麥嘉華：治標不治本 新興市場修正還沒走完

過去半年，投資哪個國家最好？答案可能出乎你意料：就是新興市場災難根源──阿根廷。

阿根廷股市過去半年大漲一倍以上，從一三年六月的三千點，暴漲到六千點，就算是在這一回新興市場貨幣風暴中，阿根廷披索匯率過去一個月跌了二三％，阿根廷二○一四年以來到二月四日，股市卻上漲一○％以上。然而，這個國家為了對抗貨幣貶值，政策利率已高達二二％，即使如此，通膨率卻仍逾二五％。這個時候觀察股市，已經失去意義，我們應該看什麼？來看番茄醬吧！

一四年二月四日，阿根廷的麥當勞網站出現一則道歉啟事：「抱歉，番茄醬的供應短缺，請消費者先用其他的醬汁替代。」原來，全國二百家麥當勞，都已經沒有番茄醬。吃薯條怎麼可以沒有番茄醬？民眾紛紛上臉書及推特抱怨，上百條的抱怨，引來麥當勞出面道歉。

阿根廷匯貶 麥當勞買嘸番茄醬

阿根廷的股市半年漲一倍，麥當勞卻沒有番茄醬。

這可不是因為麥當勞沒有錢，而是因為披索大幅貶值，再加上政府管制外匯，阻止國內美元流出。所以，這個全球最大速食業者即使滿手披索，也進不到貨，番茄醬就這樣用光了。當一個國家陷入這麼高的通膨、這麼恐怖的貶值，所有資產的價格都會暴漲，這也就不難解釋股價暴漲，以及消失的番茄醬。

這是多麼諷刺，不過幾年前，阿根廷才列在高盛證券的「VISTA五國」中：包括越南（Vietnam）、印尼（Indonesia）、南非（South Africa）、土耳其（Turkey）及阿根廷（Argentina）。因為原物料出口強勁、政局穩定，被投資人捧上天。但是，這兩個過去勝出的條件，如今都已經逆轉。

「新興市場的暴跌，可以說是難以避免。」「末日博士」麥嘉華說，「中國、美國的經濟動能足以撐起世界經濟嗎？不行，全球成長早就不在了！」如今，這些新興國家卻出現另一個響亮的稱號「脆弱五國」（Fragile Five）：土耳其、巴西、印度、印尼與南非。這並非危言聳聽，當市場感覺到聯準會的資金開始退出，新興國家都將首當其衝。

但是，新興市場並不會全軍覆沒。事實上，麥嘉華在參加一四年一月十三日的「霸榮圓桌論壇」（Barron’s Roundtable）討論的重點，就是「選標的、不選市」。他一手放空土耳其，「我在那個國家，看過特權階級，這是很危險的訊號。」另一手，他則看多墨西哥、越南。

數字一：
原物料價格退燒
浮出警訊

「ＱＥ退場後，一四年我們要看到更多的選擇性投資，更得選擇基本面較好的市場。而不像一三年一樣，只看前一年是跌是漲。」麥嘉華接著說。

這與同樣出席圓桌論壇的高盛全球資深策略師科恩（Abby Cohen）的意見一致。科恩在一三年的圓桌論壇建議，新興市場的操作策略是「挑選前一年跌深、跌久的國家」（按照霸榮統計，她一三年的投資績效是三六％，擊敗上漲三○％的標準普爾五百指數）。一四年，她則改變想法：慎選標的，比起大環境更加重要。

但標的如何選擇？這就可以從新興市場國家當初走紅、現在轉弱的「天險」來看。

「原物料的價格，必將因資金退潮而降溫，而市場需求也退燒。」科恩說。「現在新興市場的發展已慢下來，原物料需求已經下降。以十二個月為基期的投資中，我們已將原物料從資產標的中剔除。」除了需求出現弱化，在市場預期量化寬鬆貨幣政策（ＱＥ）退場的情況下，美元的供給減少，大量資金回流，因此美元價格勢必走強，打擊原物料的價格。

除了表面的資金流動，這正是「ＱＥ退場」對新興市場隱藏的更致命打擊。早在一三年開始，包括工業金屬、大宗物品（如小麥、大米）等商品的國際價格，都已經出現鬆動。科恩就說：「商品價格現在變成一大問號，並且是新興市場的觀察重點。」

