Ｇ２退場　今年投資應有新思惟

美國總統歐巴馬打算採用「伏克爾法則」，來從事大規模金融改革。這項後金融海嘯時期的政府退場方案，衝擊了美國股市的表現；而在不久知之前，中國人民銀行（中國央行）也坦言「宏觀調控面臨的局勢更為複雜」。

在史無前例的救市規模之後，Ｇ２（美國與中國）近來開始出現退場動作，全球投資市場一夕變色，Ｇ２退場的第一步踩得太凶太急、太重太快嗎？
 

退場機制啟動成為最大變數

不可否認，Ｇ２過去一年的救市方案造就了去年投資市場「令人意外」的資金行情，依循簡單邏輯反推，當美國與中國開始退場，必然也將成為今年整體投資環境的關鍵變數。

更精確的說，Ｇ２退場將是未來一年最關鍵的風險之一；換言之，對投資人而言，評估此一風險將是今年最重要的功課。

先從美國看起。一月二十日，美國財長蓋特納（Timothy Geithner）和華爾街大銀行的大老闆們共進晚餐時透露，歐巴馬已同意前聯準會主席、現任白宮「經濟復甦顧問委員會」主委伏克爾（Paul Volcker）的提議，準備限制大銀行的規模，且將規範商業銀行的自營交易以便和投資銀行區隔。「出發點當然是好的，總體來說，這是從減少風險、不重蹈金融海嘯覆轍的觀點出發。」瑞士銀行董事總經理浦永灝表示。

他解釋，商業銀行有兩大功能，一是傳統存款貸款匯款業務，另一是自營業務，包括持有對沖基金、私募基金等資產。

然而，伏克爾主張金融機構應該「分業經營」，背後意涵為銀行自營操作的損失不應由社會大眾承擔；至於傳統存放匯渠道，則應由政府繼續支持擔保。

歐巴馬一月二十一日親自公布這項被喻為「現代版格拉斯-史蒂格爾法」（The Glass-Steagall Act）的金改新方向，其欲仿效一九三三年羅斯福總統推行「新政」的姿態不言可喻；然而美股並不領情，以重挫回應，影響較大的機構包括：美國銀行、高盛與花旗集團。

但浦永灝也強調，此案真實施的話，確實會對金融市場有負面影響。而這負面衝擊可從兩方面思考，在直接衝擊部分，因自營投資業務從此受到限制，美國銀行業的利潤空間自然減少；另外一個部分，在業務受限、規模縮小之下，也會影響到銀行投資時可以放大的倍數操作，銀行的槓桿性投資會受到一定的限制。

用股票市場解釋，「歐巴馬新政」直接衝擊金融股，另一方面，則可能會讓華爾街銀行對外投資開始進行一輪「去槓桿化」，對市場造成一連串的後續衝擊。而在直接與間接衝擊之外，在「極短線」的部分，某種程度上，近來股市劇跌多少也是來自於市場對於未來「不確定性」的心理反應。

渣打銀行（香港）亞洲區總經濟師關家明認為，「伏克爾法則」目前還在提議階段，還沒送進國會、還不是正式的法律案，「國會立法執行細節還有很多變數，股市反覆反映是能預料的，但肯定不會一直往下走。」

層層拆解「伏克爾法則」的衝擊，短線上，來自「不確定心理」所造成的波動，預料不致過度失控；但若法案通過，就要看看如何因應新政策造成的直接與間接衝擊。一言以蔽之，因應之道在於「回歸基本面」。

摩根富林明中美Ｇ２新勢力基金經理人田克杰建議：「既然法案是衝著大型金融股來，美股投資人不妨想想，是否非要買金融股不可？雖然大銀行的業績不錯，但有政策大帽子壓頭上，不如另外尋找有天空的類股。」

田克杰說，美股各類產業的市值比重較為分散，以標準普爾五百指數為例，高科技股的權重最高，占二○％，其次為金融股占一四．二％，醫療保健占一二．五％，「沒了金融，還有公共事業、消費、水電力公司等固定配息股票可以投資。」

他強調，美國賺錢公司比比皆是，很多大公司獲利來自海外，蘋果、Google、麥當勞都不錯。另以沃爾瑪（Wal-Mart）為例，與港商利豐集團（Li & Fung）策略聯盟一案獲市場肯定，股價在一月二十九日美股收黑中逆勢上漲一．六％。

換言之，金融股或許面臨新政衝擊而必須修正，銀行業縮手也將對資金面造成負面影響，但具有基本面的個股，仍具抗跌、甚至逆勢走強的空間。在基金操作策略上，不妨依此準則檢視基金持股狀況，進一步從規避風險角度調整標的。
 

