油價泡沫化 航空受惠、原物料看空

「油價又漲了！」這是開車族最心痛的時間。不過，目前的油價合理嗎？油價會長期走高嗎？或者，近幾年油價的大漲只是市場的大投機，最後終將回歸平淡？
 

預估蘊藏量越來越高

原油每用一桶，全球的蘊藏量就會少一桶，這是無可抨擊的事實；所以，在原油越用越少的假設下，不少專家提倡「高油價時代」已經來臨。不過，若這個推論是正確的，那麼，在原油蘊藏量一直減少下，合理的油價走勢應是長期穩健走高。

但觀察近三十多年來的油價走勢，除第二次石油危機之後的四年（一九七九年至八二年），油價（布蘭特原油全年均價，以下同）是維持在每桶三十美元以上，以後就一蹶不振。

而一九八六年至一九九九年的長達十四年間，油價幾乎都在二十美元以下。即使是二○○○年以後，也有四年油價是在二十至三十美元之間，直到二○○四年以後，油價才一飛沖天，去年七月甚至衝到每桶一四七美元的天價。

說到原油蘊藏量越用越少，其實是以整體地球蘊藏量不變的現實為前提。但是，隨著探勘技術的進步及開採成本的降低，全球原油可開採的蘊藏量卻一直在增加。一九五四年Oil and Gas Journal估計全球蘊藏量，僅一千五百七十億桶，但到了一九八○年，ＢＰ（British Petroleum）估計全球蘊藏量已增加到六千六百餘億桶，一九九○年更超過一兆桶，而去年已提高到一兆四千餘億桶。

依據去年的產量估計，全球原油目前的蘊藏量尚可開採四十二年。四十二年看起來似乎不長，但這只是估計數，從歷史經驗看，這個數字竟然一直在提高。在一九一四年時，美國財政部預測石油只能再供應十年，但二十一年後的一九三五年，竟然預測還能供應十三年。七○年代美國總統卡特當政時，更鄭重地向美國人宣布，全球已知藏油將在八○年代結束前用盡。事後來看，這些預測都是大笑話。
 

油價高漲純粹是炒作行情

不少專家說，因中國需求崛起，使原油需求大增，導致市場供不應求，將推動高油價時代來臨。依據ＢＰ的統計，過去三十三年來，全球原油的消費量平均年成長率是一．四％，而自二○○○年以來，○三年至○五年的成長率確實高於一．四％，尤其是○四年，因中國市場起飛，當年中國的需求成長率高達一七％，帶動全球需求成長率高達三．四％。

不過，盛況只是曇花一現，隨著油價大幅走高，全球節約用油的風潮興起，自○六年以後，全球原油需求成長率已低於長期平均水準一．四％。尤其是去年，高油價加上金融海嘯，更使全球原油需求出現近年少見的衰退。因此，「需求推動高油價時代來臨」只是不負責任、不看數字的說法，現實並非如此，甚至可說是完全相反。

再者，需求成長最強的○四年，當年平均油價只有三十八美元，而需求成長低於長期正常水準的○六年至○八年，油價卻大漲；尤其是需求衰退的去年，更出現每桶一四七美元的超級天價，不是市場投機炒作是什麼？

去年七月，油價創下每桶一百四十七美元天價後，在短短八個月內大跌到四十五美元（西德州原油更投機，一度跌到三十美元），顯然市場也以事實說明油價飆漲是大投機行情，才會跌得那麼重。近半年的油價大漲，正是大跌後的技術性反彈。不過，七十五美元以上壓力頗重，近三個月油價走勢已步入盤整。

事實上，每桶七十美元的價位相對於去年的天價，似乎不高，但天價的出現只是一剎那，而就長期的歷史來看，七十美元卻仍是超高的水準；因此，油價的走勢短期雖仍強，但長線趨勢走空的可能性卻極高。

若油價長期趨勢轉空，通貨膨脹壓力大減，對全球經濟有利。尤其，油價大漲導致全球財富由原油消費國轉向原油生產國，因此，若油價走低，對原油進口國台灣絕對是利多。

另外，油價長線趨勢的轉變，也將對相關產業帶來重大影響。例如油價大漲的受惠者塑膠原料，○七年獲利大好的局面不易重現。塑膠原料今年第二季因有低成本原料庫存，獲利不錯；但隨著原料成本提高，及中國、中東的新產能陸續開出，供需轉差，下半年營運展望轉趨保守。

不過，下游的塑膠成品業者，原料成本如不再暴漲暴跌，營運卻可受惠。

因高油價而崛起的太陽能產業，雖然下半年營運將有起色，但少了高油價的激勵，長期展望恐不如市場預期。

油價跌 航空產業受惠最大

以往因油價高漲而受害的產業，例如運輸業、汽車業，將是油價走低的主要受惠者。尤其是運輸業中的航空業，因燃油占營業成本比重特別高，油價大跌所帶來的利益相當大。

以長榮航空為例，○四年燃油成本是兩百三十三億餘元，占營業成本比重是三二．八％；而去年燃油成本高達四百七十四億餘元，占成本比重已大幅提高到五一．二％，短短四年內燃油成本增加兩百四十一億餘元。若以減資後的資本額兩百二十六億餘元計算，每股獲利影響數竟然高達十．七元。

而去年因油價飆漲帶動航空用油售價大漲，中油的牌價全年平均約每公升○．八四美元，今年若以○．五美元估算，估計用油成本可節省四成；若以去年燃油成本為基礎計算，長榮航空可節省的成本，估算高達一百九十億元，每股獲利影響高達八元以上，可見油價下跌對航空股獲利影響之巨。

今年上半年，因航空用油大幅回跌到每公升○．四二美元左右，使華航、長榮航空燃油成本大幅降低。不過，景氣極端低迷，過去占營收比重約四成多的貨運業務大減（華航、長榮航空都比去年同期減少約五成），而客運業務也受景氣及新流感疫情影響，導致上半年營運依然無法擺脫虧損，但已比去年下半年的大虧改善甚多。隨著景氣回溫，第三季又進入傳統旺季，預期業績將持續改善。

展望未來，因歐美景氣轉好、出口回升，貨運業務將大有起色。另外，兩岸直航班機已在八月三十一日起飛，每周包機由一○八班增為二七○班，將帶來可觀的利益。但如果油價長期的走勢轉空，對獲利的改善才最為可觀。隨著以上各項長期趨勢性利多逐漸發酵，航空股是股市中未來轉機性最強的族群，而九月十五日華航、十八日長榮航完成減資、恢復正常交易後，也將迎接未來光輝的歲月。

散裝航運的好日子到頭了

航海業者也將因油價走低而成本大幅降低，其中，散裝航運的運價仍遠高於成本，業者上半年獲利仍佳。不過，利潤不錯就會帶來供給的增加。Fearnley顧問公司估計今年將有一百四十六艘海岬型貨輪加入營運，運能大增二八％，創下歷史紀錄。

另外，主要貨運客戶中國，上半年煤、鐵砂進口太多，下半年將加強對鋼鐵業調控，也對運量不利。因此，因原物料行情大漲而獲暴利的散裝航運業，好日子看來已到頭了，未來營運展望並不樂觀。

至於營運仍虧損的貨櫃航運業，因運價已有調漲，且歐美景氣轉好，預期第三季業績比上半年樂觀
（作者為前《股市總覽》總編輯）