「股票投資最簡單的方法，就是不買貴」，長期以企業評價法分析國內企業價值的政大財務管理系副教授吳啟銘說。
投資人決定是否要賺取股票價差，首先看盈餘成長率的高低，是否長期投資，則優先觀察企業的超額報酬率，而股價投資區間的計算，可用過去三年的企業經營資料，以三階段折現評價模式，計算出投資人最常使用股價參考的本益比（ P/E〉 與股價淨值比（ P/B ），可計算出精確的投資區間。
有超額報酬的企業容易解套
接下來，投資人可以盈餘成長率與超額報酬率來決定是否進場投資與持有。以超額報酬率分析，根據去年前三季的數據，上市櫃公司投入資本報酬率最高的是聯發科，達一○○％，亦即投入一百元可賺一百元，一般企業則是投入一百元賺不到二十元，換言之，只要資本報酬率超過三成以上，這家公司就有所謂的超額報酬率。
從持有角度看來，聯發科的表現很不錯；以企業評價法計算後的合理股價區間，聯發科則落在六五○元至八百元，不過目前市場已喊出一千元的價位，吳啟銘認為，若利潤率估三成、盈餘成長率三至四成，聯發科股價最高只到八百元，但因聯發科是家有超額報酬的公司，投資人買貴了也很容易解套。
由於目前利率降低，投入資金成本也跟著降低，吳啟明根據過去三年到五年上市公司長短期借款分析，得出上市公司的資金成本是一一％，只要企業投入資本報酬率能超過一一％，就能創造超額報酬，若企業又有盈餘與營收報酬率，企業價值就能創造出來，例如凌陽、廣達、微星、國電等，都是超額報酬率很高的公司。
市場分析師習以本益比做為股價的推算標準，不過，吳啟銘認為，利用本益比計算出來的股價漲跌幅波動常常太大，很容易導致投資人追高殺低。而利用股價淨值比，也會陷入「跌破淨值的股票可以進場撿便宜」的迷思，而撿到地雷股。
因此，他建議最具參考的算法，就是以經評價調整後的股價淨值比乘以每股淨值。以台積電為例，評價調整的股價淨值比區間在四．五倍到五．三倍，台積電每股淨值則約十七元，換算後台積電合理股價區間在七十六元到九十元之間，近期台積電股價走勢符合此一區間，若要站穩九十元，則待台積電盈餘有較突出的成長。
此外，投資人也常將市場利率（目前為三％〉 的倒數做為合理本益比，以此計算目前的本益比為三十三倍，但這是錯的，因為合理本益比除了看市場利率之外，應再加計市場風險，以美國的市場風險約為五．五％，然而台灣因兩岸問題還得再計入國家風險值約二％，合計之後台灣股市合理本益比，是上述比率合計為一○．五％的倒數，僅約十倍而已。
低成長性企業只能以十倍本益比分析合理股價
例如中華電信每股稅後純益預估可達四元，若本益比為三十三倍計算，中華電信的股價可達一三二元，但實際上中華電信的股價卻落在五十元附近無法再推升，換言之，本益比不可能三十三倍，而本益比真正的意涵是「以三十三元賺一元」，換言之，投資人必須持股三十三年才能還本。
不過，吳啟銘說，若公司為穩定卻是低成長的公司，就可以本益比方式分析合理股價，例如成霖、統一超、鑽全、中華電信等，這些公司成長能有一○％到一五％就相當不錯了，如以零成長、即十倍本益比進場投資，只要這些公司有成長就有價差，就有不錯的投資報酬率。
此外，一般認為盈餘成長幾倍，本益比即幾倍，例如成長率二○％，本益比為兩倍，但這種說法卻未將利率的高低納入考量，顯得很粗略，當然以此做為股價推算也會跟著失真，而且盈餘成長高卻可能是價格的破壞，因為這家公司或許沒有正的超額報酬率，是會計盈餘造成的誤導。
