有保有壓 Ａ股緩漲格局不變

歐巴馬訪中之後，兩邊發表的共同聲明已經暗示到明年第一季為止都不會升息，會後美國公債兩年期孳息率一舉跌至九個月的新低，可見市場對低利率環境的預期心理更形強化。
 

如果不升息，美元很難扭轉目前的劣勢，那麼全球以美元計價的主要商品價格將持續攀升，帶動全球通膨，對於擁有龐大負債的美國而言，負擔因此減輕不少。

但是對中國而言，升不升息卻是兩難。升息，會吸引熱錢加速流入中國，拉高人民幣升值壓力，進而損害出口業，動搖經濟回升基礎；但不升息，維持寬鬆的貨幣環境，又讓市場資金氾濫，資產價格狂飆，對來年形成通膨的危機。也因此，原訂每年十二月舉行的中央經濟工作會議，今年提前在十一月底召開，正是中國官方要為財政政策與貨幣政策做出新的定調。
 

目前中國經濟持續復甦，第四季ＧＤＰ更可望上看兩位數成長，但出口數據仍未回到正軌，十月分出口數值年化表現仍然下跌了一三．八％，因此的確沒有迅速升息的空間，但為了預防通膨，適度的政策調整仍有必要。

由於中央開始回收基金，A股未來只有基本面佳的個股才能獲得資金青睞。（圖片來源／Ｔｏｐ　Ｐｈｏｔｏ）

寬鬆貨幣政策將開始收緊

例如過去六周，人民銀行不斷透過公開市場發行票據的方式來回收市場資金，累計超過六六三○億元人民幣（以下幣別同），數字已經超過國慶黃金周連續六周向市場注資的四八九○億元，造成上海三個月期的銀行同業拆款利率不斷上漲，相關利率已經來到了一．八％，顯示當局調控流動性的意圖非常明顯。

以此來看，去年底中央定調的積極財政政策和適度寬鬆貨幣政策勢必開始收緊，「保持流動性合理適度」將取而代之，這也宣示了中國在二○一○年會升息、人民幣也會升值，但幅度與速度都不會太大，「有保有壓」、避免經濟與資產價格大起大落，將成為政策主流。

資金面開始收緊，對於Ａ股市場而言，也少了炒作的資金，要再出現上半年暴漲的情況並不容易，因此市場焦點將回歸到基本面去表現。

根據中國財政部的資料顯示，今年一至十月，中國國營企業累計營收達十七．八七兆元，年化成長了○．五％，也是相關數據今年以來首次出現正成長；而累計淨利則高達一．○六兆元，雖然年化仍然下跌了一○．六％，但是比起今年第一季下跌超過四○％的情況已經大幅改善。加上去年下半年基期偏低，預期未來兩個月，中國國營企業的淨利潤成長突破一○％，由於國營企業占整體股市權值超過七成，因此上市公司獲利成長也有一定的保證。

上市公司基本面有多好？日前剛剛落幕的中國中央電視台廣告招標，黃金廣告時段的中標金額竟超過百億元大關，創下十六年來的新高。包括房地產、建築、汽車、醫藥、家電、服飾、飲品等產業都大手筆投入預算。

若同時對照萬得（Wind）資訊統計，目前滬深兩市已經有五八一家上市公司發出了○九年全年業績預告，其中有三六一家發出盈利上升、轉虧為盈等預告，比率達到六二％，部分盈利預增幅度更高達三十倍，更可以印證基本面持續復甦。

個股表現差距將進一步拉大

更重要的是，無論是廣告招標，或是企業獲利，兩者間重疊的產業呈現高度相近，房地產、家電、汽車、內需消費等廣告大戶，也正是○九年淨利成長較高的企業。

再就法人進出觀察，過去一個月的Ａ股波段漲幅中，中國類股票型基金連續四周進行加碼的動作，其中，開放型基金的持股百分比由十月十六日的七三．七％，一路上揚到十一月中的八一％。同一時期，股票型基金的持股比重則由七八．四％上揚到了八五．四％，這個比重與平均持股最高水準的八一．一％與八六．二％相去不遠，機構法人再大幅加碼的空間已經相對有限，不過直至十一月中仍持續加碼，也顯示法人相當看好第四季乃至農曆年前的市場行情。

再看散戶持股比重，十月分大小非限售股合計在市場賣出七十一．○六億元，日平均減碼金額為四．四四億元，比起九月分上揚了四四％。而十一月前半月的日均減碼金額進一步提高到四．八九億元，又比十月分升高了將近一成，其中又以小非為主，顯示散戶在指數站上三二○○點後，有逢高獲利了結的傾向。法人部位提高、散戶部位降低，目前Ａ股沒有大跌風險。

如果要等待法人再大舉加碼，必須要有新的資金，十一月中，中國證監會宣布自明年起，新基金公司要發行新基金，送交審核時可以同時針對創新基金、ＱＤＩＩ（合格境內機構投資者）、股票型基金、混合型基金和債券型基金等五大種類分別遞件。比起過往股票型、混合型、債券型基金均被視作傳統產品件，一旦送審其中一件，另一件就要多等待二個月以上才能送審，時間上節省了很多，未來可望替股市帶來更迅速的資金量。

在新制度的預期下，預估股票型基金至年底前仍有三％至五％的加碼空間，可望對股市帶來千億元資金量，雖然不是非常高的數據，但這些資金並不會大舉分散投資，而將集中注入獲利能力較佳的產業。

因此就整體股市來看，資金量雖不足以造就上半年的暴漲，仍有機會維持近期的緩漲格局，慢慢朝向前波高點三四七八點邁進，惟個股表現差距將進一步拉大，房地產、家電、汽車與內需消費仍是市場焦點所在。

（作者為寶來證券香港研發部董事總經理）