榊原英資：全球性的經濟衰退已經開始

在「日圓先生」榊原英資眼中，過去一季在全球市場漫天飛舞的熱錢，就像日本四月天的「櫻吹雪」，一時的燦爛讓人忘記始終未曾解決的根本問題。當熱錢效應退去，接下來的世界，不但終須面對老問題，還要承擔過度印鈔的後坐力。

「全球同時恐慌」，這是「日圓先生」榊原英資在今年一月出版的新書書名。他預言，經過「全球同時不景氣」之後的下一幕場景，是投資人終於發現鈔票再多也救不了世界經濟，恐慌的氣氛即將襲來，主導未來一年的投資市場。

這本新書在去年十二月完稿，不久後，歐洲央行宣布了「ＬＴＲＯ」（長期再融資操作），這套形同「歐洲版量化寬鬆貨幣政策」的救市大計，立即緩解了當時危在旦夕的歐豬國家破產危機，也讓市場瞬間走出絕望情緒，搭配美國聯準會主席柏南克「未來三年維持零利率」的宣示，全球股市在第一季拉出一波亮眼的資金行情。

第一季的榮景只因熱錢滿天

同時恐慌？至少在今年的第一季，看來一點也不。

然而，榊原英資顯然沒有改變立場的打算，甚至連作出些微調整的念頭都沒有，「我對未來一年全球經濟與金融環境的態度，還是只有兩個字：悲觀。」他篤定地說。

四月中，日本東京街頭櫻花盛開，粉色花瓣隨風上下飛舞，俗稱的「櫻吹雪」，正在這個國度精采上演。從榊原英資位於東京六本木的辦公室向窗外望去，就是一片粉裡透白的繽紛世界，彌漫一種雅致而安詳的情緒，幾乎讓人忘記一年之前在此發生的世紀災難。

「喔！人們總是會忘記真正的問題，但是，問題卻不會因為人們的遺忘而消失。」他說，第一季全球股市的表現的確亮麗，但是造就榮景的主要原因只有一個：「漫天飛舞的鈔票。」

歐洲印鈔，美國、日本維持超寬鬆的貨幣環境，「這個世界滿是熱錢，股市自然表現不差；但是，熱錢不會無止境地推動股票價格，當指數來到高點，他們會先停下來，看看真實的基本面究竟如何，然後決定下一步的去向。」

第二季整理是「全球恐慌」的序曲

在榊原英資的推算中，第二季伊始的全球股市整理格局，恐怕就是「全球同時恐慌」正式上演的序曲。

「人們終究會發現，第一季的股市上漲，不但缺少了經濟復甦支撐，相反的，經濟基本面的真實面貌，反而是正在走入『全球性的衰退』險峻格局之中。」

去年八月，榊原英資在接受《今周刊》專訪時，曾經定調未來五到十年全球經濟，將開始走入「溫和崩壞」；和當時的情況相比，這個世界在過去半年來的最大改變，只是多印了一些鈔票，「這些鈔票買到了一些時間，但無助於解決基本問題。」甚至，造就短暫股市榮景的鈔票，還有可能帶來新的反撲力道，加重經濟與投資市場的動盪和不安。

首先，就是近來隱隱復發的歐元債務危機。

「不可否認，歐洲央行近似於量化寬鬆的ＬＴＲＯ政策，對紓緩歐債危機發揮了一些作用，但這作用只在於買時間而已。」

下一波歐債危機將由銀行破產引爆

歐洲央行印鈔票，低利借貸給歐洲各國銀行，銀行用低利借來的資金買入歐豬國家公債，使得歐豬國家公債殖利率降低；因為殖利率降低，問題國家得以用較低的利率舉借新債、償還舊債……。以上，就是ＬＴＲＯ「印鈔票買時間」的基本流程。

「問題是，歐豬國家的赤字問題不可能在短時間內獲得解決，入不敷出，始終是這些國家的財政常態，西班牙、葡萄牙或其他南歐國家的公債價格，總會反映償債困難的財政局勢，市場對歐豬國家的不信任感，必會復發。」

不只如此，透過「印鈔票買時間」的過程，歐洲銀行在這段時間購入了比先前更多數量的問題國家公債；因此，一旦「不信任感」再次出現，造成問題國家的公債價格快速下跌，歐洲銀行手中的資產品質也將更加快速地相形惡化，加快銀行破產危機發生的速度。

「所以，關於歐債危機，接下來最重要的觀察點就是銀行。」榊原英資強調，若西班牙、葡萄牙或其他問題國家的公債殖利率向上躥高，公債價格驟跌，造成某家銀行破產，接續上演的就是金融系統崩潰危機。「這個危機爆發的劇本，在未來一年、兩年之內發生的機率極高。」

