此外，美方也很有可能對匯率操縱國祭出去年4月上路的「反補貼稅」新規。根據該規定，若美方認定貿易夥伴「刻意貶值本幣匯率」，就可對其施以反補貼稅。「這跟反傾銷稅是同樣邏輯，目的就是壓制你的出口！」吳孟道表示。
連串「貿易戰」等級的炮火是否落下，關鍵在於美國用來判定操縱匯率的3項標準。第一，對美貿易順差逾200億美元，或順差占美國GDP（國內生產毛額）超過0.1％；第二，經常帳盈餘占該國GDP逾2％；第三，至少6個月進行單邊干預匯率，且淨買匯金額占該國GDP比重逾2％。台灣此次即因符合前兩項條件而成為「觀察名單」。
- 經常帳盈餘：經常帳為一國貿易收支的總和，加上生產要素收入（例如利息和股息）和轉移支付（例如外國援助）。經常帳若有盈餘，代表該國的淨國外財富或淨國外投資增加；該經濟體系可視為世界其他各地的淨債權人，這也顯示該經濟體系儲蓄大於投資的程度，及向世界其他各地提供資源的多少。
換言之，一旦央行干預匯率的手也伸過紅線，在美國眼裡，我們就將立刻「升級」為匯率操縱國。
總裁的困境一》被殺手點名
最懂新台幣的他 可能進駐美國財政部
於是，楊金龍的第一個困境來了。一位早就把央行視為干預匯率「重刑犯」的超級鷹派學者，此時此刻很可能正在打包行李，準備把他的辦公地點搬進美國財政部。
去年12月中旬，《彭博》報導了美國準財政部長葉倫（Janet Yellen）的一樁人事安排，表示她正考慮任命賽瑟（Brad Setser）為國際事務部門的助理部長，負責匯率政策，並且，掌理半年一度的匯率報告。
賽瑟是誰？一位長年關注央行匯率政策的國內金融圈人士如此形容：他，是「最懂新台幣的殺手」。
現任美國外交關係協會（CFR）資深經濟研究員、擁有英國牛津大學博士學位的賽瑟，曾於2011到2015年間在美國財政部擔任經濟學家，負責歐洲金融危機、金融制裁與美元匯率政策的相關研究。離開財政部後，他的研究興趣逐漸轉向「全球經濟與貿易失衡」，其所發表的系列評論，不時獲《金融時報》與《華盛頓郵報》等英美主流財經媒體引用。
當賽瑟的研究重心轉向「貿易失衡」，他的視線也日漸聚焦在長年對美國有巨額貿易順差的台灣身上，而隨著對台美貿易失衡研究的一步步深入，賽瑟對台灣的匯率政策立場愈加趨向「鷹派」。
例如，2019年6月，賽瑟寫了一篇題為《讓美國的匯率報告再次偉大》（Make the Foreign Exchange Report Great Again）的評論，這篇刊載在CFR官網的文章指出，為了讓全球的貿易更趨向平衡，美國的匯率報告應該更具「攻擊性」。
攻擊的「目標」是誰？賽瑟在文中一一列舉：「新加坡、韓國、台灣和泰國。」他更特別用了相當的篇幅，論述台灣如何長年在「避開美國的目光」之下干預匯率。
賽瑟強調，美國應該對上述這些透過匯率干預而享有巨額貿易盈餘的東亞經濟體，祭出具有「實質威脅力」的制裁舉措，縱使該國是美國政治上的傳統盟友，美方也不應給予任何差別待遇，「與美國的軍事聯盟關係，不代表該國就因此享有貨幣貶值的『免費通行證』。」
而透過個人推特，賽瑟近年亦多次表達對台灣央行干預匯市的不滿，例如2019年10月他發文稱：「跟中國比起來，美國更有理由把台灣列為匯率操縱國！」去年9月，當央行通知外匯交易員，希望單筆美元賣單不要超過500萬美元時，賽瑟更立刻酸言酸語：「台灣央行正試圖找到不讓美國發現、又能阻升新台幣的方法⋯⋯。不能干預匯率，那就干預交易囉！」
去年9月《彭博》報導，台灣是全球31個主要經濟體中匯率最穩的國家，賽瑟則在報導中解釋，「那是台灣長期干預匯率⋯⋯，除非外力介入，否則台灣央行不會停止。」
事實上，光是2019、2020兩年，即使只看他的推特或是在CFR官網上的專文，就有11次瞄準台灣匯率問題開炮。然而他的「對台鷹派言論」真正開始受到台灣學界重視，是他在2019年10月一篇與署名「stwill1」的作者共同發表、題為「台灣央行的影子干預？」的論文。該論文在2020年1月成為美國財政部匯率報告的重要素材，用以批判台灣央行干預匯率的資訊揭露不足。
