中國政府宣布匯率改革，一般解讀，除了人民幣升值啟動之外，也代表中國政府對未來經濟極具信心。
短線多空難測，但在政府對未來「掛保證」，而股市又已大福修正的此時，似乎，該是重返陸股的時候了。
「人民幣匯率彈性將有助於引導資源向服務業等內需部門配置」，這個說法，像是中國終於願意拾起「經濟轉型」當中最重要、最關鍵，也最困難的一塊拼圖。衝內需的大戰略，終於輪到匯率政策的搭配登場。
某種程度上，拾起這一塊「匯改拼圖」，等於一舉回答了中國股市投資人近來一連串的疑慮：既然「敢」讓人民幣進入緩升軌道，代表北京政府認定歐洲危機與調薪風潮已不致嚴重衝擊出口；另外，由於貨幣升值有壓抑通膨的效果，原本對中國政府即將祭出緊縮政策的疑慮，也極有可能在此宣布警報解除。
若從去年高點算起，上證指數跌幅已經達到前波漲幅的二分之一，而匯改，則是明確表達出中國政府對未來經濟成長的十足信心。雖然不見得能讓股匯兩市自此一飛衝天，但在此時，的確像是能用「打對折」的價格，布局「中國政府掛保證」的未來成長空間。
事實上，包括有「香港股神」之稱的曹仁超、被喻為「歐洲彼得林區」的安東尼波頓，日前在接受本刊專訪時，都已明確表示目前是重返陸股的適當時機；而國內投資人熟悉的上投摩根投資長侯明甫，則從政策面解讀，認為過去一段時間干擾股市短線的政策，其實都能符合中國長遠利益，「著眼長線，現在應該要興奮一些！」他說。
「房價跌，房產股不跌」即接近底部 曹仁超：Ａ股止跌，就等一個訊號
大半年來，中國股市「先漲先跌」的特色，投資人算是充分感受到了！自去年八月初見頂起，上證指數從最高的三四七一點，最低跌到二五一一點；高達二八％的跌幅，和總體經濟數據的復甦步調大相逕庭。也難免讓人懷疑，中國股市是否又將領先全球，進入第二輪下挫？
（攝影／劉咸昌）
房市下跌 股市有機會
面對這樣的跌勢，香港《信報》投資專欄作家曹仁超認為，目前投資中國股市的風險不大，因為經過近一年價格修正，下檔空間已經不多了。曹仁超還主張，只要見到「房價跌，房地產股股價不跌」的現象，便是Ａ股底部區域浮現的重要訊號；而這個跡象若在第三季時出現，不失為進場布局的好時機。
「上證會不會跌破二千五百點？」是最近中國股民相當關心的問題。以六月十八日為例，上海Ａ股就下跌至二五一三點，深圳股市更在同一日重挫三．六％，這樣的修正，實在很難讓股民有信心。但是對歐美股市看法保守的曹仁超，反而對Ａ股的發展相對樂觀。「投資股市不可只看走勢變化，也應該關注背後的價值調整。」曹仁超說。
他以香港恆生指數為例分析，前一波修正時，恆生指數在一萬九千點得到支撐，原因是以本益比計算，這個價位的本益比僅約十二倍，相當於近年平均。「上證指數也是如此。」曹仁超指出，上證指數在二千五百點時，本益比約為十八倍，是過去十年來的平均值。
曹仁超認為，當指數回到長期的平均價位，短期內或許還有套牢的風險，例如以技術分析計算，Ａ股這波修正最悲觀的情況可能試探二千三百點；但相對而言，由於回跌至此已接近十年平均本益比，再往下看的空間也相對有限。因此他認為，現階段開始分批買進Ａ股，中長期的獲利機率還是比較高。「我估計上證指數將在二三○○至二五○○點獲得支撐，時間則約莫落在今年第二季末或第三季初。」
至於左右中國股市的外在因素，曹仁超認為，北京政府以「新國十條」為首的打房政策，可說是力道最大的一項。受到開徵「物業稅」傳言、收緊新增貸款等因素影響，地產、金融產業，是這次跌幅最深的「重災區」；例如中糧地產、保利地產等大型房地產股，自去年七月以來股價都遭到腰斬。一旦北京真的祭出物業稅這記「絕招」，Ａ股會否進一步探底？曹仁超的看法是：「不會！」
「物業稅的殺傷力，已經在這一波下跌提前反映了。」曹仁超解釋，領先利多、利空消息做出反映，向來是股票市場的常態；而且，正式課徵物業稅的機制尚未公開，市場才會不理性賣出地產、金融股。因而他認為，物業稅方案若正式提案，將不至於對股市造成進一步的傷害。
