和牛變便宜了！美國暴力升息導致逆向匯率戰：各國競相升息，為何日本還堅持負利率？

聯準會大碼升息導致逆向匯率戰

聯準會的激進升息，觸發了逆向的匯率戰，各國央行紛紛升息來保護匯率，遏制進口通膨。日本銀行特立獨行，拒不升息，但是干預了日元匯率，在匯市掀起軒然大波。土耳其央行反其道而行，無視超過80%的通貨膨脹，毅然降息100點。

聯準會進一步升級了抗通膨的強硬立場，坦言為了控制物價，將經濟打入衰退也在所不惜。美股和美債大跌，並帶動全球風險資產重新尋求風險溢價的均衡點。FOMC會議之後，兩年期國債利率升到4.2%，期貨市場價格現在隱含明年五月底前聯準會升息到4.7%（一個星期前是4.4%）。

美元匯率再次走高，各國貨幣面臨沽壓，其中日元壓力猶大，日元對美元一度貶到145，觸發日本財政部出手干預，日元匯率旋即急升約三百點。市場擔憂需求受到貨幣政策的衝擊，布倫特原油價格跌到每桶86美元，回落至俄烏戰爭前的水準。

美聯準會接連升息意味著什麼

FOMC上調政策利率75點在意料之中，但是修正的預測、新推出的點陣圖和鮑爾記者會言論就表達了一個更強硬的政策態度，出乎市場意料。

鮑爾在記者會上的幾句話最能體現目前聯準會的立場，「沒有人知道這個升息過程是否導致衰退、多麼嚴重的衰退」，這取決於工資和物價的下行速度和熾熱的就業市場的冷卻程度，不過「軟著陸的機會可能消失」。貨幣當局過去提不惜代價抗通膨，現在變成不惜衰退抗通膨，乃是語調上的一次升級。

聯準會大幅下調2022年GDP增長到0.2%，2023年也被下調。2023年和2024年失業率被調高到4.4%，隱含聯準會認為自己的貨幣政策對控制需求有説明，但大致可以避免硬著陸。2022年PCE預測調高0.2個百分點到5.4%，2023年PCE 調到2.8%，2024年就預期PCE通膨可以回歸至2%左右的目標區間，換句話說，聯準會認為控制通膨需要時間但是2-3 年內可以做到。

FOMC發佈的點陣圖中，聯邦基金利率在2022年的預測中值由3.4%上調至4.4%，2023年進一步升至 4.6%，2024年和2025年則預計減息至3.9%和2.9%。這個點陣圖預期在今年剩餘的兩次會議上可能分別升息75點和50點。

大約有三分之二的委員認為2023年政策利率可能達到4.5%以上，這意味著明年還有1-2次的升息。FOMC預期2024年才減息，不過委員們的觀點相當分散，說明對兩年後經濟形勢的判斷仍有較大的分歧。

鮑爾在記者會上強調利率需要對經濟有足夠的限制性力度，相比過去的提法，多了「足夠」兩字，也提高了收縮性貨幣政策的調門。 他提到政策轉身需要考慮三個因素：1）經濟低於趨勢增長水準一段時間; 2）就業市場供需更加平衡; 3）美聯準會有信心通膨可以回歸到2%目標水準。

這次FOMC會議的基調是本周期以來最強硬的，官方GDP增長被下調到衰退的邊緣。失業率有所上升卻顯示相對溫和，表明聯準會相信哪怕統計數據上出現衰退，美國經濟不至於如上世紀七十年代滯脹那樣傷筋動骨。整體而言對於經濟的掌控，還是有信心的，只是不知道升息過程增長會受到多大的衝擊。

升息時間長度，比升息力度更重要

筆者對聯準會形勢判斷的主要疑問，是美國的PCE通膨走勢是不是真的像聯準會預測的那樣明年回落到2.8%，這事關未來美國的貨幣政策走勢。

美國的通膨包括需求端、供應端、戰爭和氣候因素、流動性和通膨預期因素等不同源頭。供應端回落是大概率事件，需求端通膨可以通過貨幣政策作出調整，流動性通膨就因為聯準會縮表步伐緩慢、拜登政府繼續推進擴張性財政而未見解決方案。

戰爭帶來的能源價格上漲以及極端氣候帶來的食品價格上漲完全不可控。至於通膨預期則已經形成，工資-物價的螺旋上升已經形成，惰性物價的上漲也顯性化了。

這麼一個預判框架下，筆者認同明年春季升息1-2次後會聯準會會暫停升息，觀察和重新評估經濟形勢。但是2023年利率可以持平、走高或走低，一切取決於明年的數據。

筆者相信，未來升息時間的長度，比現在升息的力度更重要。所謂市場已經消化了聯準會升息消息，指的是已經消化了聯準會到明年第一季度的升息意向，之後的事情屬於未知，利率進一步上升的風險其實不低。

日本出手干預匯市

日本政府在上周大規模干預了匯市，為急速貶值的日元托市。日元匯率很快從145打到了142。這是日本自從1998年來第一次為了日元升值而干預匯市。這次出招並不令人感到意外，央行一個星期前就打電話給外匯交易員問詢了。

日本一般出手壓低日元匯率，托高匯率比較罕見。這個的背景是聯準會一波又一波的大碼升息，讓美元匯率快速走強，給世界上所有國家帶來了巨大的困擾，以本國貨幣計算的能源價格大幅上漲，帶動通膨，擾亂民心。有評論員把這個稱為新型的貨幣戰爭，只不過競爭升值而不是貶值。其他國家的央行迫不得已跟隨美國大碼升息，但是日本央行選擇不升息，於是日元貶值特別嚴重。

那麼，這輪日元干預會成功嗎？筆者認為不會。除了幾次各大央行聯手的干預外，日本央行的單獨干預沒有一次可以達到持續效果的，我覺得這次也不例外。因為經濟基本面並沒有發生改變。

首先，日本的貨幣政策巍然不動，和其他發達國家的貨幣政策出現很大的落差。今年年初的時候，世界上有二十幾個國家是負利率的，如今只有日本一家了。日本國債收益率與歐美國債收益率之間的差距因此越拉越大，日本的長期資金不斷外流尋求回報，給匯率帶來持續的貶值壓力。

然後，由於日本對進口能源的極度依賴，石油天然氣價格大幅上升，給日本貿易收支帶來逆差。 日本這些年都是順差，突然出現逆差，對資金流向影響重大。

儘管日元匯率跌到了145，儘管這是1990年後沒有見到過的低位，但是根據日本銀行的官方數位，日元的實際有效匯率，卻是1970 年以來最低的。所謂實際有效匯率就是經過與貿易夥伴的匯率以及通膨調整之後的匯率，換一句話說，在目前匯率上日本出口企業在出口競爭力上也沒有賺到便宜。在哪裡有説明呢？ 日本大米、日本牛肉比起進口大米和牛肉顯得不那麼貴了。

本周焦點有兩個，一個是美國八月核心PCE通膨，我預期環比漲0.5%，同比4.8%，較上期出現反彈。另一個是義大利選舉後的組閣，極右政黨聯盟佔有較大優勢，他們對歐盟的態度和政策可能成為市場憂慮。

本周記闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識，為個人觀點，並非投資建議或勸誘