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總裁的困境二》操縱國條件已滿足
超級鷹派論證隱匿干預金額 8年逾千億美元
論文中，賽瑟與stwill1引用了許多數據，論證台灣目前對外公開的外匯存底資料，並未「忠實地」反映央行在外匯市場上的「干預總量」。而根據他們的合理推測，這部分「神祕消失」的外匯存底，應是透過換匯交易（SWAP）的方式，由央行移轉給國內銀行，再由銀行提供給台灣的壽險業者，以便後者用於海外債券投資部位的避險。
論文估計，央行透過SWAP移轉而「間接隱匿」的外匯干預金額，2011至2018年至少上看1300億美元，這相當於台灣1年GDP總量的2成。
在美國財政部引用賽瑟的上述分析批判台灣央行後，立即引起國內學界及立委關注，而央行雖然否認以換匯干預匯率，但終究也開始揭露相關資訊。如今，這位只用一篇報告就能驚動台灣的殺手，已是美國新總統拜登的政權移交團隊成員，且由於他是團隊裡唯一具有匯率研究背景者，加上媒體先前點名，因此日後進入財政部的機率極高。但，即使最終沒有入閣，他的影響力仍然不可小覷。
因為，這傢伙不但持續盯著台灣央行，在推特隨時來上一筆，並且也持續與他的好夥伴stwill1合作，沒完沒了地盤點央行「干預匯率偷吃步」。
在與本刊記者的書信往來中，神祕的stwill1自稱「Steven」。據了解，Steven去年第4季已和賽瑟共同完成了一份新的論文，同樣是針對新台幣匯率，抓出台灣央行的偷吃步，「抱歉，論文還不能公開，只能說，這次重點是央行存放於國內銀行的『外匯存款』相關問題⋯⋯。」
雖然語帶玄機，但他像是忍不住炫耀似地，在與本刊消息人士往來的信中又補充表示，這份企圖狠抓央行偷吃步的論文雖然還沒公開，「不過，資料已準備送給美國財政部⋯⋯，」他再補一句：「所以，下次的財政部匯率報告，台灣的部分，應該會『很有趣』。」
無獨有偶，賽瑟在去年9月一篇評論台灣的專文中，也用了「很有趣」這個單字。當時，甫宣布開放美豬進口的台灣正在熱議美台雙邊貿易協定（BTA），賽瑟對此撰文表示，「貿易協定不會很快發生，如果發生了，那麼雙方在關於貨幣的章節，想必會『很有趣』。」
除了殺手緊盯之外，對於台灣被列入操縱國無法樂觀的另一個理由，或也是楊金龍沒有反駁「99％」這個機率數字的緣由，是因為去年12月公布的這份匯率報告，對央行干預匯率的手筆只計算到2020上半年。但，下半年，其實才是央行阻升新台幣的重頭戲。
為什麼說是「重頭戲」？因為根據美方此次報告「悄悄」揭露的圖表數字顯示，累計去年7到10月，台灣央行外匯干預量已超過了100億美元。若加計上半年數字，台灣去年1到10月的干預總量約為198億美元。
這個數字，對比於主計總處的2020年台灣GDP預測值，占比已經超過2％；也就是說，央行此次未能滿足操縱國認定的第3個條件：買匯金額占GDP逾2％，若繼續算到下半年，恐在去年10月就已提前達標。
更糟的是，這還未考慮11月分台灣外匯市場出現罕見的「干預奇景」。
干預最長天期紀錄
釘死28.5元近月奇景
「台灣成了固定匯率國家？」11月13日中午12時整，一位長期關注台幣匯率的國內指標金控投資部門資深專員，盯著新台幣的當日匯率走勢如此驚呼。他指著電腦上的台幣匯價，從9點15分開始看到中午，匯價幾乎零波動，在28.510到28.513的3釐之間，奈米遊走。
「這大概是從11月9日開始的現象。」他回憶，11月9日當日匯市一開盤，新台幣就宛如一匹脖子被勒上了韁繩的野馬，任何一絲的「躁動」都不被允許，匯率牢牢釘死在28.5元價位。「這一天，應該是央行『無限量進場買匯』的開始。」
