預測二○一五年投資動向的關鍵報告 全球股市10月震盪大解析

如果喬治城大學的師生們夠勇敢，他們在十月初就應該大膽放空全球股票市場。十月二日，國際貨幣基金（ＩＭＦ）總裁拉嘉德（Christine Lagarde）造訪這座位於美國華盛頓特區的美麗校園，對該校最負盛名的外交學院師生發表演說，她選擇的主題是：全球經濟面臨的挑戰──新平庸（new mediocre）。

一周之後，十月九日至十三日之間，全球股市同步劇跌；在美國，道瓊指數短短三個交易日重挫近四％、標準普爾五百指數急跌五％，那斯達克、費城半導體指數更是慘跌超過七％與一一％；在歐洲，德國、法國分別出現二％以上修正幅度；在亞洲，韓國、台灣其間都只有兩個交易日，但股市也分別下修一．九％及二．七％。

回頭來看，這場被國際媒體形容為「十月股災」的大震盪，導火線似乎就是這場演說的危機訴求；三天股災期間，「憂心全球經濟」成為各媒體解讀股災現象的主要標題，ＩＭＦ的展望則是報導重點。

或者，更精準地說，舉止優雅的拉嘉德早已在演講台上明示，她將在一周之後，把準備多時的危機論調搬出校園，並且在全球金融市場掀起滔天巨浪。

「當我看到喬治城用來妝點校園的灰色與藍色時，不禁想到了今天的主題：全球經濟正籠罩在一片『灰』雲，當然，我們期待未來有『藍』天……。」拉嘉德又說：「下周，ＩＭＦ的成員國代表將舉行年會，今天所談的內容，屆時將成為年會重點。」「我們將公布ＩＭＦ的最新預測……，全球經濟甚至已比我們半年前的預想還要來得疲軟。」

一八七六年，為了紀念美國南北戰爭結束，喬治城大學選擇代表北軍的藍色與南軍的灰色作為官方色系，而今天，拉嘉德將危機感逐步放大的過程，也如同一套安排好的戰略。

全球震盪：ＩＭＦ拋「新平庸危機」引股災
 

時隔五天，十月七日，ＩＭＦ公布了拉嘉德五天前預言的《全球經濟展望》最新預測報告，整份長達二四二頁報告的第一頁，寫著鮮明的標題：「遺害、灰雲、不確定（Legacies、Cloud、Uncertainties）。」

再過兩天，十月九日，ＩＭＦ與世界銀行在美國華盛頓舉行年會，也一如拉嘉德一周前的預示，全球經濟困境成為各國財長與央行總裁的討論重心。

一場校園演講、一份展望報告、三天高峰論壇，一波強過一波的悲觀論調，以等比級數的速度獲得認同，快而強烈地，堆疊出投資市場好久不見的風險意識。於是，要看懂十月股災、解析股災的實質意義與未來投資方向，首先，就得搞懂拉嘉德的警告，搞懂她口中愈喊愈大聲的「新平庸危機」。

在ＩＭＦ的官方網站上，可以看到一張類似於「全球經濟展望報告懶人包」的圖文整理，內容包含六張線圖，林林總總共畫了十六條曲線，分別代表各個主要國家、經濟體的經濟成長率；在二○一四年以前，十六條曲線的波動圖形各自不同，但他們有一個共同點，當線圖的時間軸來到一五年之後，十六條線幾乎不再波動，不上、不下——這是十六條近乎躺平的線。

線圖的意義，說明著ＩＭＦ對未來各個主要國家經濟成長率的預測，明年開始，全球經濟或許不到衰退的程度，但依據ＩＭＦ的推算，經濟復甦的力道恐怕也不會更強。

拉嘉德說，「我們期待經濟『換檔』，從截至目前令人失望的復甦狀況中走出新局，眼下的情況，成長和就業水準的表現，根本不能算好……。但我們看到的風險是，世界經濟將在未來一段不算短的時間內，受困於『平庸』的成長。」ＩＭＦ對全球經濟的預測直至一九年，若估計無誤，代表明年開始的五年，全球經濟將無亮點可期。

演講中，她以淺顯的說法解釋長期低成長的後續劇本：「如果人們預計明天的成長潛力會下降，他們便會減少今天的投資與消費；減少了投資與消費，也就嚴重阻礙經濟復甦……；歐元區便是如此。」老實說，我們應該感謝拉嘉德是以「平庸」、而非更強烈的字眼形容她所擔心的風險，因為依據她的劇本，甚至以「全球走向日本式通縮」來描繪都不為過。