美國將因救市藥效退去益發蹣跚

至於美國，「過去半年以來美國經濟的表現『相對較佳』，但這是仰賴一連串強心針的結果。」榊原英資計算著，兩次的ＱＥ（量化寬鬆貨幣政策），加上去年九月的扭轉操作，再加上政府宣示長期零利率政策的效應，這些猛藥也不過只是讓美國經濟出現些微好轉，「最關鍵的失業率數字，到了八％左右就降不下去，這代表貨幣政策與財政政策的效果至此已達極限。」

他強調，美國要走上經濟復甦軌道的前提，是有效改善高額債務與財政赤字嚴重等問題，「這是一個極為困難、需要長時間修補的工程，所以，當猛藥的藥效退去之後，我想美國經濟會開始進入更困難的時期，去年第四季以來的經濟復甦趨勢，應該不會持續太久。」

榊原英資認為，無技可施的美國，的確有可能再下一劑猛藥，推出ＱＥ３，「但投資人不該為此感到高興，這些猛藥的藥效一次比一次疲弱，無論是對股市或是經濟，都不必因為ＱＥ３而有新的樂觀期待。」

事實上，當世界的鈔票愈來愈多，木神原英資反倒愈加確定，他所預言的「溫和崩壞」、「全球性經濟衰退」格局，終將成真。

中國面臨出口衰退與通膨升溫夾殺

股市到了高點，經濟不見起色，危機仍未化解，那麼，漫天飛舞的熱錢下一步該往哪裡去呢？「接下來，最可能的去向就是石油、原物料市場。」這個結果，會讓中國、印度等新興經濟大國面臨一種近似於「夾殺」的處境。

夾殺的一端是歐美國家需求不振，造成中國出口減緩；另外一端，則是原物料價格上漲造成輸入性通膨壓力。榊原英資解釋，中國經濟成長率放緩的原因，一方面是因為出口減少，另一方面則是政策緊縮所致，「政策緊縮，與境內高漲的通膨壓力高度相關。」

他預言，當歐洲危機再度浮現，美國復甦之路開始步履蹣跚，中國為了避免經濟失速，很有可能會再次祭出寬鬆貨幣政策，「但我不認為這能讓中國的經濟成長率重回九％、甚至兩位數以上的水準，因為外在需求降至冰點，而貨幣政策則又受限於通膨隱憂，不敢過度寬鬆。」

整體而言，歐元區的金融危機與經濟困局無解，美國經濟復甦恐將停滯，而亞洲國家則被迫減少政策上的刺激，成長速度勢將減緩，「所以我說，這是一場全球性的經濟衰退，大家要有過苦日子的準備了。」

▲點選圖片放大

全球股市兩年之內難見歷史新高

他預言，美國今年的經濟成長率恐怕不能守住二％；歐元區是「注定負成長」；中國未來的經濟成長率將以八％為基本常態，不再能見到兩位數的成長率；印度則會從過去的每年平均七到八％成長率，下滑至五到六％左右水準。「中國與印度還是相對高成長，但速度已經比以往減緩許多。」

在主要經濟體成長趨緩、甚至衰退之下，榊原英資大膽表示，「全球主要股市在未來兩年之內，很難期待會再出現歷史新高的指數水準。」他對投資人的建議是：「你必須非常謹慎，要把『盡可能避免任何風險』當成最高指導原則。事實上，你應該開始學習把焦點放在債券市場，而非股市。」在全球溫和崩壞的格局下，資金往債市流入將是大趨勢，「我自己就連一張股票都沒有，手上只有滿滿的日本政府公債。」

他表示，在政府不斷印鈔的支撐下，股票市場的常態是上下區間震盪，但若把時間拉長，會發現指數終究是「震盪向下」。「道瓊工業指數從一萬三千點開始回跌，短期內應會跌到一萬兩千點左右；日經指數則會跌到九千至九千五百點之間。」他試著為美日兩地股市畫出短線回檔支撐，但也再次強調，這只是短線支撐，股市的大趨勢是向下走。

在區域布局上，榊原英資同樣展現出極度悲觀的態度：「我不認為，未來五年有哪一個主要市場的經濟成長率能讓人驚豔。」他再次強調，美國停滯、歐洲衰退、中印減速，這樣的基本格局將牽制多數國家的經濟成長空間。

中東與非洲可望晉升新贏家

「不過，或許也有例外，像是阿拉伯國家與非洲等邊境市場，分別受惠於高油價與充沛的勞動力；而且，他們至今仍然相對封閉，與其他主要國家的經濟連動不深。」

在榊原英資的眼中，現下的經濟困局標示著一場大調整的開始，東方崛起、西方式微，這場全球經濟大調整的終點，則是中國與印度中產階級的消費力取代歐美，成為驅動全球經濟成長的新動力。「亞洲終將扮演創造需求的主要角色，但這是五到十年之後的長線故事。」

「至於短期之內，」榊原英資再一次強調：「你要非常謹慎，而債券市場是現階段的最佳避風港。」