國際油價日前出現前所未有的崩盤走勢，5月交貨的美國西德州輕原油價格4月20日開盤後一路下跌，台灣時間21日清晨2點過後跌破0美元成為負值，一度出現每桶負39美元的驚人價格。這則新聞震驚到不只投資人，大家都想問到底是怎麼回事？難道去加油站加油，還要退給我錢嗎？當然不是。負油價的意思是代表生產商不但免費奉送原油，還付錢給願意承接的人，只希望出脫手上的原油。
新冠疫情蔓延全球，各類商務活動及 旅遊行程瞬間凍結。原油的需求劇 降3成，油價暴跌後，近期又像颱風過境 後的海面，大起大落。何時崩跌的油價方 能止跌回穩，恐怕還需要歷經各方政治目 的及商業利益考量的淬煉。
關卡 1 原油庫存去化速度
首先，就原油的供給面來看，2019年每 日平均產量約1.02億桶，包含8,200萬桶傳 統原油，和2,000萬桶非傳統原油，非傳統 原油包括頁岩油、凝析油和生質柴油等。
過去10年，美國因開採頁岩氣的產量大 幅增長，連帶使副產品頁岩油和凝析油也 跟著大量產出。美國石油產量由2016年的 平均每天1,450萬桶增長到2019年的1,966 萬桶，其他非傳統原油占37%。通常油井 和頁岩氣是停不下來的，更不會有降低產 能利用率的方式減產；要麼全停，不然就全產。所以，在5月之前全球每 天產量大約在9,800萬桶；5月1 日起0PEC會員國每日減產970萬 桶後，全球日產量才會降到 9,000萬桶以下。
依據原油產量與消費 量的數據推估（見圖 1），截至第2季底， 全球原油庫存量將新增16 億桶，假設第3季為供需平 衡，第4季起OPEC仍維持減 產970萬桶，需持續到2021 年5月，才有機會將多出來的 庫存消化完成。因此，油價到2021年第2季才有機會 回升到每桶50美元。不 過這些假設是在金融維 持穩定、沒有企業倒閉 潮和系統性風險發生； 加上疫情解除、川普順 利連任、經濟回穩的前 提下，明年油價就反彈可期。
根據美國能源署 （EIA）公布的資料顯 示，截至今年5月1日， 美國原油庫存達5.33億 桶。其中1.28億桶在途 運送（包括水運、鐵 路、管線），其他4.05 億桶在庫儲存。5月初 美國原油儲存能力為 6.53億桶，目前倉儲使 用率為62%，和今年1 月中旬庫存4.28億桶、 使用率46%相比，高出 16%。
近期自產量大減，已 從2019年12月日均量 2,031萬桶減少到2020 年4月日均量1,569萬桶 （見表1）。美國原油 生產業者不會有爆倉的 問題，因為他們知道自己的產銷能力；但是投機的貿易商或投 資者則可能有此危機。
關卡 2 OPEC擴產搶市效應
沙烏地阿美石油公司（Saudi Aramco） 2019年12月11日在沙國證券交易所正式 掛牌交易，市值來到1.8兆美元。Aramco 屬於沙烏地阿拉伯皇室資產，原油產量占 世界總產量的11〜13%，是全球盈利最好 的油公司。
2019年上半年，Aramco淨利潤469億美 元，而且全部用作分紅；2018年淨利潤 1,110億美元，分紅750億美元。全球市 值最高的公司蘋果同期淨利潤216億美 元，最大上市石油公司埃克森美孚淨利 潤55億美元。Aramco每日減產500萬桶 原油，持續20天；全球原油在2019年第 4季減供1億桶，推升油價，為Aramco上 市鋪路。
OPEC今年3月6日在維也納協議減產會 議談判破裂；沙烏地阿拉伯增加產量每 日300萬桶，低價擴大市場份額，搶市 的策略未必不可行，但決策者若非現任 王儲穆罕默德沙爾曼（Mohammed bin Salman），應該不會出此高招。
其主要目的是減產無法推升油價之 際，乾脆反手增產以維持其油價控制者 的角色。做法包括：1. 需求減少但增加 產量，擴大市場份額，減少絕對營利的衰退。2.打倒美國頁岩油的競爭對手， 奪回全球油市主導權。3.合約客戶再多 給折扣，低價強力搶市。
此外，低油價策略目的包括：削減頁 岩油的優勢，拖延替代能源的發展：如 太陽能、風力發電、生質柴油等；推遲 電動車成長期的時程，創造汽、柴油引 擎交通工具的競爭優勢。更甚者還可進 一步逼退煤化工（CTO）和甲醇製烯烴 （MTO）業者離開石化市場。
關卡 3 疫情衝擊需求何時落幕
新冠病毒疫情對石化原料市場持續影 響，第2季油價將維持低位，WTI（西德州 原油）預估維持在每桶15〜25美元，布蘭 特原油預估維持在每桶20〜30美元。新 加坡大型石油貿易商興隆倒閉造成38億 美元壞帳，開啟市場限縮放帳的行規。
中國民營石化、化纖原料廠仍維持80 〜90%開工率，但是，煤化工或甲醇製 的產線則大幅下降到50%以下。中國 PVC（聚氯乙烯）開工率約70%，電 石法PVC生產成本約為每噸5,100人民 幣，高於乙烯法PVC每噸約1,000人民 幣；因此，電石法PVC廠家大多在第2季 安排停產檢修。美國EDC近期報價下跌 到每噸60〜70美元，為1996年來最低 價，也有利乙烯法的下游VCM和PVC的 成本競爭力。
疫情蔓延重創終端消費市場，全球疫 情除大中華區略見控管成效，義大利、 西班牙及德國等歐洲國家疫情慘烈。身 為全球最大消費市場的美國，全國封城 關廠停工，衝擊GDP約10〜20%。
中國PTA（對苯二甲酸觸媒）業者開 工率提升到80%，但是，下游聚酯化纖 廠開工率大多低於50%，成衣品牌只有 取消或延遲訂單。預計未來半年化纖業 及PTA、MEG和CPL的供需將持續失衡的 市況。服飾品牌ZARA、H&M和Uniqlo預 估上半年營業額至少衰退50%以上。整 個紡織及成衣供應鏈亦受封城、鎖國等 影響，品牌和百貨零售商金流也可能受 嚴重考驗。
財務不夠健全的企業將從第2季起浮現 問題，企業倒閉潮可能在第3季大量出 現。如果疫情無法有效控制，油價仍維 持低價，終端需求仍受限於防疫管控，系統性風險不得不防。
原油後勢：Q2落底，Q3起連續成長
原油需求減少所致，預期今年布蘭特 油價日均價約每桶36美元，年增率下跌 約44%。受疫情影響，石化產業景氣預 估第2季將達到谷底，更壞的機率不大； 第3季起陸續復甦，若疫情不再擴大，石 化產業有機會連續6季度成長。
以台塑集團4家主要上市公司為例， 預估今年獲利平均將衰退40〜70%；然 而，明年平均獲利有機會翻倍成長。今 年油價將持續大起大落，明年若無疫情 影響，油價將重回每桶40〜60美元。
Aramco有能力控制供給量拉抬油價， 該公司已經上市，需要漂亮的財報數 字，沙國王儲沙爾曼絕對會發揮他對全 球原油價格的影響力。
本文摘自今周特刊《商品期信ETF》
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