美元升值、商品跌價、全球成長放緩，這些似曾相識的場景，預料仍將在2016年上演，只不過，情節更劇烈、節奏更狂妄。諾貝爾獎得主席勒說，你會不斷看見令人失望的經濟數字；信評機構穆迪示警：這將是充滿驚嚇的一年。如何在經濟板塊動盪的關鍵時刻獲利？從資本市場的贏家思惟裡，你能找到正確答案。
「Déjà vu。」（似曾相識）高盛證券這麼形容未來一年的世界經濟與金融局勢。在十一月二十三日發表的二○一六年全球展望報告中，高盛強調：「未來一年的展望，許多面向，都和過去一年的趨勢相差不多。」
全球經濟弱成長、新興市場資金流出、油價與原物料價格下跌、中國經濟成長趨緩……，這些在二○一五年陸續發生的現象，可能也是未來一年的主旋律；不同之處，是這些略帶傷感情緒的曲調，在進入新的一年後，恐怕會以更狂妄而猛烈的節拍運行。
動盪，恐將加劇。這是面對二○一六年必須要有的第一個心理準備。
讓動盪加劇的原因，首先是「抗壓性」。與過去一年相比，世界經濟抵禦風險的能力，已經明顯削弱。「看似穩定，但市場出現『驚嚇』的機會將遠遠超過『驚喜』。」十一月中旬，三大國際信用評等機構之一的穆迪，發出警示報告。接受採訪時，穆迪分析師威爾森（Alastair Wilson）提出了淺顯易懂的理由，「在穆迪的主權評等裡，目前有一七％的國家被評為『負向』展望；而在一年前，這個比率僅有一三％。」
主權評等的升降，主要是以國家經濟與金融穩定的前景為判斷，「負向」，代表經濟與金融局勢「可能往負面發展」。當愈來愈多的國家區域被貼上負向展望的標籤，就像地表上存在裂解危機的地殼面積愈來愈大。事實上，就在穆迪發表報告後，它們又陸續調降了部分區域的評等，現在，負向展望的國家比率已達到二○％。
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最關鍵變數：美國升息 資金退出新興市場、原物料崩跌
不幸的是，引爆地殼動盪的火力，卻也會在一六年之初就迅速加溫。關鍵，就是美國升息。
一般評估，美國聯準會有六○％的機率，會在十二月中進行十年來的首度升息，即使延後，預料也不致拖過明年第一季。不少聲音認為，美國升息僅會以微幅、緩步的節奏進行，且今年下半年以來市場多已提前反映；但就像諾貝爾經濟學獎得主席勒（Robert Shiller）接受本刊專訪時所說：「歷史上從未發生過零利率這麼久的狀況，因此，也沒人能預料，一旦升息會發生什麼事！」危機發生的機率，絕對存在。
更淺顯的警告，來自資產管理業者。聯博資產管理美國經濟學家卡爾森（Joseph G. Carson）統計，自二○○九年至一五年第二季，美國家庭持有風險性金融資產的市值增幅，比美國名目ＧＤＰ成長多出了二五％，這個數字，已超過○一年到○七年，那波釀成金融海嘯的非理性榮景。在此之下，即使聯準會僅有微幅升息，仍然不可小看資金環境變化，對各種資產價格的影響。
美國升息的影響是什麼？直接的聯想是美國利率升高、美元相應走強；再往下想，美元走強意味新興國家貨幣貶值，此將加速資金從新興國家流出；再者，商品能源價格以美元計價，美元走強，也將對商品價格帶來更大的跌價壓力，讓原物料出口國的經濟前景雪上加霜。
最麻煩問題：疲弱經濟 新興市場將成全球經濟風暴核心
這還沒完，當能源價格持續下跌，以能源產業占大宗的高收債市場自然風險意識高漲；再加上升息環境造成企業舉債利率攀高，企業「以債養債」的槓桿遊戲可能因此斷鍊，這是二○一六年的債市隱憂。至於股票市場，同樣不能免於能源價格下跌的影響，原因在於，過去幾年支撐全球股市的力量──油元，力道勢將削弱。
