中國匯改跨出重要一步—— 人民幣不會大升值

在G20高峰會議召開前夕，美國參眾兩院議員再度對人民幣升值一事施壓，而北京政府則嚴詞表明人民幣匯率屬於主權事務。之後，中國人民銀行在六月十九日突然宣布，會進一步推動人民幣匯率機制改革，增加人民幣匯率彈性。然而增加彈性並不等於代表升值。

什麼是「增加人民幣匯率彈性」？北京當局發揮模糊的藝術，並未清楚交代，但至少意味了中國將退出人民幣匯率釘住美元的政策，更多參考「一籃子貨幣」（currency basket）。這樣的場景不覺令人想到二○○五年七月二十一日，中國人民銀行突然宣布將實施管理式浮動匯率機制，人民幣匯率改採「一籃子貨幣」，這是中國實施匯改最重要的一刻，此後，人民幣開始步入升值軌道。

人民幣在亞洲金融風暴後，釘住美元都是八．二七七兌一美元，從○五年七月二十一日起，人民幣匯率從八．一一一元起跳，一直到全球爆發金融海嘯，人民幣才又恢復釘緊美元的策略，從此釘在六．八二元左右，這次匯改很可能是把人民幣在金融海嘯爆發後，從掛鉤「一籃子貨幣」改採緊釘住美元的政策，重新回到掛鉤「一籃子貨幣」，讓各方都有台階下。但此時歐債危機很可能讓全球經濟二次探底，中國加薪潮正在蔓延，勢必堆高出口成本，加上今年以來，歐元曾急貶接近二○％，人民幣若升值，幅度也未必大。

中國選擇在G20高峰會前宣布增強人民幣匯率彈性，主要是在顯示中國在匯改上的誠意，避免一場可能而來的貿易戰。另一方面，人民幣一年期的ＮＤＦ（遠期外匯交易）反映未來一年的升值預期，已從四月的三％降到五月的一．三％，是去年九月以來的最低，也給了人民幣匯改提供了好的時機。人民銀行發言人重申，人民幣匯率大幅波動，不符合中國的基本利益，一定會保持人民幣匯率在合理及均衡的水平上，維護宏觀經濟和金融市場穩定。匯改有助於控制通膨與資產泡沫的形成，有助中國國際收支平衡，而不是解決與特定國家的雙邊貿易失衡問題，這是中國匯改的官方說法。

但是就這麼一小步，全球金融市場都大受影響。原本極度壓縮的全球股市，在六月二十一日都大受激勵，其中，一直積弱不振的深滬Ａ、Ｂ股都大漲，上海Ｂ股大漲三．七四％、上海Ａ股上漲二．九％、深圳Ｂ股上漲三．五四％、深圳Ａ股上漲二．九二％、滬深三○○上漲三．一三％；與中國股市連結最深的香港國企股大漲五一一．七三點，漲幅高達四．四％，恆生指數也大漲六二五．四七點，漲幅達三．○八％；台灣的加權指數則上漲一四二．四五點，漲幅一．九％，成交量放大到一○八三億元。

其他亞洲市場也都振翅高飛，南韓綜合指數上漲二十七．七三點，漲幅一．六二％，日經指數上漲二．四二％，印度股市上漲一．七四％，已逼近歐債危機前的高點，新加坡股市則上漲一．八四％，顯示人民幣可能開始走升值的路，全球資金將前進亞洲。人民銀行這項充滿模糊空間的宣示，的確震撼了全球金融市場，其中市場上看一三○○美元的金價在二十一日跳空下跌十七．六美元，亞洲匯市也開始反映升值的期待。

例如，三月以來，泰國雖有紅衫軍事件，但泰銖仍從三十三．二八升值到三十二．一八，新加坡幣從一．四二五升值到一．三七，馬幣則從三．四五二升值到三．一八四，韓元在天安艦事件後，一度急貶到一二七六兌一美元，這回又升破一二○○韓元大關。新台幣反應也很強烈，二十一日新台幣開盤即勁升四角，中午收盤在三十一．八一八兌一美元，仍升值三．七二角，尾盤央行強力干預，升值幅度縮小，最後收在三十一．九九九元。