五月中國外銷出口年成長率就達四八．五％，說明總體經濟復甦的趨勢相當明確；然而股市欲振乏力，投資人應如何看待這種截然相反的現象？
「投資人要記得，股市和經濟向來是『你追我趕』，罕有同步發展的情況。」曹仁超說，股市的盛衰，通常領先總體經濟三到九個月反映；最好的例子出現在金融海嘯期間，○八年十一月，Ａ股打底完成之後，中國經濟卻要到○九年四月，才出現明確的成長訊號。
ＧＤＰ放緩代表經濟轉型
曹仁超認為，這個道理同樣適用於分析當前的中國股市。去年第三季，人民銀行開始收縮信貸，令股市反映利空下挫；如果用股市領先最長可達九個月的時間序推算，估計今年上半年底至下半年初，房價就會有明確跌勢出現。
可想而知，房價下跌，人民銀行就無須繼續緊守放款的底線；相對地，股市重新有資金投入，自然會反映經濟基本面、恢復成長。曹仁超預測，「只要看到房價跌，房地產股不跌，就是底部區出現了。」這個訊號發生的時間點，他認為是在今年第三季，值得投資人多加觀察。
另外要注意的是，儘管曹仁超認為經濟成長持續，中國股市有基本條件支撐、不容易再跌；然而他也提醒，從富士康、廣州本田工人運動引發的加薪風潮，除了引起各地工人起而效尤，還有可能成為中國ＧＤＰ（國內生產毛額）成長放緩的關鍵轉折。
「不過，對於中國而言，人口紅利消失不能說是經濟衰退的開始，更適當的解讀，是經濟轉型的開始。」他認為，中國經濟轉型之後，或許經濟成長率會放緩，但內需股的本益比卻有可能大幅上升。而在今年，正是轉型前後「青黃不接」的過渡期，若以長線觀點，應該趁此機會布局內需相關類股。
■關鍵問題一：房價回跌真能引導股市反攻？
從過去經驗來看，當中國房價呈現溫和成長時，房市炒作空 間有限，資金轉進股市，就能營造有利陸股上攻的環境。而 當房價過熱時，則將造成股市修正。
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造成短期不安的因素都是長線利多 安東尼波頓：中國正處在經濟成長「甜蜜點」
時間拉回二○○八年十月，當時，全球投資市場仍然籠罩在金融海嘯的沉重低壓，而退休許久、被稱為「歐洲彼得林區」的富達國際投資總裁安東尼波頓，卻在此時忽然跳了出來，像是在刻意譁眾取寵一般地高聲喊出：現在就是進場時機！
（攝影／吳東岳）
看好中國內需成長的爆發力
今年二月，安東尼波頓宣布重返股市，但所選擇的新戰場，不是令他成名的英國或歐洲股市，而是決定操盤中國基金。四月，資金規模將近十億美元的新基金正式進場，雖然中國股市並沒有在這裡打住跌勢，但安東尼波頓會不會重演○八年十月的戲碼，又一次抓到相對低點的黃金卡位時機呢？
「沒人知道股市低點會在哪個時候、哪個位置出現，」安東尼波頓說，但他強調，自己看好中國股市是基於一個「十年之久」的長期視野，「大家不妨先冷靜地問問自己，『長期看好中國』這句話到底還對不對？就我來看，雖然去年第四季以來股市的確跌得不輕，但看好中國未來長期的條件或理由，都還是非常清楚地擺在眼前。」
看Ａ股，安東尼波頓先確定了一個事實：長線買進的理由仍然存在。而所謂長線買進的理由，不意外的，他看好中國內需成長的爆發力。「中國的人均ＧＤＰ已經突破三千美元，這是一個有趣的數字，許多投資界人士會把這個數字稱為『甜蜜點』，代表接下來這個國家的人民收入會進入穩定成長軌道，民間消費則開始加速成長。」
換句話說，從今年第一季以來在中國發生的缺工現象，乃至於近來引發關注的富士康大調薪及各地罷工事件等，某種程度上，都可算是「預期之內的現象」。安東尼波頓表示，儘管短期內這些事件造成了投資市場的不安；但宏觀地看，反而可以這樣解讀，「好的，一切都照著計畫在走，中國人開始愈來愈有錢了。」
