歷史上2次石油百美元，隔年都爆金融危機…陶冬：這次第三次，5大供應鏈恐爆發危機

上周之初，美國領導的西方國家對俄羅斯實施強力制裁，並將部分俄羅斯銀行剔除出SWIFT，而俄軍在地面上的推進也比預期慢，股市曾經有過一陣樂觀情緒。

然而，隨著俄軍改變策略，烏軍主力在東部遭到包圍，歐洲最大核電廠因受襲而起火，市場的去風險意識日漸濃厚，美股連續大幅下挫，歐洲股市更慘烈下跌。

占DXY重頭的歐元大幅下挫，美元匯率扶搖而上，美元指數DXY穩在98之上，創下疫情以來新高，恐慌指數VIX也逼近31。

10年期國債利率兩天內直降

資金尋求避險，大量流入美元區，流入美國國債。在美國聯準會即將升息的時候，美國10年期國債利率在兩天內，從1.9%直落到1.73%，除了避險原因，聯準會主席鮑威爾在國會聽證時，展現了理性溫和的升息前景，美國就業數字強勁，但是工資增長放緩，也讓市場暫時放下憂慮。

對政策更敏感的兩年期國債也受到追捧，不過利率就沒有10年期下降得那麼快。俄羅斯襲擊並佔領核電廠，歐洲資金湧向德國國債避險，德國2年期國債利率在星期五1天內下降了13點，回到半年前的水準。

俄羅斯原油在全球能源市場具有舉足輕重的地位，西方加大制裁力度，讓市場擔心石油供不應求，布倫特原油期貨價衝上每桶118美元，而荷蘭天然氣TTF價格在星期五暴漲了4成，大宗商品、農產品價格亦同步上揚，黃金價格上周也步步升高，擔心遭到反洗錢打擊，比特幣走勢不佳。

美國就業市場形勢一片大好

美國經濟數據再創佳績，在2月新增加了67.8萬份非農業就業，分析員預測中位數是25萬，同時1月數字上調了48.1萬，兩個加起來反映出一個極其強勁的勞工市場，不僅就業人數增加，勞工參與率也增加了，失業率還下跌到3.8%。

美國的就業市場形勢一片大好，時薪儘管同比上漲了5.1%，環比較上月沒有變化，上漲為零，尤其在過去半年瘋狂加薪的低端服務業，漲工資的趨勢明顯放緩，服務業成本在美國仍然是一個大問題，通貨膨脹也是，不過最新的工資數據支持聯準會以較溫和的方式開啟升息週期。

聯準會主席鮑威爾在國會聽證會上講了兩句重要的話，第一句是「我們認為三月升息是合適的」；第二句話是「烏克蘭戰爭對美國經濟的影響非常之不確定」。

鮑威爾釋出「升息不會太猛」訊息

兩句話加在一起的解讀就是「我們會升息，但我們不能加得太猛」。FOMC在3月15-16日開會，不久聯準會高官將進入會前靜默期，所以鮑威爾的這次講話，應該經過反覆權衡後的公開發言。

市場基本上在聯準會升息25點上取得了共識，概率接近100%，市場給予升息50點的概率為零，而在2月初此概率一度接近100%。 市場認為5月份升息25點的概率為1.6%，升息50點的概率為74.9%，升息75點的概率為23.5%，看來市場把聯準會重手出擊的時間點從三月推至五月。

從2013-18年的升息和縮表週期看，美股並不太害怕升息，害怕的是聯準會溝通不足，當時的聯準會主席柏南克和葉倫，對市場預期的管理較好，升息期間股市照升，2018年鮑威爾接任主席後，市場對他的想法把握不足，鮑威爾連續升息4次之後，美股曾經出現了一輪股災。

聯準會今年升息6碼預測不變

筆者仍然預測3月升息25點、今年升息6碼，因為相信聯準會去年對通膨誤讀了，加上油價近來走勢，會讓FOMC在升息初期會走得稍微急一點，明年就可能慢下來，而烏克蘭危機把聯準會出重手的時間點推延，但是沒有改變，當然5月能不能升息50點，還要看到時的數據和地緣政治情況。