這些，或許是偏向悲觀預期的升息衝擊劇本，但別忘了，一六年的世界經濟正處在一個脆弱格局之中，實體經濟無法對金融衝擊提供有效的抗壓。疲弱的經濟成長、難測的升息衝擊，這兩者就像是一把長弓的兩端，把全球經濟拉成一條緊繃的弦。
緊繃、焦慮，是不少投資機構對二○一六年世界經濟的形容詞，而這些情緒糾結的核心，首先就在新興市場。這裡，是明年全球經濟的風暴核心，資金抽離、商品跌價，都有可能在新興市場隨時引爆深層危機。
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新興市場》弱經濟的風暴中心 資金大舉抽離 強美元重擊原物料
十一月底，美元指數多次挑戰一百大關，創十年來新高，如果聯準會在十二月或日後的會議決定升息，美元必然更有本錢挑戰下個高點。而對所有新興市場經濟體而言，美元持續看漲，從來不是好消息。
瑞士信貸亞洲區首席經濟學家陶冬曾在來台演講時，多次公開示警：「當資金回流美國，新興市場必有一劫！」回顧過去一年，日益強勢的美元，確實讓資金大幅撤出新興市場，本國貨幣紛紛重貶，印證了他的預言。
國際貨幣基金（IMF）也統計，光是今年第三季，資金流出新興市場股、債就達四百億美元（約新台幣一．三二兆元），前三季累計流出五七六億美元（約新台幣一．九兆元），是○八年金融海嘯迄今的最高紀錄。
高成長不再 「要開始接受失望」
不難想見，萬一美元續強，對大批新興國家的資金面與經濟面衝擊只會更加沉重。也難怪席勒在接受《今周刊》專訪時直言，如果用一個單字形容一六年全球經濟，「大概是『疲弱』（on the weak side）吧！」他解釋，新興市場經濟體多年來維持高速成長，已經讓市場聽慣了好消息，如今「大家要開始接受失望了」。因為從地緣政治到出口衰退，加上美國升息在即，令新興市場終於放慢腳步。
以原油輸出大國俄羅斯來說，明年展望恐怕還是很難樂觀，主要原因在於：伊朗。
今年七月，參與伊朗核子問題談判的六國正式協議，將解除對伊朗將近十年的貿易制裁。因此，伊朗正摩拳擦掌、準備奪回能源市場。以伊朗握有全球近一成石油、油價又在低價區來看，多了這個重量級賣家，對明年油價肯定是利空。委內瑞拉石油部長皮諾（Eulogio Del Pino）就預期，明年油價有可能跌破每桶三十美元大關。
展望明年經濟 巴西是關鍵指標
除了產油大國俄羅斯將受到低油價的持續重擊，原物料大國巴西的挑戰也很嚴峻。從石油、工業金屬到「黃小玉」（黃豆、小麥、玉米），每一種巴西大量出口的產品，近年價格幾乎都攔腰砍；出口慘跌之外，廠商裁員對內部經濟的衝擊也已浮現：在巴西，失業率已接近失控。
官方統計顯示，今年十月巴西失業率達七．九％，遠超過一四年同期的四．七％，全國失業人數更是十四年新高。研究機構估計，巴西今年國內生產毛額（GDP）年增率為負三．二％，明年為負二％。由於巴西將在大城里約舉辦夏季奧運會，巴西經濟會不會成為新興市場最先倒下的骨牌，是展望一六年經濟時，最需要提高警覺的變數。
原物料價格崩盤，已讓出口國的財政、企業槓桿瀕臨崩潰。國際貨幣基金（IMF）警告，過去十年，新興市場國的企業債以倍數成長，從○四年的四兆美元，成長至一四年的十八兆美元。由於各新興市場國銀行，陸續出現壞帳率增加的跡象，不難推斷，新興市場經濟開始惡化，去槓桿過程還將持續。
從俄羅斯到巴西，明年恐因原物料跌價拖累經濟。（圖/Getty）
中國》仰賴內需獨善其身 可望軟著陸 但撐不住商品價格探底
