歐元生死 關鍵報告

如果有家公司快要倒閉了，它所發行的公司債利率一定飆到天價，因為不用高利率引誘，沒有人敢買它的債券。此時它的股票價格一定狂跌，因為沒人敢當它的股東。它的員工一定急如熱鍋螞蟻，每個人都瘋狂在市場上找工作，想要盡快逃離這艘隨時可能會沉底的船。

這個現象，應該是市場上幾乎不變的真理。

希臘  歐元大宅門裡的紈袴子弟

但如今在國際市場上，卻有人打破了真理，出現了另外一種既矛盾、又詭異的現象。

近年來，全球金融市場上就出現了這麼一家快要倒閉的「公司」，名稱叫作「希臘」。但是，詭異的現象來了，公司眼看就要倒了，利率環境卻像擔心經濟過熱似的，希臘境內的市場利率依然還維持在三．五％的高利，比起經濟成長率超過八％、幾已是全世界經濟中流砥柱的中國市場利率還要高。「希臘公司」的貨幣匯率也好得很，在市場上還很流通，兌換美元還以一比一．四的價格，在全球貨幣市場上暢行無阻。而希臘人的生活還是維持一貫慢活的步調，除了街頭偶爾會有零星的抗爭，人民舉牌向政府抗議失業率過高的問題外，大體來說，似乎一切都還算美好。

然而，十月十七日，希臘有十五億歐元的國債眼看就要到期，如果這一關挺不過去，這家身為西方文明與奧運發源地的「公司」，就要宣布破產。但，「公司」內為什麼嗅不出一絲緊張？原來所有市場上不變的真理，在這裡竟然完全不成立。

原來，在背後支持這個違背「市場原理」異相的靠山就是：歐元。

歐元究竟有什麼魔力，能夠逆反市場所有的機制運作？究其背後原因，恐怕將是一場空前的金融災難，即將引爆。

歐元其實只是一種貨幣，但卻又不是普通的貨幣。《金融時報》曾將歐元稱之為人類貨幣史上最偉大的「金融創新」。

歐元  人類貨幣史上最偉大的金融創新

不只是創新，歐元還是人類史上一場空前的實驗，因為它一統了大半個歐洲大陸，至於偉大與否，恐怕還得看後續的發展而定。

歐元的歷史不長，它誕生於一九九九年一月一日；從這天起，歐元就像成吉思汗大帝一樣，統整了大半的歐洲大陸。歐元區從一開始的十二個國家，到目前已達十七個國家，是三．三億人的法定貨幣，也是至今全球流通發行量最大的貨幣，共計有近八五○○億歐元在市場上流通，比將近六五○○億的美元還要多。

但歐元真正最重要的意義，還在於它是第一個「統整區域型」的貨幣，這的確是一個很驚人的創新，不僅讓歐洲國家的經濟交流產生極大的便利，彼此之間不用再擔心會有匯兌的波動與成本，也讓許多歐洲內需型企業的財務長，從此不再擔心帳上會出現「匯兌損益」；更讓赴歐洲旅遊的觀光客，口袋裡不用裝滿永遠算不清楚的各國銅板，降低了許多經濟往來時的麻煩。

為了創造這些巨大的便利性，並降低許多匯兌成本，所有歐元國家都要付出極大的努力，才能把這些文化、經濟能力、產業結構等背景各不相同的國家貨幣，全部統整起來。如果從推行歐元政策最力的諾貝爾經濟學獎得主，同時被譽為「歐元之父」的孟岱爾（Robert Mundell）在一九六一年發表的「最適通貨區域理論」中，首度提出單一貨幣的概念起算，經過整整三十八年的努力。期間歷經許多文化、經濟的磨合統整，逐步建立了「歐洲聯盟」、「歐洲中央銀行」之後，「歐元」才在千呼萬喚中，正式誕生。

三條篩檢紅線不敵「吃大鍋飯」心態

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歐元的確得來不易，因此，任何想加入的國家，當然也得經歷層層篩檢。歐元成立之初，有列出三條紅線規定，所有參與的成員都必須共同遵守。第一，國家的財政赤字不能超過ＧＤＰ（經濟成長率）的三％；第二，國家債務不能超過ＧＤＰ六成；第三，國家的長期利率不能超過三％。