不安來自對長線正面的因素
波頓強調，從人均ＧＤＰ的角度看，中國正在重演台灣與韓國二十年或三十年前的起飛過程，「不同的是，今天是發生在一個人口多達十三億的國家。」
至於另一個讓投資人感到不安的問題——資產價格泡沫，安東尼波頓承認，在經濟轉型的過程中，資產價格泡沫的風險的確可能發生。但他也強調，「在我過去三十年的投資經驗中，還沒看到哪個泡沫能在一年多的時間就會大到危及整體經濟。」
波頓分析，如果從○八年十一月開始算起，大家口中的中國泡沫，至今也不過只經歷了一年多的時間，「此外，北京政府不也早就開始有所行動，祭出一連串的打壓手段了嗎？」
整體而言，安東尼波頓對於Ａ股後勢的心態仍然簡單清楚，長線看好的理由是內需成長，而最近造成投資氣氛不安的兩大因素，其實都不必以過度悲觀的利空角度解讀。
調薪風起，是會傷害製造業，但卻完全符合內需發展的軌道；政策作空，是會造成投資意願降低，但這一方面化解了經濟轉型的風險，波頓表示，「另一方面，也讓這個長線看好的股市，有機會回到合理的價格。」
那麼，現在究竟是不是好的進場時點？就像安東尼波頓在○八年十月高聲喊進時，他的理由是市場氣氛極度不安，而現在，他認為Ａ股的市場氣氛同樣也處在不安狀態，而這些不安，卻是來自於在長線角度值得正面解讀的因素。
「沒人知道股市低點在哪裡，」安東尼波頓重複自己的開場白，「但，到目前為止，我對中國股市的長線看法，一點都沒有改變。」
■關鍵問題二：通膨率超過政府的3％標準將引發緊縮政策？
中國5月CPI（消費者物價指數）年增率達3.1％，超過政府的3％目標，但自8月起基期提高， CPI年增率數字可望和緩。
■關鍵問題三： 歐債風暴是中國出口的大問題？
中國5月CPI（消費者物價指數）年增率達3.1％，超過政府的3％目標，但自8月起基期提高， CPI年增率數字可望和緩。
仍在調整轉型內需的此時，突然有歐債危機衝擊中國出口；不過，新 光投信投資管理處協理李瑞恆表示，對歐洲出口雖占中國出口總額的16％ 到20％，但對債信風暴中心的南歐，出口占比僅有4％，中國出口應可避 開風暴中心；從5月中國出口成長率仍達48％，即可看出衝擊有限。此 外，隨著內需擴大，至2009年，中國直接對歐盟出口只占GDP的4.8％，意 味著即使中國對歐洲出口自2009年水位下滑20％，只會影響約1％GDP。
中國經濟板塊挪移 不是一、二天就完成 侯明甫：我看這一切，滿興奮的
「不知道大家怎麼想，但我在這裡感受一切，看得滿興奮的。」上投摩根基金管理公司投資長侯明甫，轉戰中國市場一年多時間。站在第一線，他直言，中國經濟、產業正面臨結構調整，這個方向令人感到興奮。
（攝影／聶世傑）
薪資結構、城鄉差距調整中
今年以來，Ａ股投資人內心多半方寸大亂。畢竟，中國打房措施，連帶將股市也打趴在地上；富士康事件演變成加薪風波，陸續引發中國各地罷工潮。看起來，中國市場壞消息多過好消息，但侯明甫卻認為，中國計畫經濟有完整配套，現在是一步步朝目標前進。
「富士康調薪只是引爆點，事件背後更大意義，是讓大家更關心中國勞動市場。」侯明甫表示，在中國，城鄉薪資差距約三倍；前一○％最高收入戶與後一○％最低收入戶，所得差距大概有二十三倍。今年初，缺工問題吵得沸沸揚揚，也反映出了中國收入分配合理化的問題。薪資結構調整，是一條必經道路，就看怎麼走。
沿海薪資調漲，中國廉價勞動力不再。企業為確保獲利，縮減人工成本，勢必得將工廠向內陸遷移。這樣一來，剛好「正中下懷」，達到北京政府中西部開發目的。換言之，不論是經濟結構轉變，或產業加速轉型，都是戰略性調整。對中國來說，整套經濟發展都具戰略思惟。
