基本面有撐 資產泡沫還太早

編按：經歷了二○○八年幾乎是「買什麼，賠什麼」的一年，○九年卻很快地看到完全不同的光景。雖然各界對於景氣復甦與否未有明確定論，但目前看來，不僅是各國股市從谷底翻揚，黃金一度突破歷史高點，原油、銅與白銀價格也都一路向上，找不出回頭的跡象。

或許正是「一朝被蛇咬，十年怕草繩」的心態作祟，尤其是○八年受到市場重傷的投資人，總是很難在一年之內完全復原，相信景氣轉好、市場回升的現狀。所以即使熱錢在各個市場流竄、推升價格上揚，但對於實質基本面的支撐仍是多有存疑。

《今周刊》特別於此時，訪問了對於經濟理論研究透徹，著有《景氣為什麼會循環》一書的作者拉斯．特維德，請他就景氣循環、市場輪動的角度，來解析目前正在高聲齊漲的原物料，究竟是徒有資金行情力挺，還是具有基本面的強力支撐？以下為拉斯．特維德的專訪重點摘錄：

現在各界在擔心、爭論的資產泡沫問題，我卻另有不同的看法。就拿去年金融海嘯來說，很多人都認為，前年以來的市場崩盤，起因就是泡沫破裂所致，但即使當時有部分市場漲多到了高點的價位，我個人還是不認為，也不會稱它是泡沫。

舉例來說，○八年初期的美國房地產價格，在我看來根本沒有達到不合常理的高價，就連股票的價位也不能說是非常昂貴。所以我認為，此次風暴起因完全是金融機構的系統性失靈引發而成，當然，也是傳統上景氣循環的一個過程罷了。

原物料泡沫化言之過早

那到底什麼是泡沫？在我看來，如果用比較廣義的方式解釋，當某種資產價格經過數個月的短時間之內持續上漲，並且飆漲到「瘋狂」、「脫軌」的程度時，才能開始用泡沫兩個字來形容。而泡沫的結果，自然就是資產價格走入崩盤一途。

那麼，原物料的價格是否漲過頭？以現在來看，可以說是景氣擴張的初期，而根據歷史經驗，景氣擴張初期，股市表現多半會超過原物料的漲幅；換句話說，如果原物料的價格上漲速度並沒有超過股市上漲速度，就稱不上是「漲過頭」。

今年以來，標準普爾五百指數漲幅約二二％，ＣＲＢ（美國商品研究局）商品指數約一九％；也就是說，還不到用「泡沫」兩字形容的時候。

當然，美國聯準會及各國央行大量印鈔票、釋出資金的作法，的確會引來各界憂慮；無論如何，資金浮濫總是造成資產泡沫的重要因素。不過美國聯準會主席柏南克印鈔票的動機顯然不是來自一場天馬行空的白日夢，而是面對一場血淋淋的經濟生死戰。也就是說，他印鈔看似大膽，實則謹慎；至少到目前看來，還不致失控。

整體來看，原物料價格在過去一年的漲幅稱不上是「瘋狂」、「脫軌」，而聯準會的印鈔動作目前也還說不上是「失控」，那麼，原物料價格就有機會繼續反映基本面而上升。

價格升高並未影響需求量

話說回來，原物料的基本面實在強健！在中國與其他新興國家龐大而可觀的基礎建設計畫下，原物料的需求必將不斷被推高。這樣的推升力道，中短期的擴產動作絕對無法滿足；既然需求暴增，而供給量無法在短期之內有效補足，那麼結論不難猜想：我們根本不可能用同樣的價格買到足夠的資源。換言之，我相信至少到二○一○年中期，原物料價格勢將持續上揚。

另一個問題是，如果原物料價格就這麼一路漲上去，需求難道不會因此減少嗎？或者說，人們就只會傻傻的繼續埋單嗎？很可惜，答案恐怕是「會的」，原因在於儘管上漲許多，但是原物料價格對於一般消費者，並不會帶來太誇張的直接衝擊或影響。

舉例來說，我曾評估一個美國家庭若要維持中等的生活水準，必須消耗兩百公斤的銅。但銅這種金屬，無論是在一輛車子上、一間公寓裡、一台電腦或手機裡，所占比重非常低；即使銅價漲個兩、三倍，消費者也感覺不出，還是會繼續埋單。所以，在原物料的世界裡，價格飆漲不代表需求就會快速降低。

至於許多人擔憂各國政府的退市方案，會對資本市場造成某種程度上的壓力。我倒是認為，財政上的刺激方案，包含了各種增加預算支出的政策，不只將會減少，也應該要先減少，再來才輪到貨幣刺激的政策開始做出調整。只要利率維持低點，將會帶動資金轉進原物料市場，讓原物料價格隨之走升。

再從另一角度來說，正因原物料所處價位還沒有脫軌，它又是經濟的落後指標，那麼就算利率上揚，也不會造成原物料價格快速崩跌；因為一旦升息，代表景氣逐漸轉好，屆時需求更會持續增加，對原物料價格仍有一定的支撐效果。所以我會覺得，原物料的基本面既扎實又穩健，不是沒有原因的。

拉斯．特維德
Lars Tvede
出生：1957年生於丹麥
現職：CarryQuote金融資訊公司創辦人
學歷：工程碩士和國際商業學士
經歷：瑞士避險基金ProValue公司總合夥人、衍生性金融商品交易員
著作：《金融心理學》、《景氣為什麼會循環》（財信出版社）