5張圖表帶你看信用債投資機會

新冠疫情導致經濟陷入衰退，各國央行為了救市而積極降息。低殖利率已經削弱許多投資人的投資報酬，因此部分投資人轉進風險相對較高的資產，而且經常是高於其風險承受度的標的。

在PIMCO，我們認為部分資產類別（例如信用債）的某些標的仍存在潛在報酬機會，足以抵銷風險。整體而言，考量經濟疲軟與近期利差收斂，我們對信用債維持謹慎觀點，看好高評等發債公司。以下說明五個潛在投資機會與原因：

美國聯準會紓困

經過2008年金融海嘯危機後，全球主要央行設法在金融市場極端波動時出手救援。無論是歐洲央行在2016年6月推出購債計畫，或是美國聯準會在今年3月公布前所未見的大規模紓困方案，市場波動在央行支撐下逐步減緩，進而反轉投資流向。如圖所示，許多資金正回流至投資等級與高收益債券市場。

在央行持續寬鬆貨幣政策的背景下，加上公債殖利率趨近歷史低點，投資人可能會鎖定傳統的收益型資產類別，例如信用債。然而，即使有央行大規模的紓困措施支持，投資信用市場仍有虧損，尤其短期亦是如此。投資人必須謹慎看待市場風險，特別是評等相對較低的信用債。

隱含違約率與實質違約率：主動式投資人的機會所在

現階段而言，新冠疫情對全球經濟的影響仍是未知數，經濟復甦力道取決於是否能成功研發疫苗，以及疫苗何時問世，因此信用市場仍面臨壓力。在PIMCO，我們觀察到部分投資人在價格上已反映悲觀情境，但日後的實際情況可能並未如預期負面。

如圖所示，目前的利差水準顯示未來5年有超過12% 的美國投資等級企業將會違約。綜觀歷史趨勢，同一資產類別的5年累計違約率最高只有約2%，實質違約率從未比隱含違約率嚴重。

倘若實質違約率低於市場預期，進而使得利差收斂，我們建議主動式投資人鎖定評等佳、營運具韌性的企業，將可從中受惠。

市場情況改善

股債市在3月時賣壓出籠，市場波動性達到2008至2009年高檔，各國央行隨後推出財政刺激方案，美國聯準會、歐洲央行與日本央行史無前例的紓困力道帶動三大市場現象回溫。

• 初級市場發債活動再度熱絡：今年以來5月發債踴躍，美國投資等級企業合計籌資1兆美元，高收益企業則籌得1,400億美元（詳見下圖）。

• 利差收斂：除了現金債券之外，投資人亦使用衍生性商品複製現金債券，兩者的利差理論上應趨近於零。然而，由於債券的購買成本低於流動性較高的衍生性商品，通常利差呈負值。3月時，利差擴大至約負200個基本點，全球央行陸續公布紓困措施後，利差再度收斂，顯示市場逐漸回溫。

• 流動性改善：買賣價差在3月擴大至2008至2009年金融危機以來高點，但在央行公布紓困措施後大幅收斂，顯示流動性回升。

票息的力量

數百年來，債券持續提供收益給投資人，發債公司承諾支付利息。若公司出現問題或市場發生利空事件，導致債券跌價，利息可以緩衝虧損的衝擊。

如圖所示，債券報酬分為三個主要來源，包括票息、價格與其他（例如匯率走勢）。對比彭博巴克萊全球綜合企業債券指數的總報酬，可以看出指數在過去15年有4年呈現負報酬，價格有8年走跌，顯示票息有4年發揮緩衝作用，抵銷價格跌幅後仍為正。

最低評等的企業為了吸引投資人，往往支付優渥的票息，但投資人必須謹慎評估風險，依風險屬性選擇最適合的收益水準。

利差水準：投資時機快到了嗎？

2至3月市場大幅震盪，信用利差擴大到2008至2009年以來新高。部分市場浮現恐慌性賣壓，大多數企業均難以倖免，包括基本面健全的企業。

隨著全球主要央行公布空前的紓困措施，利差再度收斂，仍舊高於長期平均，如圖虛線所示。未來利差能否回歸到長期平均仍是未知數，但在PIMCO，我們認為部分高評等企業的營運韌性較佳，足以抵擋經濟疲態，預計其風險溢酬將隨著經濟回溫而縮小。

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