尋找下一支飆股（一）──從F-貿聯到幃翔

「尋找下一支飆股」系列將從本文開始，依我們走訪第一線所感知的個別公司內容，不定期的撰述到馬年底。

我曾為「尋找下一支飆股」寫序：「投資是一條無止境的路，不斷地閱讀擴大思考層面是必要的，唐朝諫官魏徵說過：「欲求木之長者，必固其根本；欲求流之遠者，必浚其泉源。」根越扎實，即使樹被雷擊倒了，經過一段時間，仍會重生。投資就是在找根，根就是高毛利所創造出來的盈餘。

尋找「高毛利公司」是「尋找下一支飆股」最重要的思考主軸。

本文由工作夥伴張銘仁（一九八八年生，台大工商管理學系學士）、劉珉豪（一九八八年生，輔大經濟、國際貿易金融系雙學士）落筆而成，是他們於二○一二年Ｆ-貿聯股價最沉寂時走訪後的興奮重現（二七∼三○元），願讀者有得。

Ｆ─貿聯二○一四年股價更從我們一二年走訪時的二七∼三○元，一路走升到目前的一七○∼一九○元間，幃翔公司請益後的「Ｆ─貿聯興奮」再現，讓我們重回一二年走訪Ｆ─貿聯的感受。

我們的感受是這兩家公司經營者都於低調不喧譁中，不斷地拉升毛利率，創造盈餘，要穿越這兩家公司，惟有勤奮與耐力，方能有大得。

彼德．林區說：「股市投資客習慣隨時跟著市場搖擺，但長期驅動市場搖擺則是盈餘。」盈餘不就是根嗎？興奮的盈餘不也就是高毛利創造的果嗎？

巴菲特最愛高毛利優質公司，因它體現產品差異化形成的競爭優勢，他稱那些需求旺盛又無可替代的產品為「經濟特權」（economicfranchise）：
 

Ｆ-貿聯受惠電動車熱賣，毛利較前年持續提升。(攝影/劉咸昌)

一、顧客需要或者希望得到的。

二、被認定為找不到很類似的替代品。

三、不受價格上的管制。

這三特點的存在，反映公司在產業鏈中的能量。

價值投資之父費雪說：「投資目標應是一家成長公司，盈餘的成長終會讓股價獲得掌聲。」投資人習慣以營收衡量公司成長，但事實上，毛利率重要性並不亞於營收成長性。

高毛利率公司於景氣不佳時，具較大防禦保利空間；於景氣好時，其拉升獲利能力的速度，更將遠優於低毛利率公司，產業鏈中能量在此分野。

公司經歷轉型調整過程中，首要面對的就是營收蟄伏甚至下滑，但調整後的成長力道絕對值得期待，投資尋找的不正是先蹲後跳的那份爆發性成長嗎？毛利率逐步拉升的公司是大投資點。

Ｆ─貿聯（三六六五），專業連接線大廠，早在一二年營收每季皆在十四億元左右時，其毛利率已有好變化，從二三．六％、二四．五％、二五．五％到二六．九％逐季成長。

一二年第一季到一三年第二季，Ｆ─貿聯毛利率從二三．六％升到三○．三四％，連五季毛利率上揚，相較其他連接線材廠一五∼二○％的毛利率，Ｆ─貿聯的高毛利顯現其獲利優異的競爭力，但在二○一二年該公司蟄伏時，其引爆能量已現端倪，當時為何少人聞問？追逐者只追花朵，不開花苞，投資難有大得。

直到一三年四月Ｆ─貿聯營收逐季走高創下歷史新高後，三級跳獲利出現，股價才得到掌聲，從一二年六月的二十七元漲到最高一九四元，漲幅高達六四六％。

下文撰述的幃翔，同樣先追求成本控管，調整產品組合，其毛利率已遠高於連接器同業三○％的水準，正展現「高毛利率帶盈餘」的端倪。

幃翔（六一八五），一九八八年成立，股本十．二七億元，專業板對板連接器廠；客戶囊括歐、美、中三地區，包括華為、中興、蘋果等；營收比重分三大項：板對板連接器（四五％）、蘋果充電連接器（三○％）、讀卡機連接器（二○％）。

董事長陳文鏗（一九五九年∼），為讓幃翔能迅速反映電子業產品的快速變遷，近五年來，每月將近四分之三時間駐足中國工廠打拚，雖中國沿海人力持續調漲，幃翔靠其扎實自動化功力，毛利率依然逐季逆勢提升：

一、「快」速調整的高毛利哲學：

幃翔自一九八八年成立以來，經兩次重大轉型。○五年以前專注數位相機板對板連接器，當數位相機產業衰退時，投入讀卡機連接器。○八年平板電腦及iPad出現，ＮＢ產業面臨壓力，陳董認為卡類連接器將面臨毛利下滑危機，快速汰換低毛利讀卡機連接器，產能逐步移往高毛利蘋果充電連接器，「快速調整」成為陳董不斷拉升毛利率的核心價值。

二、「慢」燉扎實的基本功養成：

有別於一般連接器廠向外採購自動化設備，幃翔自動化設備採自行研發，成本相對向外採購減少三分之一以上，更加入電子研發，讓最困難的「少量多樣」自動化設備領先同業。且與華為、中興、蘋果都合作超過十年以上，隨客戶而改變設計與成長，讓幃翔成本控管能力愈趨成熟。

在Ｆ─貿聯看到其線束對Tesla汽車電池管理系統的重要性，我們同樣在幃翔看到其車用影音板對板連接器於車用電子中的影響力，與歐洲電子零件大廠德商ＲＴＳ緊密合作，可驗證幃翔品質之優異。

幃翔一二年第四季到一三年第三季營收六．一四億、四．四六億、四．一六億、四．九八億元，但毛利率則從三四％、三六％、三六％升到四三％，第四季毛利率更再拉升到四六％，確實優秀，我們如不細心，就只看到如同冰山上八分之一的營收下滑，而漏掉公司調整後盈餘大增之成長力道，這是冰山下最重要的八分之七。

幃翔一一∼一二年稅後ＥＰＳ（每股純益）○．九九元、二．一五元，才兩年時間，陳董即展現了優質經營的體質調整能力，該公司一三全年稅後ＥＰＳ已拉升到三．三四元（合併營收一八．八億元），第四季合併負債比二三％，流動比與速動比為四八九％及二四四％，不僅財務體質相當優秀，毛利率提升帶出的獲利成長，更顯其強健體質，值得注意追蹤。