這三條紅線絕非隨便列列，從經濟學的觀點來看，列出這三項標準的主要目的就在於，希望所有的歐元成員都是經濟情況良好、國家財政健全的「健康寶寶」。

按照孟岱爾的理論認為，只要成員的經濟財政能維持一定水平，歐元這個舉世創舉，就能長治久安地維持下去。

這就如同「能力編組」一樣，歐元區想把歐洲大陸上所有財政、經濟良好的區域統一編整，從此在這個區域裡，就能享受同一種貨幣帶來的便利性。

立意固然美好，但現實世界卻往往不如人所願。因為建立者忘了，在歐元建立起的大宅門裡，雖然有了統一的印鈔機——中央銀行，但卻沒有統一的預算編列單位，也就是財政部，好好地分配各房的預算開支。因此，大宅門裡自顧自地編列預算，各花各的錢，就會有人開始私下算計，在「吃大鍋飯」的心態下，人性的貪婪與苟且就會不知不覺地蔓延，於是有人開始不斷透支、舉債。一開始，大宅門家底夠深厚，一切還掩飾得住。但最後終究紙包不住火，一場震撼全球金融市場的希臘危機，就此爆發開來。

說穿了，用歐元圍築起來的宅院裡，其實沒有深奧的經濟學原理，眼前盡是一場場活生生的人性試煉。試想，如果可以不斷大把大把地花錢，不需要付出競爭力消退、匯率貶值等等代價，你會怎麼做？是會願意顧全大局，考量整個大宅門長期的經濟狀況，克勤克儉、量入為出地過日子？還是一擲千金、盡情揮霍？過去幾年，希臘的財政赤字不斷攀高，每年都超過ＧＤＰ的一成幾乎已是常態，二○○九年赤字占全年ＧＤＰ的一三％，去年在歐元區其他國家給予龐大壓力下仍然有一○％，國家的公共債務已經超過一四○％，這些數字所呈現的，其實就是長期在歐元這個大宅門裡，依賴徇私的心態導致，反正就算不斷花錢，也有全體歐元國家一起買單。

僵化的歐元制度  纏住市場機制運行

因此，大宅門裡出現了這麼弔詭的現象：明明已經瀕臨違約破產的邊緣，但希臘卻還能享受高利率、匯率不貶值的「舒適圈」條件，原因就在於此。因為對這些小國而言，歐元區像是一個最佳保護罩，如果沒有一個明確的退場機制或懲罰機制，未來，只怕「窮人花錢」的戲碼，還會不斷地上演。而希臘，絕對不會是最後一齣。

但換另一個角度思考，也就是因為希臘始終在歐元區的保護罩下，因此無法啟動市場機制去改善目前惡劣的財政環境。如果希臘是一個貨幣與財政政策執行都完全獨立的國家如台灣，此時貨幣就應該大幅貶值；一方面反映大幅消退的經濟力，另一方面貶值也有利於出口，就能改善經常帳的赤字，讓整個國家的財政，有機會重新回到正軌。

利率則是另一項工具。希臘政府應該主導境內的利率不斷下修，甚至是零利率，刺激投資增加來改善財政赤字；但這些，現階段依然躲在歐元區裡的希臘，統統做不到。

整個歐元制度的僵化，像一條大繩，團團圍住了許多市場機制的運行。當太平盛世時也許無妨，一旦出現破口，整個大宅門裡的其他成員，就面臨嚴厲的人性測試：要救？還是不救？

大宅門裡的老大哥是德國，德國總理梅克爾的發言，向來被當成是歐元區政策的指標，也一向表態支持希臘這位小老弟。但如今，德國就在這場嚴厲的人性測試裡天人交戰。

九月中旬，儘管梅克爾向外界明確表示，「不會讓希臘倒債。」但在國內的選票壓力下，目前為止並沒有見到具體捍衛希臘財政的行動。而且說這話的同時，德國國會仍然沒有點頭通過以實際的金援行動援助希臘。

只有「歐元危機」  沒有「歐債危機」

在梅克爾的劇本裡，或者說，是整體歐元區的盤算，要分好幾個層次思考。第一關，當然是救？還是不救？救了希臘，會不會養大胃口？還要不要救緊接在希臘後面排隊的義大利、西班牙？

或者，另外一種選擇，採取積極政策，自斷手腳，將希臘一舉趕出歐元區外。但截至目前為止，無論是歐洲央行、國際貨幣基金（ＩＭＦ）或是梅克爾還沒有人「膽敢」鬆口。因為只要此言一出，更令外界擔心的，恐怕不只是希臘，而是「有多少人要被趕出來」？而全球股市恐怕都會因為這個政策，再度引爆一波劇烈的修正。

「脫離歐元區會使他們更具競爭力。」這是世界著名的國際投資家索羅斯（George soros）日前在ＩＭＦ大會裡的發言態度，台灣經濟學家馬凱更直言，希臘的問題根源在於歐元，不在希臘。也就是說，包括希臘在內的歐豬五國（指希臘、義大利、愛爾蘭、西班牙與葡萄牙）的病症雖然嚴重，但還不至於掛點，真正讓這些國家財政瀕臨危機的最大禍首是：歐元。因為在歐元區裡，失去個別彈性調整的空間，小病才會養成大患，終至如今難以收拾的局面。