一六年是中國「十三五」規畫的頭一年，可能也是全球最聚焦觀察中國的一年。中國國家主席習近平指出，未來五年，中國GDP平均年成長六．五六％，對比其他大國，速度不算慢，但較往年大幅放緩，也是鐵的事實。
今年中國消費熱絡，彌補經濟成長失速的問題，至於明年中國能否帶動製造業，是主導GDP增速的關鍵。（圖/CFP）
製造成本升高 世界工廠地位不保
「中國成長會放慢，但應不至於硬著陸。」富邦金控總經研究資深協理羅瑋指出，今年下半年，中國民間消費轉趨熱絡，加上政府推出涵蓋七成新車款的減稅方案，十月新車銷售一口氣比去年成長一三％，整體來看，內需力道應能撐住經濟成長。
但他也預警，今年中國生產者物價指數（PPI）表現不佳，為明年經濟埋下未爆彈。數據顯示，中國PPI不僅連跌四十三個月，跌幅還逐月擴大，十月較去年同期大跌五．九％，回到金融海嘯時水準。換句話說，今年十月賣出的工業產品，比去年打九五折，廠商成本卻只增不減，「世界工廠」地位當然搖搖欲墜，甚至拖累中國經濟，有可能陷入通縮。
羅瑋因此認為，當明年春節假期、消費旺季過後，市場買氣回到正常水準，新的建設計畫能不能扭轉製造業衰頹，或者流於紙上談兵，將左右中國經濟成長。
一旦中國製造業持續低迷，原物料價格可能進一步探底，屆時美國經濟若因為石化產業蕭條而放慢，就可能導致全球經濟在明年底瀕臨衰退。
「輸出衰退」 帶衰航運、金屬業
身為世界第二大經濟體，中國經濟感冒，讓全世界跟著打噴嚏。最明顯的例子是銅價。銅曾在中國加入世貿組織後連年大漲，○八年最高漲到每噸八千八百美元，如今在四千五百美元左右，幾乎從高點回檔五成。其他包括鎳、鐵礦石等金屬，價位同樣直探低點，連帶使得航運業面臨一場生存之戰。
以全球貨櫃航運龍頭馬士基（Maersk）來說，過去兩年雖然產業不景氣，但是公司獲利仍持續上升；直到第三季財報顯示，獲利大幅下滑，公司立即宣布裁員四千人，並縮減原本的造船計畫。
散裝航運的廝殺更慘烈，波羅的海航運指數（BDI）因為運價暴跌，已經創下四九八點的歷史新低，在七年半前，BDI的歷史高點是一一七九三點。因此，丹麥Copenship、中國大連威蘭德、韓國大波等公司相繼破產，日本排行前五的第一中央汽船，則在十月宣布倒閉，是今年第四家不堪虧損而收攤的散裝航運業者。
從一路崩跌的銅價到航運，中國經濟放緩的蝴蝶效應，勢必在一六年繼續上演。
簡單說，在IMF納入人民幣為SDR（特別提款權）後，金融改革還將大刀闊斧繼續進行，以完成人民幣國際化；一六年的中國，或許能夠以提升內需，緩衝自身經濟著陸的力度，但這個經濟大國，卻再難扮演推升全球物資需求的買主角色了。
日本》復甦得看「外需」臉色 安倍經濟學失靈 救衰退得出新招
相較於仍有政策空間的中國，日本處境似乎更加困難。官方數據顯示，今年第二、第三季，日本GDP較去年同期衰退○．七、○．八個百分點，已經符合國家陷入經濟衰退的定義。換句話說，自從首相安倍晉三上台，全力推動「安倍經濟學」，試圖用貨幣政策催出經濟成長，如今看來政策效果不僅逐年遞減，甚至適得其反。
「安倍經濟學算是失敗了！」瑞士信貸日本首席經濟學家白川浩道（Hiromichi Shirakawa）說。白川分析，由於日圓貶值、消費稅增至八％，日本家庭的購買力，已被輸入性通膨（進口品價格上漲導致的通膨）侵蝕；另一方面，受薪階級薪資只有少許成長，受這兩項因素影響，日本經濟再度衰退。
白川指出，受薪階級薪資停滯，不僅反映人口快速老化，以及中低收入的服務業勞工比率上升，更有可能是日本廠商失去定價能力，進而無法給員工加薪的警訊。「這些都不是印鈔票就能解決的。」白川坦言。
