獨家專訪〉暢銷書《貨幣戰爭》作者宋鴻兵：中國資金外流問題相當要命

宋鴻兵答（以下簡稱答）：有三種理論來解釋這次貶值的原因。第一種是有關人民幣匯率市場化改革的說法。以前人民幣匯率，央行(指人民銀行)有個中間價。在過去的一段時間，人們發現到這個中間價的指導意義愈來愈弱，因為在這個中間價下，你成交不了。

實際的匯率會比這個低，但它還是把中間價定在這個地方，所以就與市場真實的情況是脫節的。這回改革，事實上是要參考昨天的收盤價，以昨天的收盤價為起點，然後這個中間價實際上就會下調，這樣的話，就更加符合市場實際交易情形，而且可以使整個匯率的波動區間連結在一起。

第二種說法則是認為，人民幣貶值可以刺激中國出口。第三種解釋是說人民幣要國際化，要加入特別提款權（ＳＤＲ）這個籃子，所以我們需要按照國際貨幣基金（IMF）的要求來進行調整。但我覺得，這三種解釋都不能說到問題的本質！

問：那麼，問題的本質到底是什麼？

答：譬如說第一種解釋吧！它要進行市場化，實際上我們看到人民幣貶值了兩天，大概跌了四％，然後第三天人行馬上干預市場。就在八月十二日匯市交易的最後十五分鐘，人行大力介入。它用了兩種方式，第一種是命令，或者說是指導所有大型商業銀行，不允許作空人民幣，這是明顯的干預。第二點就是它透過某一家銀行或兩家銀行，大力拋美元買人民幣，當時已經貶到六．四幾了，然後把它強行拉到六．三九。你說是市場化改革的話，這個就明顯的不對，第一種觀點就站不住腳了。

第二種解釋就是透過人民幣貶值刺激出口，這個觀點同樣站不住腳。因為如果現在全球貿易整體在成長，速度愈來愈快，那人民幣貶值的確可以提高中國產品的世界市場占有分額(指市占率)。但現在出現的情況是，全球貿易成長愈來愈慢，特別是今年第二季以來，所以在這種情況下要貶值人民幣，是不可能去獲得更多市場分額的。加上你要這麼做，其他國家的貨幣也會跟著貶，譬如說新台幣、韓元、日圓就會有新一輪的貶值。這樣的話，實際上你刺激別國貶值，只會激發貨幣之間的戰爭，所以第二個解釋也有問題。

外匯存底流失才是問題核心！

問：那麼中國納入特別提款權貨幣，應該是公認人民幣堂而皇之貶值的理由了？

答：加入ＳＤＲ，我覺得更站不住腳了，因為中國加入ＳＤＲ沒有什麼實際意義。ＳＤＲ它的基本原理是為了保持各個國家貿易支付平衡，或者在緊急情況下，能得到一定比率，或一定額度的貸款。老實說這對於中國來說，現在沒有什麼實際上太大的價值。對全局沒有什麼明顯的影響，所以我認為這三種都不合理，都不能完全解釋人民幣貶值問題。

問：人民幣貶值問題的核心在哪裡？

答：我認為，與中國最近這一年多來資本外流引發的外匯儲備（指外匯存底）下降是有關的。去年七月後，美國停止量化寬鬆，導致全球的美元開始回流美國，我在去年三月就提出人民幣到了一個拐點了，再往後可能出現三％到五％的貶值。當時主要的判斷是，因為前年大家都借了很多美元的負債，美元便宜嘛！或者利率低，大家就瘋狂借美元，新興市場國家到去年七月時，已積累五．六兆美元的龐大負債，或是以美元計價的負債，包括中國，很多國家都是這樣。

現在的情況是一旦美國停止量化寬鬆，美元要回流，就會加重各個國家這些借美元者的還債壓力，於是美元以外的貨幣匯率容易貶值，同時這個貶值會誘發資產價格下跌、金融市場不穩定，包括外匯儲備縮水，還有資本外流，種種現象同時發生。中國從去年七月也出現這個現象，中國外匯儲備在一四年六月底是接近三．九九兆美元。但是到了今年，一年之後，現在變成三．六九兆美元，說明在這一年之間，外匯儲備縮水了三千億美元。