中國宣示匯改，股匯市立刻有巨大波動，這是有前例可循的。○五年七月二十一日人民幣宣布浮動，中國股市立刻邁向強勁的多頭之路，從○五年起到○七年，中國股市隨著人民幣升值紛紛創下最驚人漲幅，例如，上證在○五年匯改前只有九九八．二九九點，到了金融海嘯前漲到六一二四．○四五點；上海Ａ股從一○四七．六五點大漲到六四二九．六八一點；深圳Ａ股從二四三．○○三點漲到一六六七．九一點；滬深三○○從八○七．七八五點大漲到五八九一．七二四點，足足大漲六．三倍。人民幣改採浮動匯率後，中國股市出現罕見大多頭行情。難怪這次重申匯改，會引來這麼大的騷動。

○五年中國外貿順差達一○一八．八億美元，出口總值七六二○億美元，中國在低估的匯率優勢下，充分發揮了世界工廠的角色。加上ＳＡＲＳ（嚴重急性呼吸道症候群）後，中國採取寬鬆銀根政策，低利率加上低通膨，讓人民幣升值對出口的傷害降到最低，且人民幣升值對中國經濟力更上一層樓，發揮了相輔相成的效果，到○九年中國已取代德國成了世界第一大出口大國。

這次中國決定讓人民幣採取浮動，也是中國自我調整不得不面對的道路。（圖/Top Photo）

這次中國從抗拒升值，到決定讓人民幣採取浮動，也是中國自我調整不得不面對的道路，首先是人民幣釘住美元產生了僵固性。過去三十年來，美元跌多漲少，中國成了世界工廠，倚靠著人民幣匯率遭低估，讓中國經濟占盡優勢，但是今年歐洲爆發的主權債務危機，造成歐元與英鎊急跌，美元指數從七四．一七狂升到八八．七○八；半年之中，美元兌歐元升值一九．六三％，這也等於人民幣兌歐元也升值一九．六三％，偏偏歐洲又是中國最大出口市場，人民幣升值當然衝擊到中國的出口。

今年一至四月，中國對歐洲出口一三七七．六億美元，對美出口一○七一．八億美元。中國產品輸往歐洲的金額遠大於輸往美國，歐元急貶，中國因為人民幣釘住美元，反而吃了悶虧，原本加薪造成的衝擊，已讓中國弱化了競爭力，再加上人民幣兌歐元的急升，有如兩把利刃殺過來，這時候調整釘住美元，時機逐漸成熟。

再者，中國在今年面對高房價問題，積極打房，希望讓房價回落，中國先把泡沫戳破，讓打房產生的後坐力與人民幣升值產生的抵抗力相抵銷，顯示中央打房是有計畫性、可操控性的。在此階段宣示匯率調整，有助於中國股市止跌。

原本中國深滬股市跌跌不休，以滬深三○○指數來說，海嘯過後，滬深三○○從一六○六．八○六點漲到○九年八月的三八○三．○六一點，漲幅高達一三六．七九％，但是中國股市領先到頂後，今年打房讓中國地產股全面重挫，地產股大跌，又引發銀行、水泥、鋼鐵股的大跌，滬深三○○指數又跌到二六四七．五九七點，一年來滬深股市跌幅達三○．三九％，這是希臘外，全球跌得最慘重的市場。十九日周末的匯改宣示後，二十一日立刻讓滬深股市全面上漲，其中上海股市上漲二．九％、深圳股市上漲三．五四％、地產股全面翻揚，帶動銀行股翻升，是股市止跌的關鍵。

