渣打首席分析師符銘財 首選東南亞巿場 明年投資動向 看美歐日貨幣政策

當美國聯準會的ＱＥ（貨幣量化寬鬆政策）即將在十月結束，同時間歐洲與日本央行，卻在進一步加碼量化寬鬆。主要工業國家貨幣政策不同調，投資人又該如何洞悉明年投資機會有哪些變化？

二○一四年十月九日，《今周刊》與財團法人金融研究發展基金會共同舉辦「全球經濟趨勢論壇」，一路從美國、歐洲、日本與中國的貨幣政策，來解讀全球的經濟發展局勢，讓投資人掌握布局先機。

美景氣復甦 啟動美元升值

論壇一開場，渣打國際商業銀行首席分析師符銘財即直指，「未來全球經濟的變化，將來自主要工業國家貨幣政策的改變。」過去全球景氣同步衰退與復甦的現象，也已從一一年開始產生分化，美國經濟條件正逐步改善，同時歐洲與日本經濟仍陷入停滯狀態，因此明年各國貨幣政策並不會有一致走向。

事實上，去年五月聯準會主席柏南克對ＱＥ退場提出預警，是從金融體系改善情形以及房地產增溫現象，看出美國景氣復甦的客觀條件。包括○八年次貸危機使美國本土金融機構大幅倒閉後，現已針對問題資產做有效處理，且隨著房價走穩回升，銀行資金貸放也逐漸恢復原有水準。

再從家庭負擔比與消費者信心指數來看，美國民間消費力逐步恢復，家庭負擔占ＧＤＰ比率從一○○％下滑至八○％，而消費者信心指數也正好落在過去三年景氣循環起漲點的重要關口，倘若持續改善，將正式進入下一個上漲循環。

在企業投資方面，中小企業商業信心指數上升，美國大型企業對經濟景氣也轉趨樂觀，尤其非房地產相關的企業投資，正式超越金融海嘯當年的水準，帶動投資獲利促使景氣攀升。

綜觀金融及經濟面兩大因素，造就出美元強勢回升的基本要件，「但美元走升目前仍受利率條件的限制，包括升息的時間點，以及正式升息後，是否對資本市場產生負面影響，都將限制美元上漲的幅度。」符銘財提醒。

歐元貶值 分布不均成關鍵

從領先指標來看，歐洲景氣在改善，歐洲央行總裁德拉吉採取新一輪資產收購措施後，愛爾蘭、西班牙、義大利的兩年期公債殖利率已與德國兩年期公債殖利率同樣貼近○％，也暫時穩住歐洲金融市場。

但是，歐洲央行仍存在著相當嚴峻的問題。從實際經濟成長率來看，德國與奧地利，過去五年間保持穩定的經濟成長，而經濟條件較差的國家，卻長年處在衰退狀態；再從失業率來看，德國與奧地利失業率四．九％為歐盟各國最低，但西班牙與希臘失業率平均在二五％以上，也因此在二十國集團（Ｇ20）會議中，聲明目前最重要的，將是提振就業與維持經濟的成長。

「歐洲並非流動性不足，而是分布不均。」符銘財解釋，從存款變化來看，希臘、葡萄牙境內存款減少，但在德國、奧地利境內的存款卻增加，因此德拉吉祭出負利率、債券收購的ＱＥ措施，希望導正分布不均的現象。這項大膽的試驗讓各界密切觀望，也因此歐洲短期內貨幣將會持續寬鬆，歐元也可能繼續向下修正。

日圓貶值 出口總量反衰退
 

隨著安倍經濟學推行一年多來，陸續射出的「三支箭」確實對日本產生一定影響，然而符銘財卻不認為這能夠改善日本經濟的根本問題，「因為當中最困難的是第三支箭，也就是推動經濟結構改革。」

第一支箭是寬鬆貨幣政策，透過日圓急貶，促使民眾加速消費；第二支箭是擴大財政支出，藉由政府拉抬經濟增長。從指標來看，通膨效果與經濟增長確實出現改善，日本經濟增長從平均○．五％，成長到一至一．五％。

然而，若日圓走貶、擴大財政支出能改變日本經濟困境，就不應該出現這樣的現象，「以日圓作為單位，隨著日圓走貶，出口明顯改善；但是換算成美元，日本出口反而是在衰退狀態。」符銘財補充。

當日圓從八○元貶值至一一○元，日幣貶值幅度超過二六％，但去年日本整體出口，換算成美元則成長不到一一％，出口總量反而萎縮，顯示弱勢日幣對出口並沒有產生太大激勵效果，反而是產生匯兌上的收益。

另外，日本貿易逆差仍持續擴張，即便扣除因核電廠全面停擺，迫使能源進口的相關數字，非原油相關貿易出超也在萎縮，顯示出口結構存在的問題，不在貨幣的競爭力，而是日本產品未跟上市場需求，以及全球供應鏈角色的逐步式微，這並非仰賴弱勢貨幣可解決。

不過，在符銘財看來，未來日本央行仍會持續擴大寬鬆貨幣政策，日圓將持續走貶，而日圓貶值另一關鍵因素在於美國，當美元走揚，便會創造日圓走貶的條件。

中國轉型 東南亞受惠

另一值得密切關注的是中國經濟與人民幣動向。從景氣來看，今年中國第一季與第二季的出口數字，單月有相當大的變化，第一季公布的出口數字，經濟增長逾七％，令市場產生不少疑惑。因此，當中國經濟數字無法做準確判斷時，則可藉由與中國境內經濟數據互動緊密的國外經濟數據做比較，如美國ＩＳＭ製造業採購經理人指數、歐洲商業新興指數等。從領先指標可看出，中國出口確實在改善，尤其中國今年用電量指數回升，也能再度驗證。

另外，人民幣從○五年至今年年初皆處於明顯升值的狀態，且在升值過程中，每月出口數字仍創歷史新高，也暗示中國出口結構在改變，人民幣有條件維持強勢貨幣的基本面，但慢慢地，人民幣升值幅度會逐漸趨緩，重新回到微幅升值。

至於今年人民幣所出現的雙向波動，符銘財認為，是人行政策性拉回手法，從第一季人民幣貶值，外匯占款反倒增加的情況，可以推估此波貶值並非市場力量所推動，明年上半年很可能經歷相同過程，出現下一波貶值。

而隨著中國境內經濟結構改變，未來中國將很難繼續維持高度經濟增長，過去包括台灣、韓國、日本、香港、新加坡，都曾出現類似情況，當人均所得接近一萬美元，經濟便要開始轉型。

隨著中國人均所得增加，中國進入階段性改變，低附加價值與高勞力密集產業，將很難持續生存，而此類產業若移出中國，印尼、菲律賓及越南等國家將可能受惠。

「為什麼東南亞是我們未來看重的市場？因為東南亞存在中國經營製造業最根本的勞動力要件。」符銘財指出，尤其中國勞動人口，在鄉村務農占比已到達穩定水準，很難再有挹注；反觀越南仍有一半勞動人口從事農業生產，在人力轉移製造業上，仍有很大發展空間。

至於東南亞吸引台商投資的條件，不單純在於出口製造業，而是其存在龐大的內需市場。預估東南亞未來五年，內部消費條件潛力擴大，在城市發展日益擴大背後，東南亞地區將會增加八千六百萬的城市就業人口，消費市場相當可觀。整體而言，東協的成長潛力依舊可觀，是未來主要亮點。

符銘財
現為渣打國際商業銀行首席分析師
英國威爾斯大學碩士、倫敦大學經濟系畢業，曾任職群益證券債券部市場策略分析師、星展銀行、新加坡華僑銀行。