回頭看烏克蘭局勢，現代戰爭和我們心目中的傳統戰爭很不同，美國不向烏克蘭派兵，但它連同西方盟友對俄羅斯的經濟制裁，對俄羅斯經濟帶來的傷害可能遠遠大過戰爭本身的傷害。

盧布匯率暴跌，俄羅斯央行的外匯儲備一夜之間都無法提現了，外匯儲備，原本是在緊急情況下用來穩定經濟和匯率的，但是現在有需要時候，儲備組合內的美元資產被禁止賣出。

盧布兌美元腰斬，所有外債恐得違約

俄羅斯對美國還是有戒心的，自從2014年他將大量的外匯儲備從美元轉成歐元，但未曾想到這次歐洲跟著美國一起制裁，歐元資產也無法賣出套現救急，結果俄羅斯央行沒有武器對付匯率頹勢，盧布兌美元匯率自從開戰以來跌掉55%，俄羅斯勢必出現雙位數通貨膨脹。

因此，俄羅斯央行不得不一口氣升息到20%，以放緩資本外逃。筆者看外匯率貶值3成，俄羅斯所有的外債都不得不違約、借貸成本上升20%，國內借款也得違約，勢必產生連鎖反應。

雖然目前評估制裁對經濟的影響還為時過早，不過俄羅斯經濟出現雙位數下跌的機會很高。

普丁沒算到歐美國制裁步調會一致

本次西方國家對俄羅斯的制裁規模之大、參與國之多，在現代歷史上是史無前例的，筆者猜想俄羅斯總統普丁是有算到美國的經濟打擊，但沒料到歐洲會與美國如此同步。

歐洲尤其是德國，在制裁問題上的轉變，應該是經濟戰的一個轉捩點。

德國天然氣有超過一半來自俄羅斯，無煙煤一半來自俄羅斯，原油三分之一來自俄羅斯，歐盟其他國家的數字稍微低一些，但同樣嚴重仰賴俄羅斯的能源供應。

烏克蘭危機一爆發，歐洲天然氣價格就暴漲，法國家庭的煤氣價格一年裡翻了3倍，歐洲對俄羅斯能源的依賴短期是沒有替代方案的，甚至中期也未必找到足夠的石油天然氣替代。

筆者認為，歐洲的碳中和策略會因為這次危機而作出大的調整，核電廠甚至煤電廠都需要重開。

2次石油上百美元，隔年都爆金融危機

烏克蘭開戰後，石油價格扶搖直上，布倫特原油價格輕鬆衝破每桶100美元大關，歷史上只有三次石油價格突破了100美元，第一次發生在2008年，引發了全球金融危機，第二次發生在2011年，第二年就爆發了歐債危機，這次是第三次。

俄羅斯原油佔全球份額的8.4%，在OPEC+整個供應鏈上佔有舉足輕重的地位，歐美制裁已經讓俄羅斯石油出口出現困難，哪怕砍價10%，也難找到買家。從石油、天然氣到農產品，再到部分工業金屬和貴金屬，都有爆發供應鏈危機的可能。

歐洲還做了一件很有意思的事，它跟隨美國將俄羅斯央行和部分銀行剔除出SWIFT，但刻意不把俄羅斯天然氣工業銀行放在制裁名單內。

歐洲提防能源大動脈受阻

這家銀行負責俄羅斯的能源進出口國際支付與結算，制裁這家銀行等於掐掉了歐洲進口俄羅斯石油天然氣的管道，歐洲的如意算盤是，一方面打擊俄羅斯經濟，另一方面不想自己的能源大動脈受阻。

普丁會不會反過來主動放話，要切斷經由烏克蘭的輸氣管道不得而知，但是一旦發生的話，對歐洲經濟的衝擊可能是巨大的。

烏克蘭局勢、西方制裁和俄羅斯的反應，還是本周的市場焦點。3月10日ECB會議上不會升息，重點看歐銀行長拉加德的記者會，看她在烏克蘭危機的不確定性和通貨膨脹壓力的確定性之間如何取平衡。

另外，中國人大會議上關注政府用什麼樣的財政力度來刺激經濟、美國的核心通膨和中國社會總融資，也是值得關注的議題。

本周記闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識，為個人觀點，並非投資建議或勸誘