苦思七年 辜仲瑩避開罩門巧妙合併

四月五日下午六點，開發金召開臨時董事會，經過近二個小時的討論，結果終於在晚上八點出爐：開發金將以五．五元現金加一．二股的開發金換取一股凱基證的價格，公開收購凱基證股票。也讓這場歷時七年的合併，儘管難掩瑕疵，但總算即將靠岸。

辜仲瑩花了整整七年的時間，苦苦等待二千五百個日子之後，總算有了差強人意的結果。

選擇公開收購方式 避開股東會決議

根據投資銀行界人士分析，這回辜仲瑩的戰略，顯然經過高人指點；一來由於這是一場購併雙方的實際負責人都是「辜仲瑩」的關係人交易，因此在外界最關注的「價格」上，他費盡心思小心推敲，以杜外界悠悠眾口；但更重要的是，他巧妙避開自己最大罩門—也就是整樁收購案從頭到尾，都無須經過開發金股東會這一關，是這場合併案過關的最大關鍵。

因為辜仲瑩在開發金僅持有為數不多的股權（外界推測約一二％），就掌握這家市值高達一千億元的金控公司，如果再扣掉質押部分，真正股權幾乎所剩無幾；換句話說，在持股不高的前提下，只要是必須經過股東會動用表決權通過的議案，辜仲心裡很清楚，那是吃力不討好。

而這次公開收購案的巧妙之處就在於，根據《證交法》第四十三條規定，公開收購只要董事會通過送金管會核准即可執行，無須經股東會，等到收購成功，兩邊要正式合併，才需經股東會通過。換言之，無論收購價格合不合理，超過八成的開發金小股東對收購本身毫無發言權，只能被迫吞下這項決議。

此外，過程中稍嫌粗糙之處還有，如果認定兩家公司的實質負責人都是辜仲瑩，那麼一般購併時對所謂「經營權易主」的溢價計算，在這場購併中肯定受到影響，價格，當然也應該重新計算；況且，如果認定購併雙方是實質關係人，則這次董事會中並未做到該有的利益迴避，也讓人遺憾。

實質負責人同一人 合理價格難認定

儘管如此，為了順利推動合併，這條漫漫長路，辜仲瑩走了整整七年。

七年前，辜仲瑩曾經發動一場驚動江湖的「三合一」大合併，想要將凱基證（當時為中信證）、統一證兩大券商，與開發金旗下的大華證三家合併。最後因為合併價格過高產生「自肥疑慮」，引起外界高度爭議，由官股董事跳出來喊「卡」，也創下台灣金融史上第一樁由官股董事表態阻擋合併案的首例。

合併案不成，有如魚刺卡在喉嚨；另一方面，台灣證券市場經過整併，去年四月元大金合併寶來證後，一舉拉開和辜仲瑩在證券經紀市占率上的差距。因此這次辜仲準備充分捲土重來，頗有背水一戰的壓力。

首先，他記取教訓，上一回既然栽在「價格過高」以及「公股阻撓」，這一次，他請出安侯建業會計師事務所，對於價格斤斤計較，搬出一堆數據證明自己「價格合理」；另外，他事前和公股充分溝通，達成共識，讓公開收購案在董事會得以安全過關。

其次，這次他經過精密計算，決定捨一般的購併方式，改採「公開收購」，讓市場人士讚嘆「高招！」

公開收購除具備前述不用經過開發金股東會同意，為辜二少避開因持股不多、以致股東會可能無法過關的最大風險外，公開收購比起一般購併，時程上也短了許多，因一般購併必須雙方董事會通過，再送兩邊股東會各自通過。以最近的元大金、寶來證的一般購併案為例，從宣布合併到合併基準日，整整一年時間；但開發金走公開收購方式，只要過程順利，估計今年第三季底就可順利合併，對過去作為飽受外界質疑的辜仲瑩而言，為免夜長夢多，公開收購是最好的選擇。

而對外，公開收購的方式等於是讓被併的凱基證股東，「有表達意見的空間」，頗有美化購併動機的功能，開發金發言人張立人表示：「如果採用一般購併，雙方必須同時召開董事會通過，外界可能又有話說，質疑兩邊都和辜家有關。」

如今此案一過，除了壯大辜二少的證券版圖，經紀市占率逼近一成，拉近與元大市占一四．五％的距離之外，另一方面，外界好奇，到底在這次合併中，辜仲瑩究竟可以拿到多少好處？

要回答這問題，先得看辜家在凱基證的持股有多少；張立人搬出三年前凱基證發行ＧＤＲ（海外存託憑證）的公開說明書，表示辜家目前在凱基證持股僅約八．五六％，加上中壽持股合計也不超過一五％，不過這個數字與外界的認知，頗有差距。

過去市場認知，泛辜家在凱基證持股約四成，即使打個折以三成計算，則這次合併後，辜家相關持股共可套現五十四億元，而且公開收購流程迅速，預料這筆錢二個月內就可輕鬆落袋。

眼前辜二少剛好就有個資金缺口緊急待補，因為去年底《公司法》修法通過，未來質押過半的股權不得行使表決權，而辜仲在開發金的董事法人興文投資的質押比高達九八％，明年估算要回補約十五億元，這筆現金無異是及時雨。

辜二少也許因為這樁合併，資金壓力頓時減輕不少，但相對在這場合併中，始終沒有發言權的開發金小股東們、應當利益迴避而沒有堅持原則的董事們，仍讓這場合併徒留許多遺憾。