民營公司有紛爭就得收歸國有？

去年下半年至今，八大官股行庫完全不理股價高低不斷加碼，連手大買國票金，首開先例介入民營金融機構董監改選，一路推升國票金股價，寫下十二年新高的十七．六元價位。不少大股東在乘機獲利了結，退出國票金經營權爭奪戰之際，亦對政府此次不計成本地介入，感到不可思議。

不合理一 政策反覆 民營化開倒車

讓人最摸不著頭緒的是，官股背後目的究竟是為了平衡黃春發、陳哲芳兩派大股東鬥爭？還是為了制衡新進股東，旺旺集團總裁蔡衍明手中的近六％持股？抑或有意啟動金融產業整併。不僅沒有任何一位官員出面說明，財政部指示官股行庫大買股權，動作至今仍在持續進行。據聞，更將持股目標訂在二成比率，政策合理性究竟在哪？

眾達國際法律事務所所長黃日燦表示，任何公司營運與轉投資，都須符合創造股東利益的原則，並且提到董事會充分討論合理性，若屬合理，就算結果虧錢，也不致有違背公司治理的情況；但相對來說，若是不合理的投資行為，即使是受命政策的官股行庫，亦有待商榷。

事實上，早從二○○五年以來，國票金每逢董監改選前夕，總會上演大股東爭奪經營權的戲碼。當時由黃春發主導的德安開發與陳哲芳的耐斯集團，由於雙方持股均在一○％上下，誰也不讓誰，董監改選打得沸沸揚揚，從當時對外徵求委託書行情，最高一度飆到每張千元的天價，戰況激烈程度不難想見。

除了黃、陳兩大股東，當時以兆豐、合庫為主的官股，亦掌握了將近一七％股權在手，當選兩席董事，符合時任財政部國庫署長、現任合庫董事長劉燈城的預期。

由於政府表態支持有關鍵性的影響，時任財政部長的林全，也為到底該支持誰而深感頭痛，代表合庫出任監察人的陳冲，更以「兩隻大熊打架」，形容雙方角力的過程。儘管最終由陳哲芳陣營取得國票金的經營權，但顯然財政部對於國票金股東之間的紛爭，早有切身經歷。

不合理二 角色混淆 監理單位插手經營

到了○七年政府推動二次金改時，官股行庫在財政部指示下，於十一月底公開標售出清所有持股，黃春發隨即砸下近三十億元，大手筆在市場吃貨，硬是將持股比率推到二成以上，在○八年的董監改選取得最終勝利。但財政部在此役中，由於已經出清持股，因此自始至終未多作表態。而黃、陳之間的爭奪，也被以一般市場行為視之，直到去年底，官股突然大舉加碼股權，才又掀起一番波濤。

對此，曾有財政部官員私下透露，官股此舉是希望「能夠改善國票金的公司治理」，但聽聞此傳言，「上市公司的監理不是金管會的責任嗎？何時變成財政部了？而且，若非得靠介入董事會才能改善公司治理，那為何當初要賣？」一位國票金大股東高分貝質疑，當年政府明知黃、陳兩派大股東惡鬥不休，但卻在民營化政策下，仍將所有國票金持股一次出清。時間才過三年，何以又從市場買進股權介入董事會，作法如同從民營化重返公營時代。政策反覆，是此事件最令外界深感不合理之處。

台大財金系教授沈中華分析，官股行庫進行投資的理由可以有很多，儘管轉投資操作可能屬於商業機密範疇，但是，一旦政策可能損及股東權益的疑慮時，便應該充分出面說明，讓外界了解背後目的。

不過，直到目前為止，就連財政部長李述德也只以「會盡量爭取官股權益」，回應官股不計成本，增加國票金持股比率的操作，政策目的完全沒有任何交代，彷彿公司小股東的權益不比政策使命重要，讓人費解。

不合理三 罔顧後果 無視小股東權益

回顧當年合庫標售國票金股價為十一．六五元，目前官股行庫買進成本卻從十三元起跳，外界推估平均成本在十五元左右。外資法人認為，以國票金傳統票券拆借業務分析，獲利根本沒有這麼大的成長空間，中間價差顯遭刻意拉抬，「等到買盤力道轉弱，股價跌回合理價位時，反而導致那些奉命買進的官股行庫，未來恐將承受金融資產跌價的認列損失。」

單從○五年與○八年，二度國票金董監改選歷史經驗來看，股價於改選過後隨即大跌近兩成幅度，以此推算官股買進二成國票金股權、成本十三元，若今年董監改選同樣發生大跌情況，包括台銀、一銀、合庫、土銀在內等八大官股行庫，恐將得面臨分攤至少十億元金融資產跌價損失的命運。

另一方面，隨著國票金股價攀上十二年新高之際，許多枱面下支持黃、陳陣營的大股東，包括東元電機、寶來期貨董事長賀鳴珩，據悉均逢高出清手中持股，亦凸顯目前股價漲幅過高的情況。倘若將來改選過後，股價回到受拉抬前的七、八元價位，官股行庫未來將認列的損失恐怕更多。

「一旦真的股價下跌，最後都是由小股東跟納稅人買單。」金融圈人士分析，八大官股行庫裡，包括一銀、華南、彰銀、合庫等均是上市公司，金融資產跌價損失一旦認列，立刻衝擊獲利表現；此外，即使是台銀、土銀等沒有上市櫃的銀行，卻為一○○％財政部所持有，產生損失時，最終也是靠納稅人買單。政策的不合理性，再加一筆。

國票金只是一個案例，有董監改選糾紛的金融機構卻不在少數，在政府第三波金融改革遲遲不推動，財政部又缺乏長期金融政策發展思惟之際，莫非只要遭逢董監改選有爭議，官股就得不顧股東與納稅人權益，進場參一腳方能解決問題？值得政府多加深思。