最懂金融危機的他》一文解讀全球經濟即將步入疫後復甦「深水區」，如何判斷水有多深？

9月末，美股動盪，全球金融市場跟著神經緊繃。美股動盪的表層因素，是美國公債殖利率迅速攀升，而其背後，自然有著市場對美國聯準會（Fed）啟動縮表進程、對通膨惡化狀況的惴惴不安。而聯準會究竟打著什麼算盤？通膨惡魔的虛幻或現實又該如何判斷？除了當今聯準會主席鮑爾（Jerome Powell）之外，最有資格回答這些問題的，當屬聯準會前主席柏南克（Ben Bernanke）。

畢竟，任內遭遇了百年一遇的2008年金融海嘯，他用空前的量化寬鬆（QE）手筆，大印美鈔搶救世界，也逼得自己必須隨時緊盯印鈔副作用通貨膨脹的時刻變化；並且，他在8年前搞出了驚動全球的「縮表恐慌（Taper Tantrum）」，對於聯準會減少購債、縮減資產負債表，他有流程規畫的實務經驗，也有別人沒有的——檢討。

於是，當柏南克在9月24日現身美國信安環球投資（Principal Global Investors）主辦的亞太線上經濟論壇，很「認份」的，他對當今投資人的兩大不安因子，作了具體回答。

「這正是我所預期的……。」柏南克這句開場白所針對的，是鮑爾最新的一番政策聲明。論壇前1日，鮑爾宣告聯準會即將於11月啟動「縮表」進程，預料在今年11月2日及3日的政策會議之後，開始縮減每月1千2百億美元的債券購買計畫。

談聯準會縮表進程

就業市場數據差  就提前喊卡

柏南克指出，這份聲明，間接暗示了聯準會的「減少資產購買」步伐「將持續大約8個月的時間。」也就是，一直到明年年中為止。至於這份時程表有沒有任何提前喊卡的可能，柏南克依循聯準會的政策邏輯回答：「有，但這需要一份『非常糟糕』的就業市場報告……。」

在他看來，就業市場數據不僅攸關縮表進程，也攸關聯準會在終止購債後是否立即啟動升息循環。不過，他也提醒線上聽眾，聯準會對就業市場數據的判斷頗為複雜，例如單看失業率，就算數字很低，聯準會也未必會用樂觀解讀，「有可能，低失業率是因為很多人已離開了就業市場……。」柏南克表示，除了失業率，聯準會通常還會參考「就業人口比率」、「勞動參與率」，乃至工資水準等多項指標。

談及「勞動參與率」，柏南克也以美國近期中高齡就業人口勞動率回升未如預期為例，表示這現象雖然值得憂慮，但也並非不能理解。「病毒對老年人更加危險，且許多工作因為疫情變化而正在重組。」柏南克自我調侃：「像我這樣的老人，考慮到種種因素後，你說我為什麼還要回去工作呢？」

柏南克觀察，勞動參與率的提升，或將會是一個漫長的過程，但如果觀察過去六個月的美國新增就業人口數據，仍然是多少令人感到振奮的，「我相信到明年初的某個時刻，我們就會看到就業市場出現具有意義的進展，這也是聯準會持續關注的部分。」

談停滯性通膨

若持續升溫  恐加重緊縮力道     

相對於就業市場可能牽制聯準會的減債行動，相反地，通膨疑慮則有可能逼得聯準會加重緊縮力道。

論及「停滯性通膨」議題，柏南克認為，核心還是疫情所導致的供應鏈失衡瓶頸，「像目前加州海岸外，就還有75艘貨櫃船正在等待卸貨，（塞港的問題）可能還需要一段時間才能解決。」而一旦供應鏈問題緩解，柏南克預期通膨就會降下來。

他觀察，雖然市場大多同意今年美國通膨率會來到約4％左右的高位，但從目前各家法人的預測來看，對明年通膨預期，大多落在2％至2.5％之間，「這與聯準會的預測是一致的。」

只是，通膨風險仍然存在。柏南克開始描述一種類似於「自我實現」的惡性循環，他強調，如果居高的通膨率持續了足夠長的時間，它就會從「意外」，轉化為「市場的正常預期」，那麼，「對未來價格上漲的預期心理，會導致人們要求更高的工資，你會因此看到工資價格螺旋上升的現象……。」接下來，就是通膨快速惡化。

柏南克認為，聯準會目前緊盯的、要極力避免的，就是通膨自我實現的劇本上演，「從歷史上看，美國戰後時期的經濟衰退，主要是由於兩件事情造成的，一是金融危機，另一種，就是聯準會試圖控制通貨膨脹。」他分析，如果通膨真的失控，聯準會就必須加速收緊貨幣政策，而其副作用就是導致經濟成長趨緩，「這是風險所在。」

只是，至少就目前看來，柏南克不認為通膨預期已到了令聯準會憂心的地步，「如果通膨預期得到控制，供應鏈問題在未來6個月內解決，那麼，我相信通膨最終將是短暫的。」柏南克說。

不過，當被問到，即使市場已預期聯準會將減少購債、啟動縮表計畫，為何美國公債殖利率經過9月底的衝高後，目前仍處在相對偏低的水位？柏南克坦言這個現象確實令人費解，但他也嘗試提出解釋，「可能是全球儲蓄過剩所致，即使在美國，也是如此。」

柏南克猜測，人們或因為擔心和不確定疫情後續發展，會如何影響經濟走勢，這也是為何，如美國政府公債等「高安全性」資產，仍舊受到全球投資人的青睞，進而讓殖利率遲遲無法揚升。

談經濟指引

利率點陣圖透露升息機率

論壇末段，柏南克把話題重心放回了「聯準會的能耐」，在他擔任主席期間，世人深刻感受到聯準會拯救世界經濟的威力，但他表示，聯準會並不如外界所想的那麼厲害，對於未來經濟走勢的判斷，他們終究也是在「摸著石頭過河」，「沒有人能知道一兩年後的經濟將走向何方。」

柏南克解釋，聯準會決策過程一向都是漸進和謹慎的，同時也是高度「數據導向」（data driven）的。也因此，他坦言，就算是聯準會官員，都很難知道接下來，包含升息等資金緊縮的進程會如何變化。

但如果真希望有個「經濟指引」，柏南克認為，不妨參考聯邦利率會議提出的「利率點陣圖」（dot plot），「當然，這份預測包含了部分沒有理事會投票權的委員意見，而且僅能反映各委員對當下經濟狀態的認知。」他提出對內部運作的實際觀察：「一旦有新的變數，這份利率點陣圖的預測就會改變得非常快，最多，只能反映一個大方向。」

柏南克表示，如果不是因為疫情，金融海嘯後的「史上最長」經濟擴張周期，或有望持續更久時間，「但世界就是這樣，總會有衝擊和意外發生……；或許是來自一個網路攻擊，或許是地緣政治問題，就算是聯準會，都無法判斷未來導致經濟衰退的來源是什麼。」

或許是憂慮一般大眾對央行往往有不切實際的期待，他再次強調聯準會無法精準預測未來，「我們能做的，就是保持充分的政策彈性，以應對經濟衰退的危機。」