後風暴時代 美國復甦還是得靠就業

「後風暴時代的復甦」，這是我對美國目前景氣的定義。

觀察歷史上所發生的歷次經濟危機，情況愈是嚴重，復甦愈是緩慢而疲弱，這是沒有例外而且非常簡單的道理。所以，千萬別因為在曼哈頓這樣的都會區到處充滿人潮，就認為美國景氣開始加速好轉，也別以為這一次的復甦力道會「和以前的經驗不一樣」。

和以前不一樣的是，在二○○八年我們所經歷的不是「危機」，而是一場「風暴」、一場「海嘯」，所以，復甦期自然必須拉得較長。看看美國消費者支出的情況就可以發現：在金融危機發生後的過去十二季，消費支出大約只有○‧一％的年成長率。「○‧一％」的年成長率有多麼糟糕呢？如果攤開美國經濟史，這樣的成長數字，比第二次世界大戰時代的水準還要低。

因此，我所謂的「後風暴時代的復甦」，是代表著經濟成長緩慢、疲軟，非常脆弱的復甦。這正是美國的現狀。

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談成效  ＱＥ只能救急 對復甦一點用都沒有

舉例來說，去看看房價指數就知道了，價格仍然往下走，而且看來還會繼續一段時間。即使聽到房仲業者說：「房價開始回穩了！」但只要攤開數據就能知道，說這句話的人若非胡說八道，就是比較幸運！

回頭看這次危機的發生，其實源頭就是美國消費者，他們向銀行輕易借了大筆資金，消費、買房，創造出資產泡沫。從這個角度出發，若要確認美國經濟恢復，就必須是「美國消費信心回穩」，但這還不夠，還要看看恢復的過程中是不是改掉了「病因」，也就是「消費的錢不是從銀行借來的」。

簡單的說，「當消費者靠自己工作賺到的錢，足以讓他們樂意消費」，才能說美國經濟走上了健康的復甦軌道。從數字看，低迷的消費成長力道，說明了美國經濟尚未恢復，而持續偏高且改善有限的失業率數字，則說明了美國還沒有真正地找到「根治」經濟問題的藥方。

我們甚至可以說，在金融海嘯發生後的將近三年時間，美國經濟只是沒有更糟，但實質上的改善程度卻也只是微乎其微。因此，距離真正的「康復」，我想美國至少還要花上三年到五年的時間。

為何我會說美國經濟的改善程度只是微乎其微？因為這個國家開錯了藥方，或者應該說，只開了一道「救命」的藥，卻沒有開出「治療」的藥。

這道救命的藥方，就是最近被大家熱烈討論的「量化寬鬆貨幣政策（Quantitative Easing，簡稱ＱＥ）」。

不少人認為量化寬鬆貨幣政策已對美國經濟帶來實質效益，但就我看來，對於刺激國內消費與需求，對於促進民眾就業機會，對於這個國家的經濟有效復甦，量化寬鬆可說是「一點用也沒有」！

談治本  應製造更多就業機會 降低失業率

ＱＥ１（第一波量化寬鬆貨幣政策）和ＱＥ２對於在危機發生以及衰退時期，確實有其必要，可以阻止病況變得更糟，也就是我剛剛說的，這道藥方可以「救命」；但在沒有其他的有效政策搭配之下，ＱＥ所創造出來的流動性沒有辦法轉化為更多的就業機會，沒有辦法讓民眾因為收入回穩而增加消費意願，自然也就沒有辦法「治療」經濟問題，讓美國的實質經濟康復。

量化寬鬆政策雖成功創造了資金流動性，國內的購買力卻還是得靠就業市場的勞工才能帶動，這兩者必須使用完全不同的藥方才行。消費者最後還是會從實際賺進的收入來調整支出金額，那和「人工」所創造出的資金並沒有多大關係。

所以說，就算六月三十日美國聯準會停止量化寬鬆政策，不再推出所謂的「ＱＥ３」，我也不認為對美國經濟會造成太大影響。你可以說，這是因為ＱＥ根本不曾有效帶動美國經濟，或者反過來說，美國經濟根本也還沒有活絡到需要更多資金的程度，所以，繼續ＱＥ與否，差別不大。