「我早就說了，世界經濟的本質根本沒有改變，撐不起目前的股市多頭。」在十月十日股災發生之初，「末日博士」麥嘉華接受媒體訪問時這麼說。

人在泰國的麥嘉華最近當然人氣直升，畢竟，他在一個多月之前就已高喊美股即將修正，今年八月底接受《今周刊》專訪時，也曾具體預言：「到今年年底前，標普五百指數將比現在下跌一至二成。」

他的論點很簡單，過去五年美國大量印鈔，卻無法有效推動全球經濟明確復甦，只是單純推升資產價格快速上漲，「這樣的多頭，漲得越多，結局就越會讓人失望。」

市場新局：美、英、新興亞洲安全，歐元區難救
 

某種程度上，末日博士看見的危機與拉嘉德幾乎一致，在解釋「新平庸危機」的成因時，拉嘉德強調，「歐洲與日本，面臨金融海嘯後遲遲未解的老問題，債務居高不下；而新興市場，則是陷入低成長的局面。」

她幾乎把所有經濟體的前景都看衰了一遍，首先，是新興市場。「○八年以來，全球經濟一度仰賴新興市場提供動能，但接下來，新興市場的成長動力必將減緩。」

在南美洲，第一大經濟體巴西是這一回ＩＭＦ大砍全球經濟成長預測的最慘受災戶，對於今年ＧＤＰ成長率，拉嘉德毫不留情地把預測數字減少一％，從原本的一．三％變成僅剩小數點後的○．三％，對一四年的預估數字也大幅調降○．六％；其手筆之狠，逼得巴西財政部長跳出來喊冤，認為「ＩＭＦ並未仔細評估各國內部狀況。」

相對而言，新興亞洲算是報告裡採用正面字眼描述較多的區域，「在中國的帶領下，新興亞洲各國將持續推動全球經濟成長。」可惜隨後又補一句，「但這些國家的成長速度，可能也將比以往慢。」

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在先進國家中，這份報告對安倍經濟學走入「萬箭齊發」階段的日本，僅僅給了「成長適中」的普通評價，在拉嘉德的眼中，「美國、英國經濟的反彈力道最強，至於歐元區，最差。」

看懂了嗎？除了美、英，最多再加上新興亞洲，這個世界的其他區域，自二○一五年起，都將難在景氣復甦的長路上加速前進；而歐元區，更將成為「新平庸」的危機中心，說得難聽一些，這裡或許會是未來數年全球經濟的拖油瓶——儘管歐洲央行總裁德拉吉不只一次地宣示，將「不惜代價」搶救經濟。

「可惜，在歐洲央行裡，並不是德拉吉說了就算。」英國《金融時報》首席經濟評論員馬丁沃夫曾對《今周刊》記者表示，「德拉吉本身的救市動作已經慢了不止半拍，接下來，必然又將受到歐元區老大德國的處處牽制。」他認定，歐元區走入「日本式通縮」幾乎無可避免。

的確，相較於全球其他主要經濟體，通膨率已經連續十二個月低於一％，並在九月分改寫四年新低的歐元區，正處於必須「救命」的險境。八、九兩月，德拉吉屢屢釋出將在十月採取量化寬鬆貨幣政策（ＱＥ）救市的訊息，並且調降歐元區利率，但始終無法喚回市場信心。

喊話效果事倍功半的原因之一，是他的ＱＥ大計立刻被市場解讀為「火力不足」，雖然強調將讓歐洲央行的資產負債表增加一兆歐元，但扣除歐洲央行在一一年發出、即將於明年初到期的三千五百億歐元貸款後，實質火力僅有一兆歐元的「六五折」。

在此之下，除非德拉吉能拋出令外界「大感意外」的ＱＥ手筆，否則絕難撩動市場情緒；然而，在嚴守撙節觀念的德國牽制之下，別說要擴大手筆，直到今天，ＱＥ仍然停留在「只聞樓梯響」的階段。

「歐元區問題無解，全球經濟的體質也沒有改變太多，新興國家面臨減速，其實，這些問題並非最近幾天才知道，大半年來，我講過好幾次了。」麥嘉華說得沒錯，不只是他，包括馬丁．沃夫、中國知名經濟學家謝國忠，以及成功預言次貸危機的「新末日博士」魯比尼，最近一個多月以來都有類似談話。

