巴菲特，投資界的傳奇，價值投資哲學的象徵。86歲的他，做出了33年來幅度最大的持股調整，他的轉變，意味著，一家擁有6208億美元總資產的航空母艦級投資控股公司，開始轉舵改變航向了！股神在想什麼？預見什麼趨勢?值得投資人與企業經營者嚴肅面對！
要他改變戒喝可樂、戒吃大塊牛排，或是戒掉愛吃糖果、冰淇淋、巧克力等高熱量零食的習慣，這位「奧瑪哈先知」甚至會引經據典，不惜顛倒是非、把黑講成白地嚴加抗拒。例如，他就曾經說：「我的飲食習慣、喜好與六歲小孩一樣，這很健康，因為六歲小孩的死亡率是所有年齡層最低的！」
高齡86歲的巴菲特(左)與93歲的蒙格(右)， 全程參與長達5小時的波克夏股東提問。
（翻攝自 Yahoo! 奇摩理財頻道）
日常如昔，思惟大轉變 股神 持股大搬風，周轉率創33年新高
但說到投資選股的想法、觀念，這位身價高達新台幣二．二兆元、看似頑固異常的老人，近一年多來，也就是他執掌的波克夏正值領導階層新舊世代交替之際，卻毫無懸念地出現了極大的變化！變化之大，不禁讓人懷疑，他還是原本那位堅守價值投資信念的股神嗎？
曾經在航空股虧過大錢，數度奚落航空股是本大利薄、爛投資的巴菲特，竟然在去年大口吃下美國四大航空股票，買進金額逾八十億美元。一向鼓吹好公司持有一輩子也不嫌短的他，去年竟然出清四檔道瓊三○指數成分股——AT&T、威訊通訊（Verizon Communication）、寶鹼（P&G，註：轉換成金頂電池）與沃爾瑪百貨（Walmart），使得股神極少變動的前十五大持股，在去年出現劇烈的改變。
整體來看，過去總是不厭其煩說「短期投資很愚蠢」的巴菲特，去年股票組合買賣周轉率近二○％，創下三十三年來最高紀錄，等於五分之一的持股被他換了一輪。
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從茶水間發現商機 砸四千億元，當蘋果第五大股東
有人指出，波克夏去年淨值成長率為一○．七％，低於標普五百成分股的淨值成長率（含股息）的一二．一％，批評股神已經不那麼「神」了。問題是，波克夏總資產高達新台幣十九兆元，是台灣勞退加勞保基金的近七倍之多，去年勞退加勞保基金的投報率還不到三．五％，在如此碩大的規模下，能有逾一成的報酬率已實屬難得。而過去五十一年來，波克夏年均複合報酬率高達一九％，等於把一百萬元交給巴菲特打理，他就能在五．三年把它翻成一倍。
研究追蹤巴菲特長達二十五年之久，也是波克夏長期股東之一，並在網路上開設巴菲特投資部落格的馬里蘭大學商學院教授大衛‧凱斯（David Kass）指出：「二○一六年是波克夏持股變動三十幾年來最大的一年，令投資界驚訝萬分。但你若夠了解巴菲特，這所有的調整又相當合情合理！」
最令人驚訝的變化莫過於，本身並非果粉（指蘋果產品粉絲），甚至也不使用iPhone的巴菲特，竟在短短一年內，豪砸近新台幣四千億元買進蘋果二．五％股權，成為蘋果第五大股東。而且蘋果還成為波克夏少數股權投資組合中第二大的持股，持股市值高達一九五億美元，僅次於富國銀行的二五七億美元，超過可口可樂的一七二億美元。
雖然，巴菲特早在二○一一年就開始投資IBM，算是他投資高科技股的初試啼聲，但是，IBM畢竟是歷史逾一百年的老牌企業，其主要產品如伺服器、工業與商業用資訊軟、硬體設備，產品週期不僅長，商業模式也極為成熟。巴菲特投資IBM雖一度引起市場驚訝，但卻還頗為可以理解。不過，今年波克夏股東會召開前夕他透露，已經賣掉了三分之一IBM持股。
相對於IBM，蘋果的產品，不管是手機、平板、筆電、iPod等，產品週期都比較短，消費者追求的是新鮮感，必須不斷推陳出新、砸大錢投資與創新，才能持續吸引消費者；而巴菲特以前最討厭的，就是投資這種公司。
