去年十月以來，在緊縮政策下，全球總體貨幣供給成長率一度大幅下降，卻又突然逆轉增長，以致不少分析師對今年上半年的市場預測摃龜。聯準會是如何施展這項「金融魔法」的？
什麼時候「貨幣緊縮」不等於「貨幣緊縮」？就是現在！表面上看，聯準會在二○二二年初開始，以史上最快速度暴力升息，縮減資產負債表規模，導致殖利率曲線倒掛程度為四十年來之最。然而去年十月以來，在緊縮政策下，全球總體貨幣供給成長率一度大幅下降，卻又突然逆轉增長。政策宣示是一回事，實際狀況又是另一回事，以致不少分析師對今年上半年的市場預測摃龜——包括我在內。
聯準會是如何施展這項「金融魔法」的？
第一招，在縮減過度膨脹的資產負債表規模的過程中，聯準會也對資產負債表中各項成分的權重進行調整。資產負債表的負債結構主要有三大塊：聯準會持有的銀行存款準備金、美國財政部的帳戶餘額（TGA），以及出借債券所吸納的流動性，即所謂附賣回操作；後二項餘額若增加，金融市場的流動性就會減少；銀行存款準備金的增減，則反應了可用流動性的增減。
因此，儘管聯準會的確在進行縮表，此過程被稱為「量化緊縮」，通常會對金融市場不利；但若只減少財政部帳戶餘額和附賣回操作的規模，反而是增加了銀行存款準備金的規模。
第二招魔法是，強勢美元的逆轉。不知道是不是聯準會的「陰謀」，但美元自二一年初升值近三成後，二二年十月突然走貶；其影響是，相對於美元計價資產，市場增加日圓、歐元和人民幣的供給，進而有效增加全球貨幣供給。
現在的關鍵問題是，聯準會的貨幣政策為什麼會在去年十月悄悄轉向寬鬆？答案是英國的公債市場危機。當時一位沒有經驗的菜鳥首相讓英國財政陷入混亂，導致英國公債價格跌至十四年新低。這場危機震驚了美國和歐洲央行，於是連忙轉向較寬鬆的貨幣政策立場。
今年三月矽谷銀行倒閉事件，進一步讓央行官員感到恐慌；為了避免重蹈○八年金融危機覆轍，而優先考慮市場保有充分的流動性。對金融體系潛在問題的擔憂，可能會讓聯準會在未來一段時間抱持較寬鬆的態度。就現階段聯準會的心態推測，與其說擔心股市漲太多，恐怕會更憂心債券市場的崩盤吧！
（本專欄隔周刊出）
