聯準會送出大禮的三個憂慮

「聯準會給了全球金融市場一份大禮！」富蘭克林坦伯頓資深副總裁麥可．哈森泰博（Michael Hasenstab）這麼說。他評論的，是九月十九日美國聯準會主席柏南克公開發表的聲明，暫不減碼聯準會每月購買債券的規模，白話的說，量化寬鬆貨幣政策（ＱＥ）暫不退場。

除了擔任富蘭克林坦伯頓資深副總裁，哈森泰博目前也是集團底下四檔債券型基金的經理人，即使今年以來全球資金大量從債券型基金流出，但他的操盤總規模至今仍逼近新台幣三兆元。

據「彭博社」七月底的資料，過去五年哈森泰博的操盤績效打敗了九一％同類型基金，彭博稱這位剛滿四十歲的經理人為「債券小天王」，《財星》雜誌則在二○一一年將他選為全球四十位各產業矚目新星第十五名，當年的第一名，是臉書創辦人佐克柏（Mark Zuckerberg）。

憂慮一：美國經濟仍脆弱

自從今年五月柏南克首度對外表示已計畫縮減ＱＥ規模後，哈森泰博的評論多為「不能僅以利空解讀」，強調購債規模減少，象徵美國經濟復甦穩定；而這一回，當多數投資機構迷醉於柏南克暫緩緊縮的驚喜時，哈森泰博也沒有忘記自己一貫的立論核心：「雖是大禮，但市場在興奮之餘，必須對這種過度寬鬆的貨幣政策做更深一層的思考，發現其中值得憂慮之處。」

最簡單的第一層憂慮，是「收回ＱＥ的前提原來還不存在」；簡單地說，收回ＱＥ的前提是美國經濟能夠走出急診室，於是，當柏南克未如預期減少購債規模，也就等於對外宣布美國經濟仍得留在急診室。「市場似乎忽略了一點，聯準會這次也下修了今、明兩年的經濟成長預估值，這意味著美國經濟成長動能雖在改善，但依舊脆弱。」

憂慮二：美國長期公債恐泡沫化

這的確像是被市場刻意遺忘或忽略的一段會後聲明：「儘管經濟成長的下行風險已經減小，但金融情勢卻持續緊縮，這可能減緩經濟改善的速度。」

更深一層的憂慮，是資產價格的扭曲。

哈森泰博表示，為了因應二○○八年至○九年金融危機，聯準會當時採行大手筆的寬鬆策略，這是相當勇敢且值得讚賞的，也避免金融系統瞬間瓦解的風險。「然而時至今日，環境早已不同，這種作法恐將產生更多的扭曲。」他強調，聯準會繼續印鈔票、資產負債表規模持續膨脹，最終的代價是推升商品價格，繼而提高生活成本，「接下來，就是導致資產泡沫的形成。」

在貨幣政策始終未能朝著緊縮方向踏出第一步的情況下，「美國公債市場未來就很可能面臨泡沫化的危機，尤其是在長天期債券。」哈森泰博指出，量化寬鬆政策在過去幾年一路壓抑公債殖利率處於歷史偏低水位，雖然今年五、六月已隨ＱＥ退場預期升高而大幅彈升，「但我認為利率走揚是長期趨勢，若以二％的通膨水準，搭配二％左右的經濟成長率，未來美國十年期公債殖利率見到四至五％的水準不無可能。」目前美國十年期公債殖利率約在二．七％上下。

憂慮三：正式退場衝擊更大

「最後，或遲或早，但在未來某個時間點，聯準會還是得要採取緊縮行動；而時間拖得越長，將來退出時要承受的挑戰越多。」這是哈森泰博的第三個憂慮。

他再次重申，美國經濟正在改善，但現今貨幣政策寬鬆的強度卻與○九年初金融危機時相當，這絕非合理現象。「這次聯準會沒有縮減債券購買規模，未來一段時間市場勢必再度面對不確定風險。」雖然正式結束買債的時間點尚不明朗，但依據聯準會最新報告顯示，一四年失業率可望來到六．四至六．八％的水準，「依據這個數據，我想這個時間點仍可能落於一四年中。」哈森泰博說。

至於投資人的因應策略，哈森泰博從自己熟悉的債券市場給予建議。他強調，在美國公債殖利率長期向上的趨勢下，國際資金勢必得尋找新的固定收益投資方向，而受惠者，則有可能是經濟成長穩定的新興市場債。

「未來五到十年內，我最看好的是日本以外的亞洲市場，因為新興亞洲的成長速度仍然超越美國、歐洲和日本，長期來看，應能吸引資金持續湧入。」他也強調，現階段債市投資應該側重於短天期原幣債市的配置，以降低利率揚升的風險。

麥可．哈森泰博（Michael Hasenstab）
現職：富蘭克林坦伯頓固定收益團隊國際債券部門資深副總裁、全球債券總報酬等基金經理人
學歷：澳洲國家大學經濟學博士
專長：總體經濟分析及利率預測，已開發國家及新興國家債券市場