例如公司投入資本一百元並賺五元，但資金成本收不回來，原因可能出在這家公司以現金增資或舉債方式投資，卻創造高獲利成長，尤其是營收成長率，營建股即為一例，營建股在巔峰時成長性很高，其中營收成長率都高達六成以上，但完全沒有超額報酬，從價值評斷，過去的營建公司是在進行不理性的擴張。
吳啟銘表示，台灣零成長或低成長的企業通常具有市場壟斷、寡占、大型股等特性，統一超商、中華電信、中鋼等均屬之，由於這些大型股因股本大很難有大幅成長的情況，而股價表現主因在「賺價差首先要有成長」，因此投資人想賺價差就要特別留意「不要買貴了」，否則解套要等上一段時間。
例如中華電信第一次以一○二元釋股承銷的價格就顯得過高，以價值評估，中華電信的獲利成長率約三％到五％，股價往六十元走是有可能，但七十元以上都屬偏高，相對的，大型股因為企業安全理由而大多採多角化經營，投資相對也較安全。
也許投資人會質疑，既是市場龍頭又有壟斷特性，為何中華電信的股價卻沒有七十元以上的價值？原因在這些現況已反映在股價上，重點是獲利要成長，才能賺到價差。
以華碩為例，股本由七．五億元膨脹至目前近一二○億元，吳啟銘自己已投資了四、五年，從來不擔心這檔股票的價值變化，原因是華碩有超額報酬，儘管上市時的超額報酬率為一○○％，現在因產業競爭只剩下三○％多，這亦是法人仍緊抱華碩的主因。
可是了解這個問題的人並不多，反而是轉抱禾伸堂，不知禾伸堂所屬的被動元件產業屬景氣循環、邊際利潤低的產業的人居多，股王的成就完全是供需失調所造成，所以股價無法支撐。
有些股票因其超額報酬率高還有反彈解套機會，如凌陽，獲利成長率雖只有一五％，但投資報酬率約達六○％，仍有超額報酬，所以目前每股一二五元上下的凌陽價位有些偏高，但還是可以介入。
三高電子股是法人回補對象
傳統績優股有沒有機會，也可以低成長性的觀點解釋。由於傳統產業沒有族群效應，績優股要等時間發酵產生，只是這些傳統績優股的成長性若過低，價差就會有限，所以對市場而言，傳統績優股不受歡迎正是「價格太貴了」，縱使每股獲利不錯，但低成長還是令人嫌棄，所以這些具有成長性不高、但獲利很高的企業，其合理本益比是得以零成長本益比十倍再打個折。
至於股票投資的最長期間，吳啟銘則認為只有三年，以他的實證分析中發現，企業讓投資人共享榮華的好光景只有三年，這是優勝劣敗、競爭、飽和等造成的事實，而「三年」是從現在的時點推算企業超額報酬接近資金成本所需時間統計而來，所以適合長期持有的標的，應是全球化指數型的共同基金。若要長期持有股票，他個人的做法是只持有超額報酬股票，超額報酬率一○○％是這家公司的安全邊際，成長超過一○○％之後，他會以一二○％的「停益點」出脫。
另外，之前遭市場砍殺的三高電子股，以吳啟銘評價分析中符合投資與長抱的個股卻不在少數，吳啟銘認為，由盈餘成長率與超額報酬率分析，三高電子股仍是法人再回補的標的，不買會對其產生很大的投資失誤，不過其中一檔「精英」較受爭議。目前股價已越過二百元的精英，其投入資本報酬率表現也是名列前茅，但吳啟銘個人不投資的理由，是對其盈餘品質有所疑問，他認為精英應對投資人多做說明。
政大財管系副教授吳啟銘：「股票投資最簡單的方法，就是不買賣。」（攝影／陳秀屏）
吳啟銘認為凌陽、廣達、微星、國電等都是超額報酬率很高的公司（圖為國電董事長林家和）（攝影／吳東岳）
吳啟銘的三階段折現模式進行企業評價精選股 單位：股／元
股票 最適投資上檔壓力與下檔支撐價
聯發科 650-800
威盛 130-160
廣達 110-152
國電 117-214
台積電 76-90
鴻海 150-200
.jpg_280x210.jpg)
