當阿里巴巴飛向世界——中國的新舊經濟大不相同

假如以股市來探測全球經濟，那麼大家會發現一個很奇特的現象，歐美股市強力上漲，美國道瓊指數已直逼一萬七千點大關，已經連漲了六年的美國道瓊指數，今年仍續漲二．二三％；而代表歐洲的德國股市也締造萬點新高，同樣連漲了六年的德國股市今年續漲四．五五％，即使是二十年來一蹶不振的日本股市，也跟了上來。

歐、美、日三大經濟區塊，股市都有亮麗表現。假如股市是經濟前景的探照燈，似乎意味了從二○○八年金融海嘯後，靠著強力ＱＥ〈量化寬鬆貨幣政策〉，締造股市上漲榮景，創造財富效應，這一步棋局是成功的。但令人好奇的是，作為世界第二大經濟體的中國，股市卻連續六年出現往下調整的走勢，與歐、美、日經濟形成了十分強烈的對比。

盼了三年 上證仍然在二○○○點

上證指數從金融海嘯前的六千多點迅即而下，每年都出現跌勢，去年下跌六．五一％，今年又繼續下挫四．二二％，與中國有關的各大指數，今年全都出現跌勢。例如，上海Ｂ股今年以來下跌一三．○九％，深圳成分股跌一一．四％，深圳Ｂ股下跌五．○一％。不在中國的香港國企指數下跌五．七一％，連一向外資活躍的香港恆生指數也下跌○．四八％。

對照今年第一季中國ＧＤＰ〈國內生產毛額〉仍有七．四％的成長，雖然沒有過去兩位數成長那麼耀眼，但是中國ＧＤＰ成長仍然亮眼，偏偏中國股市使不上力，上證指數在○七年金融海嘯之前曾經寫下六一二四點的新高紀錄，這兩年卻面臨二○○○點關卡保衛戰，一度還跌到一八四九．六五點，只剩下最高檔的三分之一。

如果說歐、美股市，特別像美國、德國是漫步在雲端，這是連漲六年的高基期市場，那麼，中國股市是全球基期最低的市場，在當今全球資金氾濫的年代，熱錢會像蝗蟲過境一般，爭相到中國市場找機會，而這樣的景象，從一二年以後，全世界聰明錢都睜大眼睛在看，中國股市總該漲起來了吧！但是左盼右盼，盼了三年，上證仍然在二○○○點。

最近全球兩大指數公司都在積極想辦法，想要把中國Ａ股納入旗艦指數裡面，包括英國的富時指數〈ＦＴＳＥ〉及美國的摩根士丹利〈ＭＳＣＩ〉，假如Ａ股納入ＦＴＳＥ、ＭＳＣＩ，初期至少有九十億美元資金會來追逐Ａ股，長期引入資金可能上兆美元。若能成真，代表中國Ａ股在主動式與被動式基金都將扮演重要角色，Ａ股將真正踏進國際資金配置的舞台。

阿里巴巴上市，市值規模受全球矚目。(圖片/達志)

Ａ股走向國際仍卡在兩個環節

不過，中國Ａ股走向國際仍卡在兩個環節，一個是尚未全面開放的資本帳，另一個是外資交易股市的配額，也許今年十月滬港通會是一個機會。假如中國願意撤銷外資額度的上限，那麼Ａ股在ＭＳＣＩ新興市場的權重將從○．五％躍升到九．四％。若以全球ＭＳＣＩ新興指數資金一．四兆美元計，追入Ａ股的資金可能逾兆元人民幣。

英國的富時指數也在旗下新興市場指數，推出三個納入Ａ股指數方案，供機構投資者選擇。現階段富時新興市場指數中資股占比已達二一．九六％，這個部分包括中國上市的深滬Ｂ股，在香港上市Ｈ股及香港上市中國民企股，富時預估最多五年，中國Ａ股就可符合規定，晉升全球指數行列。

除了ＭＳＣＩ、ＦＴＳＥ外，今年十月要上路的滬港通，也是外資正式透過香港前進中國的機會。而這也是台灣投資人逢高賣出台股，借道港股，進入中國股市的機會，因為若台股漲到一萬點，上證仍在兩千點，在一高一低的情況下，台灣資金借道香港，進入中國，可能也是一條主要途徑。

這些都是有利中國股市從低檔彈升的主要憑藉，不過中國股市盤旋在低檔，何時能擺脫低迷，步入康莊大道？目前來看，指數空間不大，但是新舊產業或新舊經濟格局會大不相同。以上證來說，上證指數的組成以銀行及重型經濟的石化、鋼鐵、有色金屬組成，而這些產業在中國走過輝煌的基礎建設時代，如今中國不再是生產基地，過去飛黃騰達的重型股。例如，中國石油上市一度漲到四八．六二元人民幣，如今跌回七．五元人民幣。中國石化、上海石化等股價都跌停。有色金屬如中國鋁業、江西鋼業等也都大幅下挫，煤價大跌，也讓煤礦股、煤機械股慘跌。

其實牽動中國股市最大的是中國的銀行業，目前中國四大銀行，工商銀行、建設銀行、農業銀行、中國銀行股價淨值比都跌到一倍以下，本益比剩下四倍，股價反彈力道有限。其他地區性銀行股價本益比很低，也都呈現空頭排列，短期間大翻身機率不大。中國銀行股潛在呆帳逾放的壓力，短期內揮之不去。銀行股漲不上來，壽險股也有同樣情況，中國人壽幾乎在歷史最低價區，都是拉低上證的元凶。整體來看，這些代表中國的重量股已難使力，這也是深圳市場表現比上證好的原因，若從指數看上證，這會有迷失的。

