萌樣賣價低 熊大下一步怎麼走？

深受台灣消費者喜愛的手機即時通訊軟體LINE，七月中旬同時在美國與日本提出股票上市申請，聘請摩根士丹利及日本野村證券擔任主辦承銷商，預估的公司上市總市值將逼近新台幣三千億元。
 
LINE的用戶數在今年六月底累積到四．七億戶，與號稱有五億用戶的WhatsApp旗鼓相當，而且LINE在二○一三年，就已經創造出超過五億美元、相當於新台幣一五○億元的營業收入，財務表現遠勝沒有廣告收入的WhatsApp。但是，臉書在今年二月十九日宣布購併WhatsApp，出價高達一九○億美元，預計今年十一月上市的LINE，卻只估了一百億美元。
 
明明LINE的貼圖更漂亮、視覺更貼心，遊戲更好玩，萌翻天的熊大、兔兔等角色更已成功變身周邊商品，為什麼LINE只值WhatsApp一半價錢？答案只有兩個，一是LINE估得太便宜，第二就是WhatsApp太貴了。

巿場價值早已反映在母公司

WhatsApp是一家「沒有營收、沒有盈餘、只有五億個登錄帳戶」的空殼公司，創辦人寇恩（Jan Koum）來自烏克蘭，厭惡極權國家的網路監控，強調絕不打折扣的用戶隱私，也無任何廣告收入，只有每年從客戶收取○．九九美元的服務費，而且只對去年下半年之後加入的客戶收費，之前的三億多用戶還是繼續免費。
 
也就是說，估計WhatsApp每年的服務費收入，只有區區一億多美元，臉書用一九○億美元買它，要一百五十年才可能回本。但臉書執行長馬克佐克柏的算盤不是這樣撥的，臉書在一二年五月上市，有超過十億用戶，當時臉書用每股三十八美元上市，公司估值在一千億美元左右。
 
「臉書每名客戶價值一百美元、WhatsApp則約四十美元」，客戶單價只有臉書的四成，臉書購併WhatsApp還可以確保它在全球社群龍頭地位，佐克柏說：「我們花得起。」
 
更何況最先搶買WhatsApp的不是臉書，而是谷歌，以至於佐克柏不只拿出白花花的股票，還答應保障團隊工作權，WhatsApp總部、辦公室都不搬遷，維持獨立運作，才搶到寇恩和WhatsApp五億用戶。
 
相較於寇恩，LINE的總裁森川亮（Akira Morikawa）受到的禮遇就差太多了。一九六九年出生的森川亮，今年已「高齡」四十五歲，早就超過佐克柏、寇恩這些人的做夢年齡。
 
森川亮從筑波大學畢業後進入ＮＨＫ電視台工作十年，再去青山學院大學修企管碩士，拿到碩士學位後還到索尼行動媒體部工作，十年前進入韓國網路公司NAVER的日本子公司，做網路遊戲。簡而言之，森川亮是這行的老前輩，苦熬多年，而且上面還有一群韓國老闆要伺候。
 
其實，LINE公司估值早已反映在韓國母公司NAVER的股價上了。NAVER是持有一○○％LINE股權的唯一股東，LINE在一一年六月二十三日誕生，一二年底用戶數突破一億戶，當時NAVER股價為三十六萬韓元，一三年全年大漲一倍，今年三月十日更創下一股八十八萬韓元的歷史新高。

本夢比退潮  投資界轉保守
 

母以子貴的NAVER，以七月二十五日每股七十五．七萬韓元估算，總市值約二十五兆韓元，相當於新台幣七千五百億元，排名韓國第七大上市公司。而且NAVER獲大量外資基金青睞，成為過去兩年外資買超韓股最大標的，包括富達、CapitalGroup等世界級基金公司，持股均逾五％，名列前十大股東，韓國國家退休基金更大買八％股權，將人民的未來寄託在NAVER與LINE身上。
 
這就解釋了看起來一切都勝出的LINE，為何公司估值只有WhatsApp的一半。根本原因就在WhatsApp一九○億美元的估值，是「購併價值」，由臉書的佐克柏和少數董事會成員決定；而LINE的價值，則已在NAVER公司的股價上反映，由數十萬名大小股東決定，前者有大量「本夢比」成分，而LINE，則一如四十五歲總裁森川亮，經歷了現實折磨，必須用扎實的營收、盈餘等財務績效，來獲得股東認同。
 
NAVER股價創歷史新高後，過去近五個月無法再創新高。更慘的是，LINE在韓國的最大競爭對手Kakao，五月底宣布逆向合併上市的韓國第二大入口網站Daun，完成借殼上市，有一億四千萬用戶的Kakao作價三十億美元，平均每位用戶價值二十二美元，只有臉書買WhatsApp的一半。受到Kakao估值腰斬影響，當天NAVER股價大跌四％。
 
對於行動簡訊服務，投資界的確逐漸採取務實態度。雖然LINE的業務強勁上揚，但投資界對社群網站的「本夢比」卻日漸退潮，為維持上市價格，LINE須擠出更多實質收入來吸引股東，難保不會用更多的廣告、更多的行銷來轟炸使用者，這對熱愛貼圖的台灣用戶來說，可能不是好消息。
 
（本文作者為紐約大學金融碩士，曾任金控公司副總經理）