在他觀察，以往央行的阻升手法，通常是在尾盤重手買匯，而去年11月間，匯價連在盤中都是文風不動，被他認為是「台灣匯率市場自由化後從未見過的固定匯率奇景」，一直持續到12月3日下午才告終，為期近1個月，也創下央行「盤中匯率干預」史上的最長天期紀錄。「這段時間，新台幣對美元的盤中波動程度，甚至還比釘住美元、施行聯繫匯率的港幣還低。」該名專員強調。
央行此波無限量買匯，不僅讓去年11月的外匯存底創下有史以來單月最大增量，另根據央行近期公布的最新「準備貨幣變動統計」，去年11月扣除匯率波動後的「外匯資產」增加3099.7億元新台幣，折合美元約109億，若將此金額當作央行干預匯市的近似值，這代表央行該月的干預量，就已超過去年7到10月的總和。
整體來說，去年下半年新台幣的阻升「紀錄」恐已踩破美國底線，美國鷹派學者又已掌握更多央行阻升新台幣的路徑，並且，美國負責匯率報告的殺手級人物可能緊盯新台幣。這些，就像是綁住央行阻升新台幣之手的鎖鏈。如果衝破鎖鏈，台灣必將成為老美眼中貨真價實的「匯率操縱國」；但若放手讓新台幣升值，長期以來央行莫名承擔的2項重責大任，卻又可能讓楊金龍千夫所指。
總裁的困境三》放手升值 衝擊層面大
出口產業將蒙匯損、繳庫金額大減
「本行一向重視業者的心聲且深切體會業者經營處境⋯⋯。」去年11月12日，就在央行被認為「無限量買匯」的第4日，央行時任外匯局局長的顏輝煌（今年1月16日退休）罕見致函機械公會理事長柯拔希，向他解釋央行並非不在乎業者「死活」。此前1個月，柯拔希才在公開場合表示「新台幣升破29，很多業者都將做白工」，呼籲央行應積極干預匯市。
「如果新台幣持續升值，可能會迫使許多台廠離開台灣。」面對本刊詢問時，柯拔希不諱言地指出。而熟稔台灣紡織業發展的外貿協會前祕書長葉明水亦向本刊坦言，疫情加匯率的影響，紡織廠2020年前11月平均訂單，相比2019年同期已經掉了28％。
儘管不少本刊詢問的國內傳產指標企業都表示，已透過「以美元收款及付款」、「提高報價頻率」或「減少換匯時間差」等避險方式，盡可能降低此波新台幣強升的負面衝擊；但部分受訪業者也直言，中小型企業因為與客戶的議價能力較差，在這波匯率升值潮中會比較吃虧，「（它們）匯率成本恐難以轉嫁出去，要自己吸收，這就考驗產品能力。」成衣代工大廠聚陽無奈地指出。
業者大吐苦水之外，楊金龍另一個更大的「壓力源」，恐怕是來自央行每年的「關鍵任務」：盈餘繳庫。
去年10月中，央行發布的一個數字引起了國內媒體關注：1650億元，這是央行2021年「盈餘繳庫」的預算金額，卻也是央行過去13年來首次盈餘繳庫預算數低於1800億元。
攤開央行近10年盈餘繳庫金額，無論景氣與金融環境如何變化，1800億元，是1個八風吹不動的數字。這個數字，幾乎占去中央政府歲入預算的1成。
2020年中以來新台幣升幅強勁，國內指標傳產業者屢屢出面喊話，希望央行能適時進場「調節」匯率。（攝影／劉咸昌）
靠外匯存底獲利的代價
扭曲經濟、卸不下的「國庫金雞母」重擔
央行的主要獲利來源，是外匯存底投資海外資產的利息收入；主要支出大致有2項，其一是為了收回市場資金而發行定存單所必須付出的利息；其二，是外匯存底的匯兌損失。前者，只要央行壓低利率，並且市場資金浮濫到銀行必須「搶買」央行定存單，央行的利息支出就能受控；至於匯兌損失的控管，很簡單，阻升新台幣。
在這樣的模式底下，央行長期壓低利率、新台幣匯率，就能透過不斷擴大的外匯存底放大本金，創造收益，並且減少支出，達到如馬多夫騙局一般的「保證收益」；但長此以往的代價，則是長期低利率所營造的高房價溫床，低匯率形同補貼出口產業等連串扭曲現象。
另一個代價，是國庫長期依賴央行賺錢神話，也讓央行更難拋開這個不合理的重責大任了。2019年10月21日，央行副總裁嚴宗大在立院接受質詢，立委賴士葆就詢問央行可否將盈餘繳庫再進化，達到2000億元。
嚴宗大當時回應，央行繳庫金額「已到極限」。事實上，若立法院或行政院持續對央行「盈餘繳庫」施加壓力，在目前全球超低利率的環境下，央行很大可能只得透過「史詩級」的阻升新台幣、放大外匯存底手段，代價，不僅僅是被美國列入「匯率操控國」，也是已經畸形的新台幣雙率，更形扭曲。