十九日宣示的人民幣匯改，可能是中國調控告一段落的訊號，也是深滬股市止跌的第一帖藥。不過，這回人民幣宣布改採浮動，中國當前面對的挑戰與○五年時改採「一籃子貨幣」，在整體經濟環境上已大不相同。因此，六月二十一日人民幣一度升值到六．七九一五元。不過二十二日人民幣又一度回貶到六．八二二三元，最後收盤是六．八○七五元。

大環境對中國不盡然有利，這回人民幣浮動，升值空間一定不若○五年那麼大。

其一是中國最大的貿易順差在○八年寫下二九五四．六億美元的新高後，○九年已降到一九六○．六億美元，進入一○年，中國貿易順差急遽縮小，其中三月出口一一二一億美元，進口一一九三．五億美元，中國出現六年來僅見的貿易逆差，且達七二．五億美元，四月順差也只有十六．八億美元。今年前四月，中國貿易順差一六一．一億美元，較○九年衰退七九．六％，五月順差創了一九五億美元新高，但順差金額仍比去年同期少了五九．三％。顯然中國在過去二十年來，利用人民幣低估優勢，創造的龐大順差，在進口成長大於出口的情況下，人民幣匯率低估的情況已經改善。

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二是今年爆發的富士康全面加薪現象，已讓中國逐漸喪失世界工廠的優勢。目前有一部分台商將生產基地移向孟加拉，工資只有中國的五分之一。當本田、豐田等日本與中國合資汽車廠勞工，紛紛以罷工為手段，全面要求加薪之際，中國廉價生產基地優勢已不再。在這種情況下，人民幣若大幅升值，對中國經濟將帶來雪上加霜的效果。

三是中國全面加薪後，工資替代的移轉效應正逐漸展現。從歐債風暴後，亞洲與中南美洲新興國家紛紛展現實力，目前東協各國薪資已比中國更具競爭力，使東協各國這次在歐債風暴中，股市表現相對出色。例如，印尼今年最高點在二九九六．四一九點，二十一日漲到二九八一．二七八點，幾乎回到高點。馬來西亞、泰國、菲律賓都在前波高點附近。泰國經歷紅衫軍洗禮，目前股市指數在八○八．七六點，幾乎回到事件發生前的八二○．○九高點上。菲律賓換國家領導人，股市卻是全球罕見創新高的市場。

值得注意的是，印度擁有十一億人口，當中國全面調高工資之際，印度積極爭取想要取代中國成為世界工廠，讓印度亮度升高。目前印度股市漲到一七九一九．六二點，與四月最高點一八○四七．八六點，相去不遠。這回中國股市大跌，印度卻逆勢異軍突起，背後意涵值得注意。

至於拉丁美洲，智利與委內瑞拉股市都創了歷史新高，阿根廷與巴西也展現高姿態；東歐的土耳其則是一鳴驚人，印證了大前研一「新興國家崛起的年代來臨」。未來新興市場會在全球經濟中扮演更重要的角色。

這次人民幣改採浮動，依照經濟專家林毅夫先生的看法，人民幣一年升幅可能不會超過三％，這次匯改只是一個宣示，但卻有多重效果。

一是人民幣匯率更有彈性，反映了中國希望減少依賴外銷，增加內需刺激經濟。這次大前研一來台，也指出類似鴻海等台灣代工業，利用中國廉價勞力的模式已逐漸走到盡頭；他建議台灣的業者要對中國提供專業服務，第四階段的台商布局，應從中國內需產業著手。
 

其次是人民幣升值預期加深，將帶動熱錢流向亞洲，亞洲貨幣都面臨升值考驗，台灣的央行已嚴陣以待，擺好驅趕熱錢的動作，但是升值壓力將日益加重。
 

三是這次匯改，各方見仁見智，像大前研一、歐元之父孟岱爾都反對人民幣升值，但是筆者認為中國重返海嘯之前的「一籃子貨幣」政策，已展現中國對海嘯後全球經濟已具有信心。這次匯改顯示中國官員領悟到具彈性的匯率政策，有利自身利益，同時中國將在未來國際經濟舞台中，扮演更重要角色。