對巴菲特的信徒而言，巴菲特投資蘋果帶來的震撼性絕對遠高於IBM。因為巴菲特價值投資學的核心信念之一在於：投資簡單易懂的產業或產品，這個產品要具有市場獨占或寡占所帶來的高毛利率，而且最好日後不必投入太多資金研發，只要把資金用在擴展市場的行銷或廣告費用就好。
秉持這種投資哲學，巴菲特長期持有的可口可樂、吉列刮鬍刀（後來被P&G購併）、卡夫食品、喜斯糖果、 Brooks球鞋、亨氏番茄醬（後與卡夫食品合併）、Wrigly（箭牌口香糖）等民生消費股，皆獲極為豐碩的長期投資回報。
股神砸巨資投資蘋果，一定有偉大而且深刻的理由吧？然而，巴菲特的理由卻簡單到令人噴飯！
他在今年二月接受網路財經媒體CNBC專訪時說：「我是透過茶水間投資法驚訝地了解到，原來蘋果產品對其客戶黏著度如此之高，還可以用來做很多事。⋯⋯我自己不用iPhone，但別人有送我一台iPad。」
事實上，一開始決定波克夏要投資蘋果的並非巴菲特，而是其他兩位較年輕的經理人——魏許勒（Ted Weschler）與康柏斯（Todd Combs），這兩位咸被視為是巴菲特與蒙格（Charles Munger）的接班人。魏許勒去年十月接受德國《經理人》月刊採訪時提到買蘋果的理由：「蘋果具有一種訂戶模式的營運元素，這種元素可令其毛利率長期性保持優勢，也因為這個元素，不能拿蘋果與諾基亞、黑莓機（Blackberry）及摩托羅拉相提並論。」
對金牛股情有獨鍾 蘋果現金富可敵國，股神也心動
魏許勒與康柏斯於去年第一季首次為波克夏建立蘋果部位，根據美國證管會（SEC）的紀錄，兩人當時買進了約九百多萬股，買進均價在九十九．五美元，總計花了十億美元。至此之後，波克夏於去年後三季及今年前兩個月，共持續敲進逾一億股的蘋果，買進均價約在一二五美元，砸了近一二○億美元，則是巴菲特的決定。
從投資蘋果觀之，巴菲特似乎受了年輕人的影響，打破了原本對科技股的成見。但是，更深一層來看，與其說巴菲特投資蘋果是對科技股投下信任票，不如說，他對所謂「金牛股」（cash cows）情有獨鍾的投資哲學，已經延伸到高科技股身上。
對金牛企業定義最精準、貼切的，莫過於波士頓企管顧問公司。波士頓企管把企業經營良窳分為四種：明星（具有高度成長性，或許還沒獲利，或獲利沒很多，但前景備受看好）、金牛（較不具成長性，但因種種因素，獲利高且穩定）、瘦狗（競爭激烈，利潤微薄）、問題學生（面臨劇烈挑戰）。
投資界裡，通常這麼定義金牛企業：在較成熟的產業中，因具有市場壟斷或寡占優勢，或具有很強的品牌力，或產品擁有獨門技術或配方，使得企業對其產品具有一定的定價權，而且，不須每年投入龐大的資本支出用來研發，使產品升級或買設備蓋工廠，更重要的，還可以把每年營收的五％至一○％，轉換成自由現金流（指營運活動現金流扣掉資本支出後，企業可自由運用的資金）。具有上述這種特性的企業，就是「金牛股」。
毫無疑問地，放眼全球資本市場，蘋果雖是高科技股，但絕對有資格被當成金牛股。去年智慧型手機成長力道已大不如前，成長光環不再，但蘋果仍以高達三九％毛利率，創造出六五八億美元的營運現金流，扣除資本支出後，自由現金流量仍高達五三○億美元，占去年度營收的二四．五％。截至去年底，蘋果帳上現金高達二四六○億美元，與丹麥一年的國內生產毛額差不多，以富可敵國形容也不為過。
這種金牛特性，是巴菲特對蘋果心動、進而重押的最重要理由。因為曾有媒體問巴菲特，蘋果與波克夏哪一家比較可能達到市值一兆美元的目標，他不假思索地回答：「我比較看好蘋果！」（蘋果目前市值七六四○億美元，波克夏為四一○○億美元）
