衰退、熊市、緊縮恐成今年經濟關鍵字

黃煒軒

國際總經

WEF提供

1154-1155期

2019-01-30 10:44

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世界經濟論壇二○一九年會，瀰漫一片保守與悲觀氣氛。
達里歐、席勒都認為，「聯準會升息」是未來一年全球經濟與金融市場的頭號大敵。

一月二十二日，一年一度的世界經濟論壇冬季年會於瑞士小鎮達沃斯（Davos）召開，吸引全球逾一一○個國家、約三千名的全球商界、政府與民間社會活動人士參與，彼此交流新一年度影響全球經濟發展的關鍵議題，論壇今年定調的主題為「全球化四．○：打造第四次工業革命時代的全球架構」。

然而，與往年不同的是，二○一九年的達沃斯論壇不僅空前「冷清」，參與者情緒亦顯格外焦慮不安。冷清之處在於，主導全球經濟的八大經濟體中（編按：G7及中國），此次只有日本、德國及義大利三個國家的領導人出席。

作為世界老大哥的美國，總統川普受困於預算僵局導致「史上最長」政府關門而無暇分身；英國首相梅伊正因脫歐協議被國會否決而焦頭爛額；法國總統馬克宏則因席捲全國的黃背心運動愈演愈烈，不得不鎮守巴黎。至於新興市場的老大中國，今年僅派出國家副主席王岐山與會。

此外，就在論壇開幕前一天，國際貨幣基金（IMF）再度下修一九年全球經濟成長至三．五％，創下三年來新低。「貿易政策不確定性，以及對貿易摩擦升級和報復的擔憂，將降低企業投資，衝擊供應鏈……，由此導致的企業盈利前景黯淡，將削弱金融市場情緒，並進一步抑制成長。」IMF於報告中的警告，已經預告一九年將充斥著保守壓抑的經濟氣氛。

論壇中，橋水基金創辦人達里歐（Ray Dalio）、諾貝爾經濟學獎得主席勒（Robert Shiller）對一九年經濟與投資市場的悲觀提醒，亦與IMF的報告遙相呼應。

IMF下調經濟預期

兩位重量級人物中，達里歐是全球最大避險基金創辦人，熟悉華爾街與投資市場，席勒則是經濟學界巨擘，但在拆解未來一年全球經濟與金融市場時，達里歐反倒是從經濟週期的宏觀角度解讀，席勒則意外地不談基本面，只談金融市場的投資人情緒。殊途同歸的是，衰退、熊市、緊縮，成為兩人看待一九年的共同關鍵字。而兩人的另一個共識，則是都把「聯準會升息」當成未來一年全球經濟與金融市場的頭號大敵。

世界經濟論壇

以下為兩人在達沃斯論壇中的重要觀點整理，以第一人稱呈現。從中，你能體會大師眼中對於一九年的憂心，以及他們未來一年會隨時緊盯的觀察重點。

全球最大對沖基金橋水創辦人達里歐：

市場無法承受升息

經濟比「令人失望」更慘

經濟正在放緩，不但是美國減速，歐洲、中國及日本也都無法避免，因為我們正處於一個景氣循環周期的尾聲；在此同時，各國央行能夠出手的空間卻非常有限。這個局面，將定義一九和二○年的全球經濟走勢。

對中國、美國以及歐盟等全球三大經濟體來說，未來一年的經濟成長率恐怕會離「及格」的標準非常遙遠。這三大經濟體將會經歷劇烈減速，所謂「巨幅」，指的是比「令人失望」還要更加慘烈的減速。

在此同時，各地的政治及社會對立問題也愈來愈嚴重了。當你把這些現象綜合觀察，當前的景況，與一九三○年大蕭條期間其實具有驚人的相似性。

二九至三二年間，當時我們有債務危機、利率下探到零的超低水平，而聯準會在當時也曾瘋狂撒錢、用力購買金融資產，大幅度地推升了金融資產的價格。也是在這樣的背景下，孕育了社會兩極分化、對立與民粹主義的強勢崛起。另一個驚人相似之處，在於當年同樣出現了新興強權與既有強權的衝突激化。如今，作為一個新興強權的中國，正在從各方面試圖挑戰美國的霸權地位。

政治的變數總是與經濟局勢高度連結的，此時此刻，全球經濟正處於一趟短債週期的尾聲。然而我們卻正以過快的速度在緊縮貨幣政策，這是一種錯誤，一種資本市場已經無法承受的錯誤。

停止升息，經濟才有機會恢復均衡

以公司債為例，我們（指美國）下調了公司所得稅，同時又讓利率低到讓許多企業願意透過大規模發債以購買金融資產，特別是對那些發行公司債融資以進行併購的企業。然而，（隨著利率的上調）公司債的成長趨勢已不可持續。當前美債殖利率顯示，聯準會應該暫停升息，如果債券殖利率上升得更快，我們將會有其他問題，而停止升息，才有機會讓經濟恢復均衡，讓其以較慢的方式成長，且能暫時免於一場典型的衰退當劇烈的經濟減速發生後，貨幣政策與財政政策或許都會開始趨向寬鬆，但從利率的角度看，要讓市場對降息的幅度有感，聯準會現階段還沒有這樣的籌碼與空間。

諾貝爾經濟學獎得主席勒：

聯準會成「助殺」力量

美股走入熊市已不遠

我對自己的預測能力沒有太多信心，不過，我認為一九年的確存在市場「轉熊」的風險。股市可能會在一定程度上迎來收縮，畢竟，牛市已經持續太久，而我們已經開始看到了一些衰退跡象，卻又還沒有迎來真正的市場收縮。

至於是什麼樣的風險會導致熊市降臨呢？在我自己的分類裡，這可以被歸類為「敘事風險」。一種來自於市場集體出現負面情緒、導致熊市「自我實現」的風險。

回顧過去幾場重大經濟危機，無論是一九二○到二一年的經濟衰退、一九三○年的經濟蕭條，乃至二○○七到○九年的金融海嘯，我們會發現一些共通的「敘事」。然而不巧的是，這些造就災難的「敘事」，從去年初以來就不斷地在我眼前上演。

敘事起於一八年一月初，當時一、二月股市歷經了大約一○％的修正，然後在同年的九月及十二月的聖誕夜時，我們又看到了一波巨跌。若從高點計算，標普五百指數從前一波的高點下跌約達十九．八％，這幾乎已符合典型熊市的定義（編按：熊市定義為跌幅達到二○％。）

牛市已久，加上巨幅修正的股市動盪不時出現，這些跡象自然開始撩撥市場情緒，但要讓「敘事風險」全面爆發，還是需要一些導火線。其一，來自於聯準會。

一般認為，聯準會是由一群力求穩定市場的人組成，在過去葉倫（Janet Yellen）擔任主席期間，聯準會的政策立場亦是相對溫和且可預測的。但走到現在，聯準會已是驅動此次股市下調的一股主要力量。