儘管安倍晉三喊出「新三箭」，日本央行也相當可能擴大量化寬鬆貨幣（QE）規模，但白川浩道大聲呼籲：「進一步QE，還有寬鬆日圓的措施，未來都會傷害日本經濟！」然而，官方思惟顯然與白川的呼籲背道而馳。日本央行行長黑田東彥日前表示，為了實現二％通膨率目標，將在必要時「毫不猶豫地採取動作……；日圓貶值有利於出口改善。」
在美國升息之下，日本貨幣政策若有進一步寬鬆動作，貶值幅度恐將加劇，而這也等於是讓國家經濟更加仰賴「出口」。換言之，日本經濟的二○一六年復甦力道，恐怕必須以「外部需求」為重要指標；高盛證券就表示，外部需求減弱，將是日本明年經濟的重要風險之一。
經濟重陷衰退，家戶收入成長停滯，顯示「安倍經濟學」已遇到瓶頸。 （圖/Getty）
歐元區》擴大ＱＥ效果難樂觀 近憂加遠慮 景氣脫困仍不易
日本經驗顯示，量化寬鬆再怎麼用力，推動經濟成長的預期目標，也愈來愈難達成。儘管如此，歐洲央行（ECB）仍打算全力一試，擴大QE範圍。
歐洲央行前一輪QE行動，為什麼效果不彰？中國中信證券分析，歐洲金融業壞帳比率偏高，放貸能力受限，流動性不易從銀行流向實體經濟；換句話說，資金依舊卡在銀行「出不去」。
另一方面，失業人口居高不下，令消費意願緊縮，也是QE效果一再受到侵蝕的原因。以即將舉行大選的西班牙為例，雖然失業率在歐元區四大國（德國、法國、義大利、西班牙）下降最快，但其青年失業率高達五成，不僅是法國、義大利的兩倍，更是德國五倍；同時，新增就業人數看似增加，但這些工作機會絕大多數是臨時工，收入有限，自然不會想要多消費，而這個趨勢短期似乎很難有效扭轉。
除了前述的遠慮，歐洲今年又有難民大批湧入，大大增加各國財政負擔；以及巴黎恐怖攻擊，嚴重傷害消費意願。近憂加上遠慮，明年歐洲經濟即使有德拉吉全力「放水」助陣，恐怕還是得保守看待。
歐洲央行總裁德拉吉很可能擴大原本成效不彰的QE ，能否帶動經濟成長，市場存疑。（圖/Getty）
美國》不可忽視的黑天鵝 全球經濟最亮點 股市反轉隱憂浮現
根據高盛證券的預估，美國標準普爾五百指數，在一六年底的收盤會在二千一百點，這個指數，幾乎就是目前的水準；換言之，高盛證券認為，未來一年的美國股市「不會漲」。
高盛預估，「當升息趨勢確立之後，本益比必然降低。」因此即使升息代表企業盈餘有向上成長機會，但股價的向上空間卻難同步提升。然而，相對於其他論點，高盛對於美國金融市場的預估算是樂觀的。
回到美國升息的影響，美元走強將使能源價格進一步跌價，影響所及，是過去幾年支撐股市的超級金主開始縮手。這些準備大砍手上股票部位的，正是各產油國成立的主權基金。
例如挪威宣布，全球最大、規模達八千三百億美元的挪威政府養老基金，正進行成立以來首次撤資，準備將資金彌補減稅後的財政缺口，以便提振經濟。而根據IMF的預估，一旦油價跌破四十美元，挪威政府就必須以舉債方式來支應財政支出；對另一滿手金融資產的阿布達比來說，早在油價跌破五十五美元時，國家財政預算就會出現收支缺口。
此外，近年來，在超低利率的環境中，滿手現金的美國企業熱中買回庫藏股，直接效應就是推高股價；但進入一六年後，資金成本料將隨著升息開始攀高，加上股價位居高檔，企業將手中資金買回庫藏股的力道勢必減緩。
根據高盛預估，美國企業將現金用於庫藏股的比率，在今年將達二八％左右，這個數字，逐漸逼近○七年金融海嘯前水準，這也意味著庫藏股對於美股的支撐力道已達極限。
整體而言，美國是目前共識度最高的「二○一六經濟亮點」，但美國股市的下跌風險，卻也可能是最意外、並且對全球帶來重大衝擊的黑天鵝之一。