中國若大賣歐、日元 將造成惡性循環

問：少了三千億美元，問題應不大吧？因為中國外匯存底還有三．六九兆美元，仍是世界第一多，應足以支撐人民幣匯價？

答：三．六九兆美元看起來是很多，但是如果我們詳細分析一下，這就會出問題了。因為三．六九兆美元中，有一．二兆是中國的美元負債，這個錢是外國投資人的，早晚人家要拿走。還有一筆錢，是中國大量配置了日圓和歐元與其他外幣的資產，大概有一兆美元左右，由於它不是美元，是歐元和日圓，在影響匯率過程中，這個錢不能直接當美元用。第三筆錢就是中國買了很多實際上是流動率很差的資產，像兩房債（房利美和房地美），這個還有兩千多億美元。除此之外，中國還要搞亞投行、搞一帶一路，有大量資本向國外投資的需求，這至少要扣去一千多億美元。除了這個之外，還有做國際貿易，按照常規，外匯儲備必須得存至少三個月進口金額，這又是五千億美元，所以除去了這些錢，剩下的外匯儲備能動用的美元，可以當現金使用的大概也就是六、七千億美元。

所以這個數字就變得很緊張了，去年一年你就流失了三千億美元，照這個數字，兩年之內可以動用的外匯儲備就沒了，這其實是一個非常要命的東西。

問：所以，當務之急就是要堵住中國資金外流的問題，讓人民幣貶值會是好方法嗎？要怎麼做，才不會引起國際金融市場騷動？

答：中國的作法是從去年七月，人民幣面臨外流的壓力時，開始拉升股市，用股市上漲來抵銷資本外流，就是如果股市賺錢，當然就沒有必要馬上換成美元了，因為換成美元投資報酬率低嘛！

現在股市暴跌之後，就會加速和誘發很多人去換美元，這是為什麼周圍我們很多朋友都在拋人民幣換美元，就是這個道理。

就算短期之內，中國有辦法穩定在一個匯價，比如說人民幣六．五元兌一美元，是可以辦到，因為中國還是有相當的外匯存底，可以捍衛這個匯率，但是它的問題出現在外匯存底的縮水會加速，此時就會誘發中國必須要拋售日圓和歐元資產去套現美元，引發日圓和歐元貶值。而且這麼一貶值，反而會使美元走得更強，反過來又會增加大家去換美元的衝動，所以這就會誘發一個惡性循環，真正貶值人民幣的原因，我覺得應該在這。

反突擊血洗投機客 人民幣才能逆轉勝

問：未來中國要怎麼做調控，才能防止這種惡性循環的發生？你有沒有什麼建議？

答：其實這就好像《三國演義》中諸葛亮打開城門，故布疑陣唱空城計，現在面臨的真實問題是，外匯儲備現在能動用的部分不多，在這種情況下實際上是一個空城，對吧！你要做出我有雄兵百萬、雄兵幾十萬的架式。但是現在突然貶值，就像擺空城計，還自作聰明地把城門關上，那就出大麻煩了，司馬懿大軍就會識破並殺進來了，所以現在出現的大問題是──貶值的時機不對！

要調整或者要改變這種預期，必須要反向操作，在相當一段時間之內，非但不能使人民幣弱化，而且應該經常性地來一些短期的大幅升值，讓國際投機客、作空人民幣的人摸不準你的脈。譬如說前兩天跌了四％，那麼再過幾天升值三％，就會使大量作空人民幣的人被血洗。只要用這種方式來反對沖，或者用打仗的角度來說叫作反出擊，明明你在失敗的狀態之下，或者在戰敗的情況之下，突然打個反出擊，這樣會使整個市場集中作空的力量被擊潰，它就不能形成看空人民幣這種預期和共識。

中國應該向美國聯準會學習，聯準會常說「我要加息」，說了四年它也沒有真正加息，但它非常有效地誘導了美元強勢。

中國應該從美國那裡學很多東西，包括這種市場預期的引導，但這個需要很高的技巧。

問：你對人民幣匯率中、長期走勢的展望如何？

答：我覺得在一年之內，不會看到明顯的變化，就是一年之內的匯率，譬如它要守在六．五。但它守著六．五防線，不做反出擊的話，你會發現外匯儲備愈來愈少，而且會加速減少。譬如說到今年年底，縮水到三．二兆美元，或三．一兆美元，那就會誘發更多的人去兌換美元。它的毛病不會在短期之內展現，但是會以外匯儲備下降，作為一個明顯的趨勢，所以明年的日子就會很難過了。

問：所以，人民銀行調控不好的話，人民幣可能會失控？機會可能滿大的？

答：明年非常有可能出現這個現象吧！但是今年不會，當然這個前提是他們控制不好。

人民幣若趨勢性貶值，將使各國貨幣競貶，美元獨強。（圖/CFP）

宋鴻兵
現職：環球財經研究院院長
經歷：房利美（Fannie Mae）與房地美（Freddie Mac）高級諮詢顧問
學歷：美利堅大學資訊工程與教育學碩士
成就：曾被美國《商業周刊》評為「2009年中國最具影響力的40人」，《貨幣戰爭》一系列書籍造成轟動，因在書中預測美國次貸風暴而聲名大噪。