重磅解讀〉大摩、高盛、瑞銀…股債匯鎖定哪些方向？迎大債時代外資機構配置策略

市場普遍預期聯準會降息週期於明年啟動，高品質債券將迎來卓越的表現，其中美國債券的前景尤為樂觀。

黃佳盈

國際總經

達志勿轉

1407期

2023-12-06 11:37

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「隨著升息週期終結和降息序幕拉開，高品質債券將成為表現亮眼者。」知名投資銀行摩根士丹利（Morgan Stanley，下稱大摩）在其全球策略報告中，為二○二四年的投資方向畫下了基本重點：債優於股。

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降息預期下全球投資級債券吸金

回望二三年初，當時市場就已普遍預期，美國公債市場殖利率會明顯下跌、價格相應提升，回頭來看，這些預期顯然言之過早。不過，將這樣的分析轉向二四年，情況似乎更加吻合。目前外資普遍看好美國經濟明年將進入一個較為「溫和」的放緩階段，且伴隨央行政策調整，公債市場預期將更受青睞。

大摩在報告中進一步解釋，隨著貨幣政策轉趨寬鬆，美國債券將變得更具吸引力，預計隨著市場對降息週期的適應，十年期美債殖利率可能全年下降至三．九五％，並預期聯準會將在六月首次降息。

此外，施羅德投資（Schroders）表示看好投資級債券和美國非投資級債，指出美國當前殖利率水準已達到五％，而歐洲投資級債也達四．六％，因此推估，不管是從價格或債息的角度，全球投資級債券都將吸引資金流入。同時，瑞銀（UBS）也對債券市場持正面態度，特別青睞高評級（政府）和投資級債券，並在降息預期下，可望出現一定程度的資本增值機會。

然而，相較於美、歐債市，對於新興市場的固定收益資產，多家機構則持謹慎態度。首先，在美國公債尚未見明顯反彈的背景下，新興市場本幣債券的反彈也被認為有限；大摩並指出，中國可能進入的「債務型通縮」（debt-deflation）循環風險，恐將成為新興市場力圖振作的主要障礙，因此，這些市場的表現仍依賴其經濟基本面的彈性。

三大外資機構看明年股債匯市

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美股估值高科技股獲利成長率仍看俏

在股市方面，大摩在報告中描述，「美國股市雖預計仍將獲得正報酬，但仍存在位處高點的風險。」建議以「防禦型成長股」，例如能源，以及受惠於景氣循環後段的個股搭配，採取「槓鈴」式（編按：同時納入保守和積極的資產為互補）的布局策略。大摩並預計，標普五百指數於明年底約仍處在四五○○點。

同樣基於「股市估值過高」因素，德意志銀行（Deutsche Bank，下稱德銀）也表示對大型科技股持中立態度，並對金融和消費週期性行業保持較高的配置比重，認為它們目前股價已反映經濟衰退的可能風險，並且也會是景氣復甦的最大受益者。

至於當前的股市估值是否過高，不同機構持分歧意見。瑞銀提出，在經濟放緩的背景下，優質股票通常表現出色，並將美國資訊科技（IT）類股評級從「中性」上調至「看好」。同時，在地區偏好中，瑞銀將美國從「不看好」上調至「中性」。

瑞銀在報告中解釋，「當前科技行業的經常性收入更高，」而評估當前投資者心態，對於「在不確定環境中仍能實現穩健獲利」的個股仍然買單，因此，「我們認為科技股目前估值有其合理性。」

瑞銀進一步解釋，在美國十一個類股中，科技業的投入資本報酬率（ROIC）最高，資產負債表也最強勁，預計明年將保持低雙位數盈利成長，成為美股中獲利成長率最高的類股之一。綜觀全球科技股，瑞銀建議在各次產業間進行多元投資，並優先選擇營運和自由現金流、利潤率較高的公司。

另外，瑞銀對今年風風火火的人工智慧（AI）和軟體產業仍持正面展望。報告指出，儘管該類股的估值不低，較整體科技股平均溢價十五％至二○％，但認定這種溢價處於合理範圍。此外，施羅德亦同樣表示看好美股及亞洲股市，特別是在AI和科技創新領域的潛力。

在地緣政治的不確定性和市場波動中，透過資產配置降低風險，也變得至關重要。其中，投資銀行高盛在展望二四年的全球策略報告中，對股票、債券、大宗商品和現金的資產配置持中性看法，強調仍應採取多元化的基本策略，對於報酬率的預期應抱持「溫和」心態；不過，報告中也透露，經歷過去兩年「加碼現金部位」的建議後，二四年的目標，應是適度的降低現金部位，並朝向全面的「平衡型配置」。

外資觀察，中國對主要大宗商品的需求持續強勁，尤其是綠色經濟相關金屬的需求大增，推動了對銅和鋁等金屬的積極預期。

外資觀察，中國對主要大宗商品的需求持續強勁，尤其是綠色經濟相關金屬的需求大增，推動了對銅和鋁等金屬的積極預期。（圖／達志）

各機構對主要市場、商品明年底目標價預估

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綠色經濟催動中國對銅、鋁需求大增

各類資產中，高盛認為大宗商品可望帶來較高的回報，據其觀察，中國對主要大宗商品的需求持續強勁，尤其是綠色經濟相關金屬的需求大增，推動了對銅和鋁等金屬的價格預期。報告並解釋，「這種強勁的需求，很大程度與綠色經濟、電網和房地產竣工的強勁增長相結合。」

具體來看，中國對銅的需求年增率達八％，而對鐵礦石和石油的需求成長率分別為七％和六％，均超出高盛先前的全年預期。儘管中國的房地產市場仍在艱難復甦，但其綠色經濟領域已展現出強大的動力，特別是在銅等與綠色轉型緊密相關的金屬需求方面。

同時，高盛預測，鑑於石油輸出國家組織（OPEC）國家的石油儲備下降及中國的強勁需求，將對石油價格提供支撐或動能。而大摩則認為，石油需求將復甦，但非OPEC國家的供應能力足以滿足額外需求，可能導致石油價格在二四年呈現橫盤整理趨勢。

施羅德則看好以黃金作為分散投資組合風險的資產，表明各國央行自去年起就持續成為黃金淨買家，這一趨勢在二四年預料將延續。施羅德亦認為，潔淨能源和另類資產將是未來值得關注的領域，特別是在俄烏戰爭後，對能源轉型和多角化的需求加速。

瑞銀也預計，二四年多數大宗商品將維持「低至中」的雙位數報酬率。瑞銀依然認為，黃金是具價值的投資組合避險工具，並表示石油是其最青睞的大宗商品，布蘭特原油價格預計將保持在每桶九十到一百美元的區間。

儘管普遍預期明年美國經濟將實現「軟著陸」，但各家投資機構也提醒不能一味樂觀，考慮到殖利率倒掛後，常伴隨經濟衰退的歷史經驗，建議投資者仍應保持警覺。大摩的報告以「Threading the Needle」（在線針之間穿梭）命名明年主軸，即是提醒投資者仍應謹慎應對，在目前市場已充分定價軟著陸、對犯錯空間容忍度有限的環境中，必須細心尋找相對確定的投資機會。