二○○三年迷惑全球投資人的兩件大事，一是美伊戰爭衝擊全球經濟，尤其是對美國經濟是否快速復甦有立竿見影的影響。 另一個突如其來的重大變數是 SARS疫情從廣東地區蔓延到全世界，中國成為 SARS 疫情發源地，香港則是疫區之一，SARS 疫情對於今年首季 GDP 繳出九％高成長率的中國帶來重大影響。
美伊戰爭影響美國經濟最大，可是美國不論是道瓊指數、史坦普五○○、那斯達克，及費城半導體指數都沒有跌破去年低點，而受 SARS 疫情重創的中國，今年以來深滬 AB 股反而表現亮麗， 股價都上揚一成以上， 尤其是四月以後，SARS疫情發源地的深圳 B 股市場突然出現亮麗漲勢，從股價的反應， 乍看之下，中國股民對 SARS 疫情簡直無動於衷。
缺乏信心──日股調整十四年未見止跌
令人意外的是， 美伊戰爭與日本無關，SARS 疫情迄今也未在日本傳出病例，遠離這些投資風暴的日本，股票市場卻連連下挫，到四月十四日為止，日經指數已跌到七六九三點，重返一九八三年元月的最低價，創了二十年來的最低點。日經指數頻創新低，過去一周來，外資又加入追殺行列，過去七個交易日，有六個交易日是大幅賣超，由於擔心退休基金可能會離場，外資急於撤離日本股市更是加重了日本股市的賣壓。
跌了二十年的日本股市，單是在過去一年來，日經指數從一二○八一跌至七六九三點，跌幅就高達二九．七四％，目前整體日經二二五市場，本益比仍高達一○○‧七倍，股息殖利率為一‧一二％，總市值剩下一四三‧七兆日圓，是日本罕見的慘況。而東證市場過去一年來指數從一一四四跌至七七○點，跌幅也達二六‧三七％，目前的本益比仍高達三五八倍，股息殖利率為一‧二五％，總市值則剩下二二八兆日圓。
相較於一九八○年代的日本經濟繁榮景象，這十四年來日本股市堪稱是全球最慘烈的市場之一。八○年代，日本出口強勁，貿易順差成長驚人，日本股市從八○年的六四七五點一口氣大漲到八九年的三八九五七點，東京地價創下每坪逾一億日圓的驚人紀錄，日經指數在全盛時代市值一度超越美國，達到六兆美元以上，可惜好景不常，九○年日本資產泡沫吹破，日本經濟的盛世時代也成過往雲煙。
盛極而衰──九○年美國接棒而起
從投資的角度來看，一九九○年是個資產轉換的關鍵年，那年日經指數從三八九五七點向下調整，美國則經過雷根總統八年執政的輝煌時代，進入布希總統的四年大調整，當時美國經濟在雷根時代打下了不錯的基礎，直處在蓄勢待發狀態，當時美國道瓊指數仍在二二○○點左右、那斯達克只有三二二點、費城半導體指數則只有一○六點。
從九○年的時點來看，日經指數已大漲了十年以上，正是貴上極反賤的階段，反而是美國股市從八○年代以來蓄積實力，進入九○年代美蘇冷戰告一段落，美國全力發展高科技，美股在相對低基期，正處在賤下極則反貴的狀態。結果整個九○年代，日經指數從三八九五七點下跌，迄今已足足十四年仍未見止跌跡象。
反觀美國股市則從九○年代展開世紀大多頭行情，道瓊指數從二二九七點大漲到一一七五○點、那斯達克從三二二點漲到令人目眩的五一三二點天價，費城半導體指數則從一○六點狂升至一三六二點，科技股紛紛創下十倍以上的驚人漲幅，不過美國股市狂漲十年，到了二○○○年美國科技泡沫吹破，美國股市一如日經指數在九○年出現的「貴上極則反賤」現象，展開漫長的調整。
回顧過去的十幾年，在一九九○年日經指數三八九五七點的時候，美國道瓊指數只有二二○○多點，十幾年後來看，現在道瓊指數還有八三五一點，日經指數反而跌至七六九三點。十四年前日經指數比美國道瓊指數高出三萬六千多點，如今美國道瓊指數反而比日經指數多出五百點。用期指的角度來看，九○年一點代表一口的指數，買一口日經可以換將近十七口的道瓊指數，如今一口日經已換不到一口道瓊，可以想見過去十幾年來抱住日圓資產的人慘到什麼程度。
有趣的是，日本股市已經跌到皮見骨，回到二十年前的位置，可是日本人對日本經濟依舊缺乏信心，日本股市往下掉，日本人的資金一直往外逃，即使是今年三月底本是日本會計年度的結帳日，應見日資從海外回流支撐自家資產才對，結果三月仍見日資買超外國公債達一兆六四七九億日圓（約一三七．二億美元︶，創了十二年來單月最大買超。
同樣的是在一九八○年那一年，金價每盎斯漲到八七三美元，當時道瓊指數也大約是八百多點，這等於買一盎斯黃金可以換一點的道瓊指數，可是到了二○○○年道瓊指數漲到一一七五○的時候，黃金已跌至二五三美元，金價猛跌，道瓊大漲，最後一盎斯與一口道瓊已相距四十六倍了。八○年代持有黃金，九○年代持有日經，甚至是二○○○年持有美股，尤其是科技股的人，都是抱住貴上極反賤資產的人，很可能都是最大輸家。
輸贏之間──資產轉換是重點