「進退維谷」的央行總裁，此時此刻還能夠做些什麼？
學者獻策解方一》接軌國際標準
揭露外匯存底資料 改革順水推舟
對此，有學者建議，央行不妨可從2個面向切入思考，一是思考如何化解來自美方的壓力？二是思考如何增加國內市場對美元的需求？
先從化解美方的壓力談起。
事實上，若仔細閱讀去年12月的匯率報告，可以發現，美國對台灣的「抱怨」除了持續買匯，還在附註中留下了這麼一段：「台灣是目前唯一未依照國際貨幣基金（IMF）標準，公布外匯存底相關資料的亞洲主要經濟體。」
簡單來說，就是央行在外匯存底的揭露不符國際標準。恰巧的是，這也是賽瑟與Steven在2019年底的報告中，對台灣央行的指控之一。
美方口中的「國際標準」是什麼？答案是IMF於2013年制定的International Reserves and Foreign Currency Liquidity（IRFCL）。根據該標準，央行應公開本國金融機構及外銀在本國分行的外匯資產債權，例如央行存在本國金融機構及外銀在本國分行的外匯存款，以及外匯衍生性金融商品交易。
相較之下，台灣央行目前的國際收支帳，仍是沿用IMF2009年的版本。該版本中，IMF並未要求央行揭露屬於「住民債權」的外匯存款或換匯資訊。儘管自2020年第一次美方匯率報告發布後，央行已在其官網揭露每月換匯金額；惟外匯存款部分仍未定期公布，僅在赴立法院報告時偶爾會提及。
- 住民：能夠獨立擁有資產、承擔負債、從事經濟活動和與其他實體進行交易的實體（例如住戶、公司和政府部門等），其主要經濟利益中心位於該經濟體的經濟領土內，即為該經濟體的住民。
值得留意的是，加速央行資訊的「透明化」，也是楊金龍自2018年初上任以來，就多次公開承諾的改革方向。也因此，如今美方的壓力，央行或可看成是「順水推舟」，若能盡速揭露，一方面可化解美國對台灣「隱匿干預匯市」的疑慮，另方面也是和國際最新標準接軌，楊金龍理應沒有排斥的理由。
學者獻策解方二》創造美元需求
鬆綁海外投資、外幣商品 兼顧金融發展
「楊金龍困局」的另一可能出路，是「如何增加美元需求」。對此，央行除了在日前給金管會建議的「放寬壽險海外投資限額」外，去年12月也對外預告將修正《銀行業辦理外匯業務管理辦法》，打算開放部分銀行可在境內發行金融結構債。這個作法不但被金融業視為「史上最大鬆綁」，也獲得前央行副總裁、中信金融管理學院講座教授許嘉棟按讚，認為是「緩解升值壓力且兼顧金融發展、滿足國人理財需求」的策略。
事實上，就在央行發出求救信後，金管會主委黃天牧也表示將「盡量開放外幣商品」，創造更多美元或其他外幣需求。
不過更有學者表示，匯市穩定本來就不只是央行的事，也不只是金融產業的事，更是國家級的產業升級大事。他以中國在2006年的「轉骨大計」為例，當年3月，中國國務院先表態將「轉變出口增長模式」，改為「高度重視進口增長」；年底，中國商務部宣布「積極擴大進口戰略」，相關論述中，目的之一就包括了緩解人民幣升值壓力。
一連串動作在隔年展開，包括盤點鼓勵進口商品項目，編製《鼓勵引進技術目錄》，搭配相關進口稅率及貸款補貼等，並用國家級的高度，宣導「外匯存底是擴大進口的基礎、通過引進國外技術設備讓產業升級」等概念。回頭來看，中國在2007年的經常帳盈餘占GDP超過9％，但一趟「擴大進口運動」之後，此數字在2年內即降至5％以下，隨後更常態性地在2％上下。
在這波升值潮中，台灣廠商並非沒學到經驗，包括儒鴻等不少傳產業者表示，在編製今年預算時，對新台幣匯率的預設值已壓到28元；然而，高盛的最新預估值是27.2，美國匯率報告認定新台幣匯率仍低估2成左右，而那位緊盯新台幣的殺手，則把新台幣匯率的合理值設定在25元⋯⋯。
做好準備吧！升值壓力仍大，而且央行已難再強力阻升；但所謂的準備，除了避險，或許更該思考如何「善用」23年半以來最強的新台幣匯率。