其次是中國的製造業隨著工資上升，已全面拉警報，廣東省不斷進行騰籠換鳥政策，已讓勞力密集製造業生存壓力遽增。一位合板業老闆告訴我，他的合板以前一片賣到三十一元人民幣，如今殺到十八元，但每月工資卻從八○○元拉升到三八○○元，產品售價跌了近半，但工資卻上漲三七五％。急遽上升的工資，讓企業的邊際利益愈來愈微薄，傳統製造業在中國生存愈來愈困難，這也使得提供生產線的工具機業者面臨考驗。

第三個是代表新經濟的中國企業「走出去」了，這次最受人矚目的是預計八月八日到美國掛牌的阿里巴巴，在即將掛牌前夕，美中經濟暨安全檢討委員會（ＵＳＣＣ）突然發出警告，指出阿里巴巴、新浪微博等網路公司股票潛藏巨大風險。因為為了規避政府對外國人所有權的限制，這些網路公司以可變利益實體（ＶＩＥ），也就是在境外成立控股公司，由這家境外公司長期控股境內公司。ＵＳＣＣ提醒投資人必須小心提防中國大股東可能竊取整家公司的風險。

阿里巴巴掛牌 是中企在美上市新里程碑

這也許是善意提醒，但是選在阿里巴巴上市前夕，就顯得有些敏感，阿里巴巴在美國上市，這是中國企業在美國掛牌的新里程碑。從二○○○年科網泡沫之後，中國企業到美國上市成了潮流，很多代表中國新經濟的企業絡繹不絕到美國上市，總數將近三百家，這是個龐大的數字，其中以網路公司為主流，甚至包括中國教育連鎖、餐飲機構也都到美國上市。

阿里巴巴若是八月八日正式掛牌，ＩＰＯ〈首度公開發行〉後的市值很可能從一六○○億美元起跳，若站上二○○○億美元，這將是中國企業在美國上市的新里程碑，因為中國還沒有見過上千億美元的巨型企業，目前中國在海外掛牌的企業以騰訊規模最大。最近進行一拆五的騰訊，市值達一．○八一七兆港幣，約一三九○億美元市值，阿里巴巴上市之後，可能超越騰訊的規模，而股價會不會與騰訊形成新的競價效應，可以觀察。

代表中國新經濟的網路股幾乎全都跑出去了，除了市值上千億美元的阿里巴巴與騰訊之外，市值排第三的是有﹁中國谷歌﹂之稱的百度，最近百度股價漲到一七七．五四美元，市值也推進到六二二億美元，阿里巴巴掛牌後，百度還有追價空間。

再往下看是剛上市不久的電子商務公司京東商城，目前市值是三六一億美元，再往下是市值二一九億美元的奇虎三六○及市值一○○億美元的網易，大多數在美國掛牌的企業市值都是幾億到幾十億美元，能達到百億美元規模的，只有屈指可數的少數幾家。

不過兩三百家中國企業在美國上市，這已是很驚人的數字，而過去像美國專門放空的機構如「渾水」，就經常針對財報不實的中國企業狙擊，一度造成中國在美國掛牌ＡＤＲ的企業信心危機。

過去飛越中國到美國掛牌的中國新經濟企業以中小型居多，如今阿里巴巴掛牌，是中國巨型企業在美國上市的第一響。從市值來看，不論阿里巴巴是一六○○億美元或二○○○億美元，甚至更多，阿里巴巴在美國都會是一個人人無法逃避的新亮點，因為阿里巴巴的市值會超過一五○六億美元的美國最大電商亞馬遜，也會超過臉書的一六七八億美元。

兩千億美元是美國企業很高的門檻，能跨過這個門檻的除了蘋果、艾克森美孚石油、谷歌、微軟、奇異、嬌生、摩根大通〈J.P. Morgan〉及Verizon，連輝瑞、ＩＢＭ、甲骨文都跨不過兩千億美元門檻，阿里巴巴若能跨過，這無疑是中國企業新的里程碑，那麼已經分拆的騰訊很可能在香港再領一股風潮。

港股也是中國企業ＩＰＯ大本營

有實力的中國企業在海外上市，當然也削減了中國股市發揮的空間，除了美國ＡＤＲ外，香港股市也是中國企業ＩＰＯ的大本營。除了騰訊外，中國最大的品牌ＰＣ大廠聯想在香港上市，市值達一○六三．五七億港幣，換算也有一三六．七億美元，比網易、奇虎三六○都大；再往下看，雷軍的金山軟件、手機大廠酷派集團、中興通訊也都是重要角色。

代表中國新經濟的企業飛出去了，這也使得留在中國的舊經濟企業很難撐起上證股市一片天。不過，留在中國也有很多新經濟企業逐漸嶄露頭角，像手機遊戲的掌趣科技、中青寶，或者是網路設備的網宿科技，電影製片的華誼兄弟，及手機組件的歌爾聲學、歐菲光電都有過很好的表現。

這些年，上證指數跟不上國際股市奔騰，不過中國經濟仍快速往前行，只不過大家要注意的是，長江後浪推前浪，新經濟崛起，淘汰了舊經濟，經濟內容改變了，像是傳統金融業已不受青睞，正在崛起的中國金融互聯網正帶來巨大變化。大變革中孕育了大機遇，金融ＩＴ將是未來三到五年投資爆發力最顯著的亮點，金融服務商和金融運營商構成了兩條金融ＩＴ的投資主戰線，傳統金融業逐漸邊緣化，這也是上證很難大起的關鍵。