最近國際美元對主要國家貨幣普遍呈現升值的現象，照理講，美國持續調降利率，加上景氣明顯走軟，美元應該走貶才對，可是國際貨幣的表現更弱，才使得美國的弱勢經濟卻擁有強勢貨幣。
馬來西亞總理馬哈地面對金融風暴壓力時，在風暴稍歇後採取固定匯率，並封閉金融市場，使得資金無法自由進出馬國境內。由於商品買賣及貿易都沒有辦法換匯，所以馬國政府可以有效控制匯率，也適時阻止了當年索羅斯的覬覦。同時錢流不出去，國內的資金也相對充足，利率也有調降的本錢；一旦利率下降，股市迅速復甦，進而可以帶動經濟成長，國內的資幣供給成長也會增加。
當時馬哈地限制投資馬股的外資不准賣股票，資金也不准流出去，後來雖然慢慢開了小門，但是金融市場的限制仍多，匯率也是固定的。這麼做一時之間當然可以有效紓解外在環境的壓力，但是另方面也幾乎斷了馬國金融市場與國際溝通的管道。
馬來西亞封閉資本市場、凍結匯市，沿續過去不好的作風，一旦銀行的資金一多，償還貸款的壓力就減輕，尤其是與政府高層關係密切的不良放款就不必還；當台灣積極打消呆帳、解決不良放款之際，馬來西亞卻讓問題繼續存在。而且馬來西亞有過突然關閉資本市場的前科，外國法人根本不願意碰這個市場，將來政府或企業要發行債券或股票籌資時，便很難募到資金。
這幾年外資觀察亞洲市場，就算泰國再糟、印尼再亂，外資還是會對這些國家有所評論；但是對於馬來西亞，在外資的眼中，好像忘了還有這個市場一樣，這是閉關自守要付出的代價。
這一波亞洲貨幣貶值效應，日圓應是始作俑者；香港股市前一陣子的下跌，就是因為擔心人民幣守不住也跟著貶值，進而對港幣形成威脅，所幸這股憂慮並未成真，但是也透露出其間的敏感性。除了馬幣之外，全亞洲的貨幣都下跌，主要是日本央行宣布新的貨幣政策，容許日圓貶值，遂造成區域貨幣的連鎖反應。
其次是美國內需市場疲弱，對於以外銷美國為主的國家特別辛苦；馬來西亞近十年從內需經濟轉變為最依賴美國的國家，對美貿易占經濟的比重最大，所以理論上馬幣應該是貶值幅度最大的貨幣才對。不過我們若能從九七年的經驗中學到教訓，即以外銷為主的小國，沒有能力、也不應該把本國的匯率固定下來。泰國的慘烈教訓記憶猶新，所以這回泰銖、韓圜跟著迅速反應，反而可以減輕其經濟壓力；經濟成長當然會慢下來，但是資金不至於大量外流。
另一個教訓是，如果逆勢對抗貶值趨勢，不管拖多久，終將會反映回來的，而且反撲的力量會來得又快又急。當其他鄰近國家都在反映匯率的趨勢時，希望馬國能夠了解國際金融市場的連鎖互動，不要成為亞洲地區不穩定的因子。
至於人民幣能夠維持穩定，主要有幾個條件，一是中國的內需夠大，二是中國實施外匯管制，所以匯率與國際貨幣的連動性不強，也比較容易守得住。尤其中國的內需正在成長，儘管外銷部門也和其他國家一樣，不免受到美國需求減弱的衝擊，但是仍不致對其匯率造成太大的壓力。
話說回來，全球壓力最大的國家很可能是美國。至目前為止，美國每天仍有近十億美元的貿易逆差，也就是說，每天至少要有十億美元以上的資金從國外進來，才能平衡美國的匯市。過去因為美股表現強勁，利率也在相對高檔，至少比歐元區及日本還高，因此「外資」進來得多；當然一方面也有許多人認為美國是最安全、最透明的經濟體，不致有突發狀況發生。
這話雖然沒錯，不過最近道瓊下跌的主因卻是日圓貶值，這點恐怕讓很多人想不通。過去兩年道瓊走勢穩健，即使那斯達克大漲又大跌，道瓊也沒有太過度地反應，始終在一萬到一萬一千點的區間波動。不過在三月十九日當天，日本央行宣布修改貨幣政策，要擴大貨幣供給的目標，道瓊就此大跌，其間的關係何在？
日本是美國資金缺口最大的供應來源，一旦日本央行要增加國內的貨幣成長，就必須讓日圓貶值，這樣才能強迫資金留在日本，否則便得忍受匯差的損失。過去五年日本的利率幾乎是零，但是貨幣供給卻始終沒有成長，正是因為日本法人利用低利率的環境，提出存款或去借貸，把資金移到美國，不管是放在銀行存款也好，其他金融商品也好，利率都比日本高，藉此賺利差。由於日圓並未隨著利率走低而貶值，以致資金在移動的過程中，可以排除美日之間匯差的風險。
不過日圓已經開始貶值，如果能夠貶到市場能接受的合理價位，搞不好會造成日裔資金回流日本，屆時日本也可能會為了留住資金而拉高利率，減少美日之間的利差；再者，日本政府背負著龐大的預算逆差，勢必得發行公債，萬一日圓貶勢不止，恐怕就要用更高的殖利率來吸引債市投資人。所以當日圓開始貶值時，也正好是道瓊開始下跌的時候。
那斯達克崩盤，道瓊沒什麼反應，日圓一貶值，道瓊的反應卻異常激烈，正是因為日本法人持有大量的美元資產；如果日圓貶到合理的價位，而美國聯準會又繼續讓利率往下走，到最後可能必須讓美元跟著日圓跌。
日圓跌，美元也跌，可是美元要對誰貶值呢？美元貶值的對象會是實際的產品，比方是房地產，不過房地產還受到地區和經濟的影響。美元另一個貶值的對象就是實際可做交易的商品像黃金，到時候並不是黃金的價值上漲，而是美元或日圓的購買力下降。
先前資金願意留在美國的原因是美國股市強，但是最近股市的表現卻不怎麼樣；九五年美股開始上漲時，很多人都不相信美股會這麼好，結果到了高點才忍不住進場追高。如今在下跌的過程中，大家都期待反彈，所以一見反彈賣壓就特別重，這時資金才有辦法從股市抽出來，然後再匯出美國；資金愈來愈少，股市繼續往下跌，然後錢又繼續往外流。如果美股能在第二、三季反彈，很可能在第三、四季就有資金外流的壓力，如果這項推論正確的話，顯然現在仍是賣美股的時候。
另外，大家一向認為葛林史班很神，但是最近一年多他老人家的表現也不再那麼勇猛。有人批評，二○○○年老葛把利率拉得太高，以致造成今天的不景氣；然後又在今年一口氣連續大幅降息，形成經濟不穩定、不透明的狀況。有一件事一直令我納悶不已，就是老葛本來在去年有機會退休的，為何他想不開，不在大家都把他當神的時候退下來，硬要留任，落得如今心力交瘁，難道他以為自己是上帝？
當美國吸引全球資金的條件逐一消失後，最後也許會減輕亞洲貨幣的壓力，也就是美元開始走貶；而更樂觀的是，會造成黃金及其他商品價格的上揚，更可以緩和亞洲通貨緊縮的難題。到時大家會發現，房地產及銀行的問題並不如大家想像中棘手。我們曾經提過「通膨救台灣」的觀念，一樣適用於亞洲多數國家。
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