重整也救不了　華映、綠能恐走上關門一途

12月13日晚上7:30，華映突然宣布與子公司中華映管（百慕達）發生債務無法清償，向法院聲請重整及緊急處分；不久，晚上9點，另一家關係企業綠能也表示，因太陽能產業政策與景氣丕變，將向經濟部申請債權債務協商。

公司聲請重整後會怎麼演變？根據證交所營業細則和公司法相關規定，聲請重整會先打入全額交額股，法院裁定股票禁止轉讓後就會進一步變成停止交易，法院公告重整確定，則終止上市，過去出事的力霸和嘉食化都是如此。

至於綠能如果和銀行團協商不成出現跳票，也可能走上重整之路。而在事件發生前，華映和綠能的每股淨值已低於5元（各為1.44元和3.3元），早就打入全額交割股。

這次華映和綠能出事，雖然讓人吃驚，但不意外，主要是本業一直乏善可陳，只是受傷最重的除了員工、銀行團、供應商外，小股東手上的股票將來恐怕化為泡影。

根據集保中心數據顯示，華映總股東人數為24萬人，其中持有張數在10張以下的高達20萬人；而綠能總股東人數為7萬人，持有張數在10張以下的也是高達6.5萬人。過去面板和太陽能景氣熱絡時，華映和綠能都是市場最愛追逐的熱門股，利多消息也是滿天飛，但幾次股價起伏後歸於平靜，散戶手中的股票也處於套牢狀況。

可能失敗的第一個原因：本業乏善可陳

華映聲請重整以及綠能申請債務協商，未來成功機率有多高，有沒有機會浴火重生，恐怕不能太樂觀，第一個原因是本業和競爭力看不到未來，和之前的東隆五金不能相提並論。

東隆五金是台股史上第一家也是唯一因財務危機下市後，還能重整成功並重新上櫃的公司。

1998年，世界前三大、台灣第一大的專業製鎖商東隆五金被范芳魁、范芳源兄弟因為炒股掏空88億元，造成股價連續跌停14根，由於淨值瞬間變成負33億元，已經資不抵債，一夕之間從人人眼中的績優收息股，變成媒體爭相報導的地雷股。

2001年，法院裁定重整，東隆五金在主要債權銀行——匯豐銀行的支持下，找來前中鋼董事長王鍾渝進行整頓，並重新注資22億元。至2003年底，東隆五金不但彌補虧損，還可以分配股息，並在2006年重新上櫃。

後來匯豐銀行等債權人以每股均價42.5元賣給特力集團，2012年特力再以每股41.05元，全數轉售給美國工具機大廠史丹利百得（Stanley Black & Decker），成為財務和企業管理必讀的實際案例。

差別就來了！東隆五金能重整成功，關鍵在於它本身擁有超過百項的製鎖專利技術，以及多年來品牌發展在市場上具有良好的口碑，本業是能穩定獲利的，掏空案只是讓財務短暫出現流動性問題。

但華映和綠能卻是長期本業不佳，累積虧損分別高達640億元和34億元，即使重整協商，或者母公司大同繼續金援，並不能扭轉原本的劣勢。

可能失敗的第二個原因：負債高到難以承受

另一個很難重整成功的原因，是華映和綠能的負債金額相當高，這也是大同集團無力和無心再支持的重要因素。

翻開華映的財報，短期借款、應付短期票券、應付款項和長期借款（含一年內到期），合計金額高達818億元，而去年同期是684億元，才一年光景就暴增134億元，這份財報（合併報表）包括華映本身、中國大陸和馬來西亞等子公司等。有趣的是，會計師在核閱報告最後一段已經提醒，公司的流動負債已經超過流動資產139億元，暗示可能有流動性風險。

資料來源：2018年第三季華映合併財報，單位：千元

至於綠能也是難兄難弟，負債金額規模雖沒有華映高，但也是讓外界側目。短期借款、應付款項、長期借款（含一年內到期）、存入保證金等，合計102億元，而會計師在核閱報告最後一段也提醒，綠能和子公司合計的累計虧損已超過資本額二分之一，且流動負債已經超過流動資產50.4億元。

資料來源：2018年第三季綠能合併財報，單位：千元

一家公司的淨值，是「資產減去負債」。根據財報經驗，負債金額真實性往往相當高，因為涉及債權人的權利，一毛都不能少，但資產則常容易有灌水或價值偏高的情況，如今華映和綠能的每股淨值各剩下1.44元和3.3元，幾乎接近零，實際上剩多少，相當讓股東擔心。

回頭看看大同母公司的財報，短期借款、應付短期票券、應付款項、長期借款（含一年內到期）、存入保證金，合計金額高達1397億元（下面第一張圖），不過由於是合併報表，這些負債還包括各子公司如華映、綠能、福華、大同世界科技、尚志資產、尚志化學等等。

如果把各子公司剔除，只看大同本身，由於目前規定只有第四季才會公告個體財報，因此翻看最近期的2017年資料，顯示去年底大同的短期借款、應付短期票券、應付款項、長期借款（含一年內到期）、存入保證金，合計金額為377億元（下面第二張圖）。

資料來源：2018年第三季大同合併財報，單位：千元

資料來源：2017年第四季大同母公司個體財報，單位：千元

大同的合併負債比率為68%，本身的負債比率近60%，而同業的東元（1504）分別為38%、37%，三洋家電（1614）為22%、20%，聲寶（1604）則是45%、43%，很明顯地，大同的負債相當高。

華映和綠能債務出現問題，不少外界將矛頭指向陰謀論，是公司派為了保住經營權故意吞毒藥丸，但股價重挫除了公司派可以買股外，市場派也可以，甚至也可能引來更多覬覦40萬坪土地資產的新勢力，不見得占盡優勢，金管會主委顧立雄也暗諷：「故意把股價打爛？我看不出這麼有遠見。」大同集團的債務問題，現在恐怕只是個開端！