最明顯的例子，是中國目前從中央到地方，各級政府緊鑼密鼓部署的「七大戰略性新興產業」，包括新能源、節能環保、電動汽車、新材料、新醫藥、生物育種及資訊產業等，將是中國經濟下一波發展寵兒。
「聽到中國總理溫家寶提出這個規畫時，只有四個字可以形容，就是讓人『拍案叫絕』。」侯明甫讚歎，想不到國家總理也能把產業講得如此深入、透徹。而詳實的戰略規畫，不僅展現在產業轉型上，中西部開發措施，同樣具有配套辦法及施行細則，力求政策落實到位。
■關鍵問題四：解決貧富不均的問題能對內需帶來多大貢獻？
據統計，中國各省市平均城鄉收入差距約二至三倍，而上海市的都市居 民平均收入，則是甘肅省農村居民平均收入的近10倍，都市化顯然將是 中國內需崛起的一大動力。
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調控房市北京視為當務之急
「○五年，中國提出『國退民進』計畫。但當時有想法、沒進展。後來政策扶植，獎勵私人資本進入，才逐步發展起來。」侯明甫認為，現在中國將國民收入倍增方案納入「十二五」計畫，預估每年人均工資提高一五％，五年內收入就可增加一倍。說明富士康加薪並非單一事件，就經濟發展戰略來看，中國肯定要往這個方向走。
除了加薪，中國一線城市房價飆漲，將使貧富差距擴大。這種情況不解決，日後恐將導致嚴重的社會問題；調控房市，也就成了北京政府當務之急。侯明甫說，現在市場上資金太多，錢要找出口，就會鎖定目標。
「在這裡不只房地產會被炒，農產品、大宗物資也是炒作標的。現在更離譜，連電子零組件、電容都能炒作，價格暴漲暴跌。」為了將投機性資金引導去從事實質生產，使私人投資進入實體經濟、降低市場波動，創投公司也有一套退場機制。結構環環相扣，中國政府的經濟政策思惟縝密。
侯明甫說，政策是一步接著一步走，看到房價下來，金融市場秩序重整，股市也才能鬆一口氣。不過，現在房市成交量已下滑三成左右，量縮，但價格卻沒有明顯鬆動，政府就會持續調控下去。在此之前，指數最多是跌深反彈，要期待谷底回升，恐怕還要耐心等候。
他強調，中國現正面臨經濟結構與產業轉型，在此趨勢下，預料未來二、三、四線城市，經濟發展將最具爆發力。延伸到投資題材上，有幾個方向值得注意：一、鄉村包圍城市概念，二、工廠自動化趨勢，三、內需消費族群。
生產自動化設備爆發新需求
中西部大開發，內陸地區從無到有潛力驚人。像二到四線城市需求，包括消費、旅遊、房地產，這是經濟發展必然走的路，也是日後投資最重要核心。另外，企業加薪風潮，使沿海地區低人工成本優勢不再。接下來，生產自動化設備有機會爆發一波新需求。
「只要中國購買，就會變成世界第一。」侯明甫認為，薪資調漲，內需市場潛力更大；加上產業架構是一環扣緊一環，現在企業工廠逐步向內陸推進，民生消費需求自然就起來。未來，中國只要把國內市場做大就好，而做到中國第一的企業，也就等於世界第一。
短期內，市場關注焦點就在中國房價變化；實施調控房市政策，不過是早一步反映市場疑慮、面對貧富差距擴大問題。反觀成熟市場，歐、美、日等先進經濟體，經濟要大跳躍並不容易，中國卻在經濟板塊挪移下，走向產業轉型之路。就中國經濟發展規畫來看，已步步達成目標。「看到這一切，怎不令人興奮？」他說。
■關鍵問題五：地方舉債建設將造成泡沫危機？
高盛日前揭露，2009年中國地方政府的負債已高達人民幣7.8兆元， 若持續惡化，恐將釀成下一個希臘危機。不過，巴克萊資本駐香港經濟學 家彭文生表示，地方政府雖大量舉債進行基礎建設，但對於中國這個即將 走入高齡化社會的國家來說，及早進行基礎建設是正確的方向；簡單地 說，基礎建設投資是目前的負債，但卻是未來的資產。此外，中國手中仍 有2.4兆美元的外匯存底，足以應付債務問題。
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