從葉倫就任美國聯準會主席到現在，3年來，她所預告的通膨壓力，並未到來。濫印鈔票，沒帶來物價上升；就業熱，也沒帶升物價。通膨哪裡去了，全世界都在問。
葉倫把頭髮都等到全白了。一四年二月至今，美國的非農就業人數總共增加逾九百萬人，失業率由六．七％降至四．四％，但是核心CPI曾經是一．六％，現在是一．七％，仍然沒有達到政策目標二％。頗具諷刺意義的是，決策者更關心的核心PCE， 葉倫上任時為一．四一％，現在快要離任了，仍是一．四一％。
這兩代投資者，在大學選讀經濟學課程時，都曾學過菲利浦曲線，知道通貨膨脹和失業率之間存在著穩定的負相關。換言之，當失業率得到改善後，通貨膨脹可預期地出現上揚。葉倫及其他公開市場委員會成員，在上世紀七、八○年代接受的就是這個經濟學金科玉律，就業狀況明顯改善，物價必然隨後上升。
如此的濫印鈔票，為何沒有帶來物價上升？如此熾熱的就業市場，為何沒有帶來物價上升？這個問題不僅美國人在問，世界其他國家的人也在問，是乃世界性現象。
首先，君不見各國股市屢創新高，債市房市各有精采？金融危機後，各國銀行的金融仲介功能普遍弱化，企業寧可做金融投資（美國回購股票、中國炒房地產）也不加碼實業投資。QE未能滲透到實體經濟，企業家對未來前景仍不樂觀，實業投資爽約，實體物價自然難有大作為，受惠的是金融資產價格。
其次，科技創新不僅帶來生產力的提高，也顛覆了許多產業的運作和盈利模式，從網上購物到共用經濟， 傳統商業正在面臨新經濟的嚴峻挑戰，他們失去了加價能力。同時在就業市場，不僅工會式微，現在的就業形態也趨向臨時化、碎片化、外包化、機械替代化，員工漲工資變得越來越難。
以目前通膨水準，聯準會根本不需要再連續加息。然而，葛林史班時代將過低利率維持過久，帶來了房地產泡沫／金融危機，慘痛教訓記憶猶深。而且再不提高利率，等到經濟開始下行時，貨幣當局就沒有政策工具了。
那麼到底加不加息？筆者給出的建議是：一、忘掉菲利浦曲線，重寫／重修經濟學；二、除了消費物價指數，盡快編制金融價格指數。
（本專欄隔周刊出）