從投資戰略來考量，世界一流的投資家在掌握投資機會，最大的挑戰是資產的轉換，什麼時機下持有什麼樣的資產，從資產轉換再到資產配置與組合，像九○年從日圓資產換成美元資產的人是最大贏家，八○年代拋掉黃金轉換成日圓資產的人則是最大贏家。而台灣的投資人，假如懂得在一九八九年前後股市大漲到一二六八二點，拋掉台灣股票轉換成六四事件爆發、房地產與股市慘跌的香港資產，也可能成為大贏家。
那時候香港恆生指數只有二千多點，比台灣足足少了一萬點，台灣三商銀都漲到千元高價的時候，代表香港的匯豐銀行股價只有四塊多港元，後來四股併成一股，如果以每股十六港元買進匯豐，到了九七前夕，匯豐已大漲到二七九港元，後來再一拆三，股價再漲到一二○港元，九○年代賣掉台灣銀行股買進香港銀行股的人成了最大贏家。
九○年前後，香港房地產價格只有台灣的二分之一，但是九七年前後，香港房價一度是台灣的五倍。九七之後香港房地產大跌，但仍比台灣高出五成到一倍，而香港股市原本比台灣少一萬點，可是九七年香港股市一度大漲到一六八八八點，一度比台灣高出一萬點，到現在恆生指數仍有八千多點，幾乎也比台灣高出一倍。
二○○三年，美伊戰爭加上 SARS 疫情，全球投資人心態都變得保守謹慎，股市成交值遽縮，反而債市交易熱滾滾，從二○○○年美股崩跌以來，全世界都認同一些價值與觀念，例如價值投資抬頭，巴菲特理論成為投資寶典；也有人服膺「現金是王」原則，減持股票、房地產，寧可抱牢低息債券，甚至是把現金放進銀行存款，過去一年來報酬率較搶眼的反而是歐元等貨幣資產。
從過去二十年來的投資市場變化來看，金價在八○年創下八七三美元天價之後，已沉寂二十多年，九一年美伊戰爭，金價一度彈升至四一三美元，這次美伊開戰前夕，金價一度大漲到三八九美元，但是戰爭之後，金價即回落，目前約在三二五美元左右。金價似已擺脫頹勢，但也無大漲的潛力，過去黃金是亂世英雄，未來恐怕要美國經濟發生重大困難，美元強勢地位徹底瓦解，黃金才有機會出頭天。
投資天堂──日股有當年港股的影子
至於日股與美股，從日經向下修正長達十四年來看，二○○○年美國科技泡沫吹得比日本九○年的資產泡沫還大，理論上，美股調整的程度恐怕不下於日本，不過美國經濟調整力強，美國企業透過裁員、縮減成本來調整體質，調整力遠甚於日本，因此，美股可能不需像日本經過十四年調整仍未見矚光。不過若在同樣發生泡沫的美股與日股之中二選一，已慘跌十四年的日本股市可能比美國股市有機會。
日本股市應是賤下極反貴的代表，日經指數經十四年調整仍一再見到新低，不過若以全球最大消費性電子新力公司股價跌至三九九○日圓，本益比剩下二十倍來看，一些在全世界具有超級競爭力的消費性電子產業已逐漸浮現投資價值，像是數位相機大廠 CANON 從一九八七年的六二○日圓起漲， 目前股價在四一四○日圓，股價守在高檔頗受矚目，再看本田汽車股價跌至三九五○日圓，本益比已跌至十倍，亞洲最大零售集團伊藤洋華堂本益比已降至十四倍左右，相較於日本上百倍本益比，這些在全世界都具有競爭力的公司，很可能早已浮現投資的買點。
跌了十四年的日本股市也許還有少許下跌空間，但是「賤下極則反貴」，當外資大力追殺，日本本地投資人紛紛外逃的時候，眼前的日本股市實在有點像一九八九年六四天安門事件過後的香港股一般，應該是眼光銳利的投資家尋寶的天堂。
賤極反貴──金融股有機會接棒演出
這種從九○年以來一直任人遺棄的資產，很可能是未來財富之源，反而是九○年代以來人人爭持的科技股，類似台灣的半導體股，或是大家一窩蜂避險的債券，很可能是令大家財富受創的源頭，這種「物極必反」的效應過去一年多以來已默默在發生，例如台北股市過去一年來漲幅最大的類股是鋼鐵股，燁興、燁隆、盛餘、燁輝、千興等都創下數十倍或數倍的漲幅，其實在九○年代高科技掛帥的年代，鋼鐵產業因為惡性殺價競爭，很多鋼鐵公司老早已奄奄一息，倒閉的公司不計其數，鋼鐵股是賤下極則反貴的典型。
今年從去年鋼鐵股的範例出發，未來在紙業、水泥、石化、化纖等與中國需求有關的產業，都有可能出現類似鋼鐵股這種「物極必反」效應，這其中最令投資人感到傷心難過的，從土地、房地產，到金融股，從可能是二○○三年台灣資本市場「物極必反」效應的黑馬。
跌了十二年的房地產，已經出現低檔有大量成交的現象，二○○一年土地增值稅課徵了四一○億元，二○○二年土增稅減半卻開徵了五二三億元，土增稅減半，稅收不減反增，而跌跌不休的房市，今年已浮現五％至六％的房租回報率，過去罕見的預售屋熱賣景象都在今年出現，房市正出現十二年跌勢罕見的止跌曙光。
假如房地產不再下跌，那麼因房地產跌價出現逾二兆元呆帳的金融股今年可能出現十二年來真正的一線希望，九○年千元身價的金融股比比皆是，十二年後，三商銀跌至面額附近，九○年投入新銀行的十六家財團全部慘賠，金融股是集「賤下極反貴」的典範。
