杜拜神話破滅 中國成資金避風港

上周(十一月二十三日至二十七日)Ａ股市場成交量達人民幣一．三三兆元，創下Ａ股市場的歷史最大成交量，而指數卻下跌六．四一％，不僅破壞了三周的上漲趨勢，且有出貨的嫌疑。造成上周的巨量長黑，部分原因歸咎於杜拜世界的財務危機所引發的國際股市重挫，另外的重要因素是十一月Ａ股市場的「大非」解禁減持股數達到十一．三億股，減持市值達人民幣一百三十億元，創下二○○九年單月減持市值的次高紀錄。

杜拜世界的財務危機引起全球股市重挫，印證了今年以來全球股市的上揚被大部分的投資人認為是資金面的推波助瀾，是流動性泡沫，因此，任何的風吹草動都足以使得資金用最快的速度撤退，股票殺起來也就絕不手軟。

很多的市場評論以美國次級房貸危機重現來描述杜拜世界的嚴重性，這恐怕有些言過其實，主要理由是這次杜拜世界的總負債金額僅僅八百億美元，這與四兆美元的美國次級貸款倒閉實在是差距太大，而且杜拜的全球銀行借款僅僅兩百二十億美元，以過去一年全球銀行的危機處理經驗來判斷，這根本不是大問題。

杜拜財務危機再引發恐慌

當然，二十七日杜拜世界宣布無法償還這批到期的伊斯蘭債券時，那種令市場恐慌的氣氛是可以理解的。畢竟，全球股市已從今年初漲到今年底，Ａ股更是從去年的十月漲到現在，這再度印證，漲多了就是最大的利空！

杜拜的泡沫破了，這些資金流竄出來之後的歸宿呢？美國嗎？不會的，現在的美元如過街老鼠，應該不會錢進美國。那會是歐洲嗎？也許會有，但不會太多。最有可能的去處就是亞洲了，而亞洲最讓人放心的地方就是中國！一個經濟成長率仍維持在八％以上的超強經濟體。

即使目前中國的外匯是採取相當嚴厲的管制措施，但是資金的湧入來自四面八方，中國是擋不住這個趨勢的，而這批資金對中國的影響是多空都有，我們嘗試歸納出一些可能的結果。

首先，人民幣的升值趨勢是非常明確的。光是這點就足以吸引資金繼續流入了，而事實上是已經發生，不然中國的外匯存底也不會如此的快速累積到二．二七兆美元。

這個經驗台灣的投資人都經歷過，因此，這在中國很有可能歷史重演！

其次就是股市和房地產，換句話說，即使目前中國對於高房價採取了相當多的抑制措施，的確也讓目前的房價陷入整理，二線城市的房價甚至小跌，但是這很有可能是整理而已。

種種跡象都顯示，只要房價有跌，買氣就快速聚集，因此中國房地產持續上揚的趨勢也大致底定。

中國股市維持震盪上揚格局

至於股市，也許會有大震盪，但是整體的上漲格局甚為穩固，主要理由還是在於中國有扎實的基本面支撐，十月的零售成長率仍高達一六．一％，這是全球主要經濟體表現最好的地區。

雖然在中國有部分聲音提出，今年以來刺激的財政政策是否提前退市，以防止未來可能的通貨膨脹，然而全面實行的可能性不大，多半藉由「踩煞車」的動作進行調控即可，畢竟中國已經有相當經驗來處理泡沫。

目前影響股市的另一個變數是人民銀行的貨幣政策，這跟國際熱錢湧進中國有絕對的影響。充足的流動性一直困擾著人民銀行的貨幣政策，在支援刺激財政政策的最大前提下，人民銀行的貨幣政策仍以寬鬆為最大原則，最多只是採取公開市場操作發行央票來回收市場過剩的流動性，這在台灣也有相同的經驗。

但是我們都清楚這種公開市場操作是無法將資金從市場取走，只是延後釋出，最後還是要還給市場。

惟一可以降低市場流動性規模的政策，是提高銀行的存款準備率，因此，一旦國際熱錢有湧入中國的跡象時，人民銀行很有可能以調高存款準備率來吸收這些資金，否則將造成更大的資產泡沫，這絕不是中國政府可以忍受的。

根據這樣的推論，中國股市將很有可能是維持震盪上揚的格局，因為只要重挫，就會有買盤逢低布局，儘管有解禁股的籌碼供給壓力，但是對照供應的資金，這些籌碼是容易被消化掉的，因此，上周Ａ股的歷史天量有可能僅僅是籌碼沉澱前的跡象，反而有助於未來股市的上漲。

當然，如果股市就此回檔，那二十七日的天量就是出貨籌碼，我想這是可以藉由接下來的股價來印證，但至目前情況評估，這種可能性是不大的。

另外一點要提醒投資人的是，一旦人民銀行有調整存款準備率，這將會擴大內地銀行的存放款利差，對銀行的獲利有相當大的正面助益，因此金融類股是非常值得關注的。

（作者為長期觀察大陸股市的台灣資深研究員）