換言之，歐元是因，歐債是果，因此只有所謂的「歐元危機」，沒有「歐債危機」。

當年歐元成立之初，其實有兩股不同的聲音，一派以孟岱爾為首，大力支持歐元；但另一派同樣也是以諾貝爾經濟學獎得主，奠定芝加哥經濟學派基礎的學者費利曼的觀點為主。認為各國有其不同的文化、政治的衝突，很難用「一刀切」的方式，去統一各國的貨幣制度。這種統一的作法，「只要一有國家出現問題，很容易引發難以挽救的系統性危機」。

費利曼的看法，現在看來，正在一步步實現。從一九九九年至今將近十三年的時間，以制度大繩緊緊圍住的歐元區，正在一絲絲崩裂。

對此，索羅斯提出了三帖處方。分別是第一，先改善銀行體系，建立歐洲銀行的監管體制，穩住目前惡化的歐洲財政；第二，發行歐元債券，逐步償還高額的負債；第三，則是建立退場機制。

國內經濟學者林建甫與馬凱尤其認同最後一點，認為只有讓這些「問題國家」自己面對問題，才會痛定思痛，靈活運用各種市場機制，透過貨幣貶值或降低利率來改善財政赤字，將經常帳赤字轉為正數為第一優先。「自助人助」才是符合人性化社會的釜底抽薪之道。

多數學者認為須建立退場機制

然而，若退場機制建立，「不及格」的國家一一脫離歐元區，自行療傷，則歐元區的面貌丕變，無論是經濟力、貿易能力、甚至是產業結構，都大幅改善，「新歐元」於焉誕生。短期可能受到各國退場的影響，匯率有所波動；但長期而言，才能建立共識。只有財政經濟各方面條件相當的國家，才能擁有共同貨幣，才能共享共同貨幣所帶來的成本降低等好處。

但歐元問題並不是光靠「希臘退場」就可以解決。希臘以外，其他「嗷嗷待援」的國家還很多，ＩＭＦ與歐盟必須全力防堵「下一位」的產生，才能避免市場出現連鎖金融風暴的預期心理。

目前歐盟與ＩＭＦ共同合資的「歐洲金融穩定基金（ＥＦＳＦ，Europen financil stability facility）」，共有四四○○億歐元，但這筆錢，大家心知肚明，「根本不夠防堵歐洲的大洞」，目前ＥＦＳＦ已經緊鑼密鼓研擬提高到二兆歐元計畫，只待各國國會、尤其是德國與法國兩大領導國國會的同意。這筆「救命金」將是歐元區成員試圖挽救這場歐元危機最大的希望所繫。但這筆錢要如何運用？才能發揮最大的安定市場人心效益，將是關鍵。

目前看來，ＩＭＦ與歐盟正傾全力維繫住歐洲銀行體系的資本健全，因為這才是讓全球投資人冷汗直流的火山。在希臘違約幾成定局之際，大家最擔心的反而不是希臘，而是如何不讓問題藉由歐洲銀行的崩盤，像火山爆發的岩漿一般，四散到全世界，演變成一場連鎖性的金融風暴。換句話說，如何透過ＩＭＦ與歐盟手上的二兆歐元，避免讓歐洲銀行成為下一個雷曼兄弟，將是整個歐元風暴的關鍵核心。

希臘即將成為歐元區第一道破口，恐怕已是難以改變的事實。如果從正面解讀，只要這道破口不致帶來難以收拾的系統性風險，透過希臘問題，對歐元區秩序的重整，有更嚴謹的省思，甚至對原本呼聲甚高的下一個共同貨幣「亞元」（即亞洲區共同貨幣），有更嚴格的考量，希臘危機對全球經濟的長期發展，又何嘗不是好事一樁？

最後攤牌的時刻到了，歐元最終將得到生機還是走向末路？全球都將屏息以待。

歐元 (€)

正式啟用：1999.1.1
使用人口：3.3億人
使用國家：17國。奧地利、比利時、芬蘭、法國、德國、希臘、愛爾蘭、義大利、盧森堡、荷蘭、葡萄牙、斯洛維尼亞、西班牙、馬爾他、賽普勒斯、斯洛伐克、愛沙尼亞
歐元現金流通量：8498億歐元，居全球第一 (美元現金流通量6434億美元)
地位：全球儲備資產以歐元計價值5.12兆美元，占全球27%

歐元問題 大師斷言

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