兩大電信金光消退 看好天狼星30％現金流吸金能力
順著「買金牛」的邏輯脈絡，就可以理解，為何巴菲特大買蘋果的同時，大賣波克夏旗下的兩檔電信股——美國前兩大電信營運商AT&T與威訊。
電信股一直被許多價值型長期投資人視為是「最完美的金牛」。電信業初期基礎設施投資金額雖龐大，但建設完成就可使用數十年之久，更重要的是，不管景氣好壞都要講電話、上網。再者，電信業具有高度壟斷或寡占性，每年的配息也相當穩定。那麼，巴菲特賣電信股這種完美金牛的原因到底是什麼？
對此，中華電信前財務長，目前擔任台灣科技大學財務金融研究所教授的謝劍平指出：「近年電信業面臨設備升級腳步越來越快，資本支出壓力日益沉重，另一方面，為了突破通話費與上網費率節節下降，甚至被軟體業者侵蝕的困境（例如用LINE打電話），電信業力求轉型，未來免不了要與有線電視或其他數位匯流業者進行一番廝殺。」
有趣的是，巴菲特大買蘋果，正值蘋果營運因全球智慧型手機與平板電腦成長趨緩，產品青黃不接，陷入數年來低迷之際。蘋果去年會計年度（以九月三十日結算）營收較前一年度衰退七．七％，營業淨利更重挫一四．四三％，相對之下，AT&T與威訊的成長腳步依然穩健。但巴菲特顯然看到了更深一層，蘋果業績雖衰退，但自由現金流量占營收比重高達二四．五％，遠比AT&T的一○．八％，威訊的四．五％，更具有金牛潛質。
比較鮮為人知的是，除了蘋果，巴菲特去年也買了一檔在那斯達克掛牌的高科技股——天狼星衛星廣播公司（Sirius XM Holding），一出手就買下該公司三．五％股權。聽廣播雖不是媒體視聽主流，但美國開車人口眾多，廣播聽眾有一定市場，加上天狼星的數位廣播也極為成熟，擁有逾三千萬名收聽訂戶。最重要的是，巴菲特看上天狼星極為強大的現金創造能力，該公司二○一六年自由現金流占營收比重高達三○％，比蘋果更勝一籌。
廣播內容製作成本是所有媒體最低的，這使天狼星衛星廣播去年五十億美元營收中，竟可創造出高達十五．二億美元的自由現金流，每年資本支出僅一億至二億美元之間，可說是名副其實的「金牛股」。
徹底落實護城河哲學 低油價時代來臨，大買航空股
股神去年一口氣買了美國四家航空股，而且買的用力程度，竟讓波克夏前十五大持股中有三家被航空股占據，同樣令人驚訝連連。
巴菲特曾在一九八九年以三．六億美元巨資投資全美航空優先股，豈料買進後股價跌跌不休，往後數年，在波克夏每年給股東的信中，他對這筆投資總是耿耿於懷，不時要對航空股「訐譙」一番。他曾說「買航空股是我這輩子最大的錯誤」、「從來沒看過一個產業，竟要花這麼多錢買設備（指飛機），人事費用高到令人咋舌，卻只賺那麼一丁點錢」、「航空股簡直是投資的死亡陷阱」⋯⋯。
在航空股栽過跟頭，從沒好話的巴菲特這次性情大變，狂掃航空股股票，不知情的人還納悶，八十六歲的他是不是「老番癲」。但是，深入探究股神的投資哲學，航空股的投資正與他的「護城河投資」理念不謀而合。巴菲特主張長期持有一檔好股票的先決條件，在於這家公司所提供的產品或服務，周圍必須有一條深廣的護城河加以保護，而且最好還能在河中養幾條面目猙獰的鱷魚，讓競爭者難以越雷池一步。
比如說，波克夏第一大持股富國銀行，其護城河就是廣大綿密的客戶基礎，因為全美國有三分之一的人都與富國銀行打交道；大量持股之一的可口可樂，不僅具有獨門配方，每年砸大錢打廣告，以及無遠弗屆的經銷網絡就是其最強護城河；雖然信用卡競爭激烈，但是高收入者對美國運通信用卡的超高忠誠度，就是其護城河。