市場認為，美國金融新政策將對銀行業的獲利造成重大影響。（圖／Top Photo）

中國所面臨的退場局勢較美國單純，但中國銀行也有自己的硬仗要打。（圖／Top Photo）

美國、中國各有問題要面對

對於退場，多數評論均以「短空長多」解讀，但如今美國出人意外地是從資本市場活水源頭銀行業來開刀，這種宛如「破壞資本市場結構」的手術，是否仍能達到「長多」的效果？

關於這個問題，寶華綜合經濟研究院院長梁國源從極高的角度評論，他說，就像一九三○年代，歷經大的金融危機之後，會有新的管制措施出來。「我個人很同意，要重新建立我們的道德標準，至於是否影響股票市場？這是社會價值觀的問題。」他進一步解釋，「美國和台灣一樣，最大問題在所得分配越來越不平均，經濟成長果實應該讓大部分的人享受到，社會價值觀要好好檢討一下。」

梁國源說，歐巴馬意識到退場不易，起用鷹派老將伏克爾挑大樑。一九七九到八○年時，美國因國際原油價格飆升，通膨高達二位數，「伏克爾堅定升息，不惜把利率調高到二○％，被罵死了，但是通膨從一五％掉到一％，事後獲得大家的尊敬。」

說到底，梁國源或許認為美國金改對經濟的「長治久安」具有正面意義，但對股票市場的未來尚難評估。整體而言，美國退場第一步所帶來的風險，大抵可說是短期衝擊明顯、中期將加速使股市回歸基本面。

相較下，中國所面臨的退場局勢較美國單純，但中國人民銀行也有自己的硬仗要打。

人行於一月二十九日，在官方網站發表〈二○○九年四季度中國宏觀經濟形勢分析〉報告，新聞稿提綱挈領點出，「房地產價格上漲較快，通脹預期增強。二○一○年宏觀調控面臨的局勢更為複雜」，也因此，「保持物價穩定，優化信貸結構……，促進國民經濟平穩較快發展的任務更為艱鉅。」

中國領先全球走出金融海嘯陰霾，然而它所採行的緊縮措施卻讓全球股市備感壓力。一月十二日，人行宣布將自十八日起調高人民幣存款準備金率○．五個百分點至一六％，金融機構可對外貸放的資金一下子少了三千億元人民幣，美、歐、亞主要股市全面重挫。

匯豐銀行中國區經濟師屈宏斌表示，市場會恐慌，可能是政策退場的時機比市場預期得要早，「但我個人倒是認為，政策應該有預見性，中國的經濟成長率、工業生產指數、出口動能等等，恢復速度都超乎預期，人行其實可以更早一點行動，去年第四季就應該調高存準率了。」

屈宏斌說，「中國政府今年已進入緊縮政策的新週期，市場應有充分體認」；他預期，人行今年會再上調存準率二到四次，人民幣存放款利率也會調高，第二季就有兩次調升的空間，每次幅度二十七個基本點（一個基本點等於○．○一個百分點）。
 

一○年投資宜抱持長線心態

中國退場的方向雖然單純，動作幾乎僅是調升存準率或利率而已，但難度並不低，法國外貿銀行（Natixis）亞太首席經濟學家盧卡．史力浦（Luca Silipo）一月二十九日發表的報告就指出，「政府退場」一事對亞太新興市場國家來講，難度遠勝歐美國家。

原因在於，中國升息的對手是「熱錢」。畢竟，全球供給過剩的游資將因亞太新興國家開始升息、與歐美市場的利差拉大，而加速從成熟市場撤出；亞太各國利率升得越高，熱錢就越愛來。這也是中國、台灣、印度、韓國等，今年在政府退場上的一大挑戰。

對於新興國家的股、匯市而言，熱錢代表的意義很簡單，它是最凶猛的助漲、助跌力道。換句話說，當中國開始退場，熱錢被迫加速進出因應時，「高度震盪」大概就是中國股市的基本格局。

一個逐漸回歸基本面的美國股市，加上一個高度震盪的中國股市，交織而成一個操作難度明顯提高的二○一○年投資環境：若要規避波動風險，恐怕必須提高成熟國家部位，但這又得面臨「回歸基本面、資金去槓桿化」的投資環境，報酬率空間顯然難以樂觀預期。

因此，相較○九年，一○年在Ｇ２退場的大環境下，最須把握的投資心態，恐怕是降低報酬率預期，並且以長線心態調整資產配置。無論如何，從歷史經驗分析，每逢刺激政策退場發生的後一年，股市多半還是維持上揚態勢。

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