數字二：
貿易經常帳
決定經濟穩定度

而仰賴原物料出口的新興國家，如何因應商品價格下跌挑戰？貿易經常帳（貿易赤字或盈餘的大小）成為最大的看點。麥嘉華說：「國家這幾年如何應付轉變，清清楚楚地寫在經常帳上。像我就很喜歡越南、墨西哥。」「墨西哥會比其他國家還好，如果美國成長，北美貿易夥伴會受惠。」麥嘉華以此看好緊鄰美國的墨西哥，「這個國家在一三年的經濟成長表現不怎麼樣，貨幣貶值，而且股市表現不好，但一四年將會重整。」

事實上，部分經常帳表現良好的新興經濟體，已在這波新興市場資金退潮中，重新抓住投資人眼睛，韓國、墨西哥、越南等國，並沒有受到太大衝擊，反而還吸引了資金流入。

麥嘉華也強調，每個經濟體差別各異，除了經常帳，還有更多指標必須仔細觀察，「以印度來說，總體經濟並不好，但是選舉要來了，所以我看一四年股市會走高。」麥嘉華說：「我曾說過，一四年全球股市會像一九八七年一樣大跌，但是你選擇標的，得像在七○年代一樣。」他解釋：「那時候，大盤很差所以選股技巧很重要。現在的亞洲，就像那時候。」

數字三：
外匯存底
透露穩定危機

除了貿易帳，金融帳也是麥嘉華的觀察重點。許多新興國家會用貨幣政策來阻止貨幣貶值，追求金融穩定，「但這都只有短暫效果！」麥嘉華說。從實際情況來看，雖然過去新興國家的利率普遍比先進國家高，吸引了不少資金；但是一四年全球資金供給開始減少，美國升息的預期增強，新興市場的貨幣政策效果已大打折扣。

我們已經看到，雖然土耳其央行一四年已經升息超過一倍（二十二碼），但仍然止不住外資流出。而祭出資本管制的國家，如委內瑞拉及阿根廷，則「等同是毀了自己的經濟。」麥嘉華說。

「現在來看，資本管制只有消息面的效果，實際上並不會對基本面有任何正面幫助。」野村資本新興市場策略師Dmitri Petrov說。更糟糕的是，如果政府本身已經負債累累，為了保住匯率，只能用外匯存底購買本國貨幣。例如阿根廷、南非等國，一月的外匯存底已經大幅下降；如果美元持續上漲，只會引來越來越多投機客，讓政府無力支持。到時，極有可能重演一九九七年的金融風暴。

這也是為什麼，麥嘉華認為，照現在新興市場國家治標不治本的手段，「最壞的可能還沒有來。」麥嘉華二月四日接受ＣＮＢＣ採訪時說道：「接下來的六個月，我不會把錢賭在股票上。這波修正還沒走完，亞洲信用擴張的程度還是很高，相較起來，中國的錢荒還只是小問題。」他警告。

資金竄流　對台股影響？

台灣，身處亞洲新興市場的要地，未來如果還有資金流動，是否會影響台灣金融市場？富邦金控經濟研究中心資深協理羅瑋提觀察，一三年亞洲資金開始移動時，的確有熱錢流入台灣；但是「一四年被日本壓著。」他分析，雖然資金可能會在一四年五、六月出現波動，但是如果日圓在未來貶值，就很可能影響到新台幣，這一波可能就不會像一三年一樣流進台灣。

回過頭來，匯率崩盤很可能僅是新興市場危機的序幕，未來我們得盯住商品價格與美元的互動、新興國家的經常帳變動，以及外匯存底這三個數字，才能在一四年的動盪格局中，隨著多空浪潮的來去伺機而動。

墨西哥汽車輸入美國的出口量，IHS預測今年墨國將擊敗日本，成為全球第二大的美國汽車輸出國，僅次於加拿大，為墨國經濟帶來不少加分。

麥嘉華（Marc Faber）
出生：1946年
現職：投資刊物《The Gloom Boom& Doom》負責人、麥嘉華資產管理公司創辦人
經歷：Drexel Burnham Lambert（HK）Ltd.董事總經理、White Weld& Company Limited
學歷：瑞士蘇黎世大學經濟學博士