二十八年前， 巴菲特投資全美航空時，美國航空業正是處於百家爭鳴、流血競爭的戰國時代；就連現任美國總統川普也曾開辦「川普航空」攪過局，後來以破產收場。這個「產業」經過不斷地破產與整併洗禮後，二○○一年只剩下九家大型航空公司，再經過「大併大」的合併，迄今，全球最繁忙的北美航空市場僅剩四家大型業者，壟斷七五％的市場。
市場走向寡占化，令美國航空業獲利持續好轉。國際油價從每桶一百美元腰斬到四十至五十美元，更是航空業天外飛來的大補丸。因為油價百美元時代，燃油占航空業總成本一度逼近五成。巴菲特是否鑑於油價大跌這個「東風」，因而出手投資航空股雖不得而知，但既定的事實是，高度寡占市場已經為美國四大航空公司開鑿出難以逾越的護城河。
看重競爭優勢的持續性 有感於電商威脅，大賣沃爾瑪
巴菲特買航空股雖未買在價格最低點，但卻買在本益比的最低點（約在本益比七至九倍間不等），顯然他是看到航空股獲利出現結構性改善的證據，才決意進場。
巴菲特這麼形容他對航空股的投資決定：「我認為已經有超過一百家航空公司倒閉，它們在二十世紀表現很糟，宛如芝加哥小熊隊，我希望這個世紀能否極泰來。」
基於「護城河」哲學，巴菲特開始大買航空股。至於他為何把持有長達十二年的美國零售業龍頭沃爾瑪百貨股票，倒掉近九成之多，道理顯而易見，沃爾瑪的護城河，在未來極可能被電子商務新競爭者，如亞馬遜（Amazon）之流的公司攻陷。
沃爾瑪一年營收高達四八二一．三億美元，僅略低於台灣一年GDP（五二八五．五億美元），全球擁有一．一萬家分店，利用大量進貨，壓低成本，是其稱霸全球零售業的最堅固護城河。但因為電子商務沒有實體店面，販賣品項更不受限制的優勢，傳統實體通路業者如沃爾瑪已飽受威脅。儘管沃爾瑪也宣稱將因為電子商務時代來臨進行轉型，但股神顯然對這樣的承諾不抱信心。
巴菲特常說：「自己思考的，是未來十年公司競爭優勢的可持續性。」飽受電商衝擊的沃爾瑪，在營運略見疲態之際，巴菲特選擇提早下車，獲利了結，凸顯股神反躬自省與彈性調整的能力，不因年齡增長而有所減損。這點，值得投資人好好再三省思。
每年有數萬名投資人到奧瑪哈的波克夏股東會朝聖，期望從股神口中找到投資明燈。
（圖片/達志）
86歲老股神不番癲 明鑑四大趨勢，持續學習與彈性修正
綜觀股神四十年來最大的一次換股動作，本刊歸納出巴菲特已經看見、默默地正在實踐，但可能因某些原因而「不願說出口」的四大投資新趨勢：
趨勢一：油價數年內難返每桶百美元價位，低油價成為常態。從巴菲特去年出清油管營運商Kinder Morgan，大賣頁岩油商Suncor Energy觀之，加上大買因低油價受惠的航空股，不禁讓人聯想，股神心中覺得油價很難回得去了？
趨勢二：電商造成的破壞式創新到達臨界點。巴菲特去年出清全美第四大報業股——李氏企業，連旗下營運四十幾家報社的柏克夏媒體公司亦裁員近三百人；加上砍掉沃爾瑪八九．三％持股，八十六歲的他明顯感受到電商對未來十年帶來的破壞式改變。
趨勢三：高科技產業也找得到價值型投資。從巴菲特投資蘋果與天狼星衛星例子告訴我們，下一檔「可口可樂」或「吉列」，或許就隱身在高科技產業中。
趨勢四：儘管歷經大換股動作，但波克夏持有的老股部位並沒有增加，其現金部位則更來到九六五億美元歷史最高水準。巴菲特曾說：「只要標普五百成分股平均股息殖利率（目前一．九八％）高於十年期公債殖利率（二．三％），就有利股市走多頭。」如今兩者出現死亡交叉，是否意味美股將出現一波顯著下修，這點也值得思考一番。
不管怎樣，八十六歲的巴菲特雖已被投資界視為具有如「神」般的地位，但卻每日孜孜不倦地學習，並鑑於時勢，勇敢做出調整與修正，這點，才是最值得效法之處吧！
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