▲歐元區是「新平庸危機」的核心，但這裡仍然看不到扭轉危機的曙光。圖為今年十月希臘街頭的場景，默默看著抗議群眾的老人，彷彿只能靜待危機降臨。（圖/Getty）

重要指標：從國際城市房價觀察富人心態
 

那麼，股市為何直到此刻才瞬間暴跌？

除了ＩＭＦ用了既新且炫的名詞包裝危機、並且加以密集宣傳之外，謝國忠說：「美國升息，也讓全球投資者的神經緊繃，稍有風吹草動，就是一陣流竄逃殺。」在他的定調，這一次的全球股災雖有基本面不佳的背景，但就本質來說，仍是熱錢流動的結果。
 

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「這是美國升息預期效應的一環，接下來，全球投資市場將走入新的階段。」謝國忠表示，從基本面來看，投資人未來已不該對投資報酬率有過高的期待，而從資金面來看，則會走入高波動的環境，「在未來，投資市場隨時可能受到世界上百分之一富人的動向劇烈影響。」

「金融海嘯以來的經濟復甦過程中，只有百分之一的富人真正從中獲利，他們，成了左右許多資產價格波動的一小群人。」謝國忠解讀，當資產價格取決於極少數人的投資意向，而這群人的風險意識又已升高後，價格波動必然會是未來常態，「未來的重要觀察指標，是全球都會區的房地產價格，如果急跌，代表百分之一富人連最後的堡壘都棄守了，屆時，資產價格不是輪流波動，而是劇烈下修。」

資金神經緊繃的情況，在十月十二日的美股即可看見。這一天，美股在前兩日的股災之後看似驚魂甫定，未料午盤過後傳來消息，美國出現首宗在「境內感染」伊波拉病毒的案例，指數就此跳水急殺，主要航空股紛紛大跌七至九％。誇張的是，對比於航空股的急殺，被視為「伊波拉概念股」的醫療設備商Lakeland及生技藥廠NewLink，股價竟能在短短時間內分別暴漲四七％與二七％。

目前除了德州發現照顧伊波拉病患的護士受到感染之外，波士頓也傳出發現疑似感染案例，可以想見，已經提心吊膽的投資市場，短期內恐怕還是會隨著疫情的消息變化而隨時下洗上沖。

這樣的大環境，也讓台股投資者開始對未來更感憂心。十月十日，金管會證實台股大戶賈文中以外資帳戶買進尚化遭罰，某位資深台股投資人表示，從大戶化身外資的作法就能看出，由於綜所稅最高稅率調高至四五％且仍納入股利所得計算，加上「大戶條款」（售股十億元以上之超額部分，須繳千分之一證所稅）、股東可扣抵稅額減半等政策，已讓本土的台股投資人獲利空間遠不如外資身分，效應所及，外資對台股的影響力將節節升高，「剛好，現在國際資金又開始膽小了起來，明年的台股還有多少量，令人憂心啊！」

台股效應：外資影響力升高，明年量能堪憂
 

同樣身為台股資深投資家，劉俊杰對於未來的憂心，則回到了全球總體經濟的層面；他的分析，巧妙呼應了拉嘉德的「新平庸」說法，「歐元區經濟龍頭德國恐將下修今年經濟成長率，德國是全球工業設備出口大國，其經濟前景轉差，極可能是全球經濟疲軟的重要徵兆。」他說。

除此之外，謝國忠的「百分之一富人論」，在劉俊杰口中也有另一層面的解讀，他比喻：「假設ＧＤＰ成長十億美元，但這十億美元絕大部分卻只讓幾百個富豪瓜分，對未來實質經濟成長幫助微乎其微。但如果是有幾百萬人雨露均霑，對未來經濟成長動能的刺激力道，則遠高於寡斷分配的幾千倍、幾萬倍。」從股災談起，卻以難解的「財富分配」結構性問題收尾，劉俊杰對於可預見的未來，顯然並不樂觀。

而結構性問題的改善，其實也是ＩＭＦ對於「新平庸危機」所提出的重要解方，「過去幾年，除了收入最高的一％人群之外，大部分人的收入幾乎沒有變化、甚至縮水。」拉嘉德對著喬治城大學的師生們這麼說；她當然提出了如擴大基礎建設等財政手段的思考方向，但論及「根除平庸危機」，她則強調，必須減少富人補貼、降低薪資稅、設法提高工資等作法。

「一場好的演講，應該要先讓聽眾笑、然後思考、接著哭、最後歡呼！」拉嘉德說：「今天，我只想讓你們思考。」面對全球成長趨緩、投資波動風險升高的年代，未來是該憂心或者歡呼，答案未定，但投資者看來是該以更謹慎的心態面對新局了。