達人看美股》擁穩定高配息優勢 升息趨勢下等買點 菸草業龍頭 兩路並進穩住市場

九月二十日，美國聯準會主席葉倫（Janet Yellen）宣布，自今年十月起，每月減少買債上限一百億美元，每三個月增加縮表力度，直至每月減少五百億美元；且今年底前將升息一次，從一％至一．二五％增為一．三七五％。至於聯邦基金的中性利率（neutral rate）從三％下調至二．七五％，與金融海嘯前的四．五％相距甚遠，顯示國庫券利率將長期處於低水位，對收息股是利多消息。

這次升息，雖是美國勞動巿場持續增強和經濟表現良好所奠定，然而GDP（國內生產毛額）增長預估值將逐年下降，從今年二．七％跌至明年二．一％、一九年二％，至於八月非農就業增長較預期差，只有十五．六萬個，而且失業率微升至四．四％，平均時薪二十六．四美元、年增率二．五％。由於職位增長多在非技術型人員，如倉管、物流與食物處理，增長水準較遜，近來又有北韓導彈風波，引發美國轟炸機飛近北韓空域近距離示威，在在確認經濟增長緩慢的勢頭。
 

推替代菸 避免禁菸潮傷獲利

本期的主角菲利普．莫里斯（Philip Morris International，簡稱PMI），是全球最大菸草公司，自二○○八年起就與美國萬寶路（Marlboro）的經營者Altria分家。

PMI主要產品是中、高端香菸，如萬寶路、LARK和Parliament，在禁菸趨勢下，公司致力發展風險降低產品（RRP，Reduced-Risk Products）。

不可諱言，這類「替代菸」一直引起爭議，因為它可以同時被看成誘導人們吸菸的魔鬼，或是協助菸民戒菸的利器。RRP確能降低致病風險，是因為使用時沒有燃燒的過程：香菸燃燒時的菸霧，含有超過五千種可能致癌的化學物，但電子菸原理是將含尼古丁的液體氣化，以加熱來取代燃燒過程，使其不含焦油，也令有毒物少得多。PMI的替代菸有iQOS和HEETs（又稱heatsticks），單價較高，菸民若能逐漸轉用RRP，公司以後便無須害怕政府打壓香菸。

要研究RRP的前景，主要看它能否取代香菸。RRP和香菸同樣含有成癮物尼古丁，可刺激膽鹼能神經元、釋放乙醯膽鹼，讓使用者感到興奮，從而達到提神醒腦的作用。受刺激的膽鹼能神經元又會產生多巴胺、谷氨酸和天然止痛劑安多酚（運動也會促成腦部釋放），因此吸菸令人心情愉悅。

RRP能替代香菸的理論表面上成立，但香菸或電子菸與食物一樣，入口的東西格外需要重視用戶體驗。為評估商機，筆者找來旅居香港的韓國朋友分享經驗，談起iQOS，他親身體驗過後，對產品讚不絕口，他十九歲開始抽菸，認為iQOS 能替代香菸七成「功能」，口感佳且無異味。

他指出，由於燃點的液體是化學物，他一定選擇大廠PMI。最近投資銀行UBS在日本完成的調查也顯示，菸民試過iQOS後，棄香菸投iQOS懷抱的比重達六五％，可見在品牌效益下，PMI的替代菸，潛力可期。

以九月二十一日收盤價一一二．九二美元計，PMI巿值一七五三．九億美元，今、明年每股稅後純益（EPS）預估四．九美元和五．四三美元，本益比二三．○四和二十．八倍，今年利潤至少八成以配息回饋股東，預期殖利率為三．七五％和三．八三％，與現今的十年期美國國庫券孳息率二．二五九％比較，PMI殖利率高出一．五％。

兩者落差比年初大幅收窄，原因是地緣政治風險令美元相對偏強、不利公司營運，加上殖利率與美元走勢，對PMI股價的影響較大，顯然升息預期令其魅力下降。

但PMI以長期高配息及穩定的業績增長吸引投資人，數據顯示，公司每年調漲產品售價七％，以致銷售量微降二％，但收入仍可成長約五％，因規模經濟效應，禁菸趨勢對獲利年增一成的格局絲毫無損，當然，未來聯準會持續升息的力度，仍將影響市場對PMI的進場意願。

美國禁菸法規以嚴謹馳名，但就算是七月底美國食藥管理局（FDA）有關減輕尼古丁的公告，也只影響美國本土的新產品，顯示各方討價還價的過程將曠日耗時。
 

賣低價菸 主攻亞、歐市場

美國政府與菸商周旋尚且如此吃力，菸商在其他國家的話語權更是無庸置疑，例如新品RRP iQoS在美國還未獲准上市，在日本已賣三年。加上亞洲和歐洲人均GDP較低，低價菸仍大有可為，都是PMI優勢明顯的市場，讓公司能用一般菸和替代菸「兩條腿走路」，在已開發國家如日本、韓國，和新興巿場如印尼、巴基斯坦，採差異化攻勢。

總的來說，PMI實力雄厚但漲幅過大，現時買進、現金殖利率不足四％，卻要面對外匯貶值、地緣政治和獲利回套的風險，要購入如此優質的公司，只好耐心等機會了。
（作者為香港文化產業聯合總會財務總監、CFA、FCPA，專頁www.facebook.com/yiuwinghim）