第一次和第二次的量化寬鬆，其實和日本在一九九○年代發生的情況頗為相似。當時，日本銀行持續擴張信用，一度造就了股市榮景，但實體經濟的復甦卻極為有限，讓日本銀行無法自行創造出維持營運的資金，只能仰賴政府不斷輸血，因此，當時的日本銀行被稱為「殭屍銀行」。

而現在的美國，則是產生了一堆「殭屍消費者」。量化寬鬆政策營造了股市榮景，但是沒有創造出更多的就業機會，美國民眾也就不會輕易增加消費意願，只能開始想辦法降低債務，開始增加儲蓄，控制消費不再超越支出，這的確是讓美國恢復「扎實」成長的方法，但這個調整過程，顯然需要一段不算短的時間。

所以說，美國財政部或聯準會與其煩惱該不該推出ＱＥ３這個問題，更該費盡心思的，是思考如何創造出更多的工作機會，如何有效降低失業率。

當然，有人認為量化寬鬆所造成的美元走貶，可以對美國經濟帶來不小幫助，例如出口競爭力的提升等，但在美國ＧＤＰ的組成之中，民間消費的占比遠遠高過「淨出口」，也就是說，美國的經濟繁榮終究必須仰賴消費復甦，美元貶值有助於出口，但對這個國家的整體經濟來說，只能產生些微的幫助，當然不該是政策重點。

美國政府大舉印鈔，對提振國內房地產買氣似乎很有限，路上仍可見許多「待售」物件。

談影響  美元短期轉強  亞洲貨幣升值趨勢不變

至於美國停止ＱＥ對其他國家的影響，在我看來，改變也相對有限。首先，如果美國不再推出新的量化寬鬆政策，美元搞不好會稍微轉強，但長期還是偏向走弱的趨勢，畢竟偏低的儲蓄率加上政府龐大的預算赤字，會讓美元長期受到走貶的壓力。換句話說，像是人民幣或是其他亞洲貨幣如新台幣，也不容易因為美國停止量化寬鬆就改變向上升值的既定趨勢。

另方面，在過去兩年，受到美元趨弱的預期心理影響，大量資金明顯流入開發中國家，多少成為帶動這些國家快速成長的助力。在停止量化寬鬆政策之後，短期內或許會讓這樣的資金流向出現一些緩和，但就長期而言，像是中國、印度等國家，無論是靠製造產業、天然資源或是出口驅動，持續增強經濟實力，終究能夠吸引資金持續流入。

另外值得一提的是，當美國在金融海嘯後推出量化寬鬆政策，全球央行普遍也是跟著起舞，採取寬鬆貨幣政策，其結果就是創造過度流動資金、推升資產價格的泡沫化。這個現象，會因為美國停止ＱＥ而結束嗎？

QE政策鞠躬下台，美國財長蓋特納（左）與聯準會主席柏南克（右），還能變出什麼救市新招？

談轉變  美國停止印鈔  積極找改善經濟藥方

我並沒有聰明到，可以明確指出哪一種資產會出現泡沫，我只能說，在危機過去的兩年半之後，美國央行的基準利率仍然接近過去債信危機時的水準，這顯然是不正確的。即使停止ＱＥ，央行此時此刻的利率政策似乎還是太輕忽寬鬆政策的影響，創造出資產價格泡沫的可能性並沒有因此減少。

因此，無論是就美國經濟的本身，或者是對世界經濟的影響，我認為美國停止ＱＥ都不會帶來太過劇烈或是嚴重的衝擊。應該說，停止ＱＥ之後最讓我期待的轉變，是美國能夠甩掉過去不斷印鈔票的老思惟，找出真正的改善經濟藥方。

各機構評斷景氣好壞的方式大不相同，但對我來說，要觀察美國景氣復甦的關鍵指標，就是注意美國消費者的需求變化。無論是就業與失業情況、薪資、零售數字、消費者情緒、房價等等，這些顯示出消費者需求改善與否的跡象，也都是我一直密切關注的重要指標。

讓我重複一次，美國經濟的病因是消費不振，提振消費的根本方法是促進就業，所以，無論其他的數字如何樂觀，在看到失業率連續三個月穩定改善之前，我都不敢斷言美國經濟已經走上真正的復甦軌道。

史蒂芬羅奇(Stephen S. Roach)
現職：摩根士丹利亞洲區主席、耶魯大學教授
經歷：摩根士丹利首席經濟學家、摩根信託公司經濟分析副董事長
學歷：紐約大學經濟學博士、威斯康辛大學經濟學學士