡沫中的一例，北京、上海房價大漲，不見得有泡沫，因為泡沫的構成必須有兩大要件，一是個人信用無限擴張，二是銀行發生系統風險，中國的房地產泡沫可能存在浙江溫州、鄂爾多斯這些槓桿用得特大的地方。

但是，中國更大的危機，很可能在固定設備的投資過剩上面，我們去參觀被中國鋁業收購的包頭鋁業，回頭一看，中國鋁業的股價已從二○．八三元跌到三．○一元，包頭鋁業的生產線從東邊走到西邊，全長七五○公尺，令人歎為觀止。

在過去原物料大漲的年代，只要投入這些固定資產或公共建設產業，無不大豐收，結果，全中國的水泥、鋼鐵、玻璃、煤業到處都充斥了泡沫。這些公共建設產業，包括投入西北及西南的高速公路，沿海城市的動車，再加上地方政府債務，中國的金融體系潛藏的風險，恐怕要讓習李政權頭痛一陣子了。

資金吃緊，中國人行為何冷眼旁觀？

1. 向市場宣示人行堅持「穩健」貨幣政策的決心，貨幣政策不會進一步放鬆。
2. 根據中國國家統計局數據，在嚴厲調控政策下，房價持續上漲，因此擔心放鬆貨幣將加大房市泡沫。
3. 一至五月中國社會融資規模大幅增加，但經濟成長仍放緩，反映貨幣並沒有進入實體經濟。
4. 目前中國經濟成長仍處於合理區間，中央對經濟成長放緩容忍度提高。
5. 市場流動性緊張，但6月分上半月，四大銀行新增貸款，已超過5月分的規模。
6. 懲罰投資性行為，迫使商業銀行更審慎信貸管理，降低不良貸款。