美國總統川普上任滿月，便風行雷厲地推出各項行政命令，包含移民與邊境議題、能源與環境議題、政府效率改革議題、貿易與關稅議題；這些政策不僅符合政見，強度與幅度也大致符合預期。然而，在最關鍵的關稅議題上，卻似乎仍未能降低金融市場預期的不確定性。
許多觀點認為川普的關稅政策是一種「孤立主義」，因此預期後續政策將是普遍且廣泛的對世界各國課稅。然而，這樣的思考無法解釋，為何川普針對加拿大與墨西哥課徵二十五％關稅的命令，在加墨兩國願意協商之後就馬上得到寬限期。事實上，川普的關稅政策的邏輯與許多人想像的不同。
川普關稅目的為何？
表層、裡層兩套邏輯
一方面，川普關稅政策之表層目的，是將供應鏈引回美國。強勢的製造業將帶來穩定的就業率，因此經濟不會陷入通縮、政府也無須擴張財政支出。換言之，只要製造業恢復優勢，過去二十年來美國經濟遭受的各種威脅都能迎刃而解──這也是川普在第一任期時就強調的政策核心（見圖一）。
另一方面，川普關稅政策之裡層目的，是增加對外談判籌碼。對於美國而言，有許多國內問題的本質其實是國際議題，如果無法得到其他國家的實質協助，那麼就根本無法解決這些難題。例如毒品問題，川普過去就與鄰國加拿大、墨西哥短暫達成協議，但後續拜登總統放棄監管、加墨兩國惰於執行，等於完全沒有任何改善。因此，只要加墨願意配合，便無需真正祭出關稅。
整體而言，川普使用關稅政策的邏輯，將是虛實並用。只要能夠達成川普的經濟或者政治目的，放在談判桌上的關稅大錘將是重重舉起、輕輕放下；但若談判未能達成川普想要的結果，這麼他也將毫不猶豫揮舞重錘。目前各國大多願意配合，所以美國最終實行的關稅幅度與力度很有可能低於市場預期。
增加關稅等同於助長通膨？
歷史經驗並非如此
如果說川普關稅政策最後可能低於預期，那麼金融市場為什麼並沒有降低對於關稅政策的疑慮呢？這是因為，美國才剛脫離嚴重通膨，此時提升關稅，不論幅度是大是小，都可能使通膨重新升溫。但這真的是必然發生的事實嗎？
回顧歷史，川普在第一任期時就曾對中國總金額高達三七〇〇億美元的商品加徵關稅。當時相關商品的通膨曾略為上揚，但並未能形成整體通膨趨勢；搭配其壓抑油價的能源政策，反而促使整體通膨走向平穩（見圖二）。因此，這就符合了傳統經濟學的概念：關稅可能帶來一次性的短期通膨，能源與薪資較容易影響長期走勢。
本次川普延續了先前的成功經驗，同步推出相對應的能源政策。川普在就職演說時就強調將降低生活成本，因此會鼓勵頁岩油產業的發展、放寬對傳統能源產業的監管，等於在增加能源供給的同時還減少生產成本，這將有利於壓抑能源通膨、替整體物價帶來緊縮的力量。
金融市場會將起浪濤？
即使整體看來情況並不悲觀，那麼為什麼短期金融市場仍較為震盪呢？這主要是因為，川普政策將重塑國際經貿秩序，在各國立場尚未明朗之前，仍存在較高的不確定性。不過，此時投資者更應回歸基本面，將目光放最重要的經濟數據上。
川普首任期至疫情爆發前，美國經濟成長率平均年增率二．七％，高於過去二十年平均值二．四％，這顯示了川普的政策確實有助於恢復美國經濟榮光。同期間，標普五〇〇的年化報酬率為一二．三％，也高於過去二十年平均值五．五％，顯示這段時期雖然政策變化較為劇烈，但更強的經濟表現仍支撐起金融市場的信心。
對於投資人而言，未來美國經濟可能中長期偏強，因此除了股市有撐，美元指數將維持高檔、債券利率也將偏高震盪。未來四年我們須持續緊跟川普政策的影響，但無須太過悲觀。
（國泰世華銀行投資研究團隊提供）
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國泰世華銀行投資研究團隊，由不同財經領域專業研究員組成，以客觀、專業角度，提供金融市場研究與分析，範圍涵蓋各主要國家總體經濟、股市、債市、匯率及商品等。
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