上個禮拜我們提到，全球原物料及大宗物資漲勢驚人，而且短期內似乎沒有回檔的跡象。從 CRB 指數的走勢觀察，也可以得到類似的推論。
在商品指數的走勢中，以一九七九、八○年間最高；當時因為石油危機造成通貨膨脹，物價飛騰。 接著各國齊心打擊通膨，讓 CRB 長期走疲，但目前該指數又逼近八○年代的高點。
CRB 指數的採樣商品，都是典型的循環型（ cyclical ）商品，即波動很大，可以大幅上漲，也可以猛烈下跌；可是經過長時間的觀察，如一、二十年，甚至三十年，價格又會回到原來的水準。而循環型股票與微軟這種長期維持成長趨勢的股票，則有很大的不同。
由於循環有高有低，到最後應該會維持在一個平均價格；但是超漲與超跌之間的波動相當劇烈。 目前 CRB 指數位於二七八左右的位置，與長期平均二二○的水準有將近二成的差距。因此理論上，CRB 商品應該有不小的下跌空間。
不過依我的看法，這次可能會有不一樣的變化。主要原因是全世界的貨幣政策與過去大不相同。在人類貨幣政策的歷史上，從來沒有像現今這般，幾乎所有的主要國家都在擔心通貨緊縮的問題，進而攜手合作共同打擊通縮。上周美國聯邦準備理事會已開會決定維持現有利率水準；一般認為，在未來一年，全球仍將維持超級寬鬆的貨幣環境。
以往大家都認為，一九七二、七九年的兩次石油危機，是造成七○年代及八○年代嚴重通貨膨脹的禍首，但這是錯誤的認知，事實上，不是石油危機造成通貨膨脹，而是通貨膨脹造成石油危機。
七○年代初期，美國脫離金本位制，但是在此之前，六○年代美國就為了外打越戰、內推社會福利制度，而大肆發行貨幣，金本位制已名不副實；到了尼克森主政，才正式放棄以黃金作為通貨發行的基礎。可想而知，過度寬鬆氾濫的貨幣造成物價飛揚，而廢除金本位制後，通膨遂變本加厲，一發不可收拾，並在七○、八○年代作怪。
美元購買力因為通貨發行基礎混亂而大減，賣石油賺美元的阿拉伯國家，發現上了美國人的當，便以減產、提高油價對抗，相繼發生兩次石油危機。理論上，單項產品的價格上漲，不見得會造成經濟上的大災難；但是貨幣政策失當，才會嚴重影響經濟發展，所以怪罪油價大漲是倒果為因的謬誤。
過去二十年來，打擊通膨成為各國努力的重點，也收到不錯的成效。CRB 指數在二○○一年觸底，達一八四，但是這兩年卻又大漲五○％。有趣的是，美國及主要國家的通膨率仍持續下滑， 尤其核心 CPI （消費者物價指數）的跌勢更是明顯。因此 CRB 上揚的原因，應該與美元匯率走跌脫離不了關係。
另一個有趣的現象是， 美國的生產力增加，與通膨率曲線作比較，代表 CRB 指數仍有成長的空間。這個觀念得花一些篇幅來解釋。
以八八、八九年的數據來看， 當時美國的生產力低於通膨率， 這段期間的 CRB便往下掉；九七年左右生產力提升，高過核心通膨，CRB 也跟著上升；到了○一、○二年生產力又往下掉，CRB 則掉到近年來的低點。因此只要生產力低於核心通膨，CRB 便會往下走，一旦高過核心通膨率，CRB 便會上升。
最近美國知名財經周刊《霸榮》（ Barron's ）報導，一位矽谷的老闆提到，我們願意付員工加班費，我們願意雇用兼職員工，我們願意將業務外包；但是不管怎樣，我們就是不願意增加一名正式職員。這就是當前美國企業的保守經營態度，也是就業狀況不理想的主要原因。
在企業的生產要素中，主要有勞工成本、資本成本及原料成本；由於美國公司將主要生產力分配成為公司獲利，相形之下，員工成本便被壓低。而資本成本部分，也因為政府的寬鬆貨幣政策，造成低利率環境，以及股價本益比高，也讓資本成本相對低廉。在三要素中，前兩項成本受到壓抑，相對原料成本就有上漲的空間。由於原料也是公司無法控制的部分，加上公司獲利增加，高價原料又可以轉嫁給下游，賺得更多，所以企業接受高價原料的能力及意願都很強。
先前提到 CPI 仍在低檔，表示消費者的購買力未被高物價消耗殆盡， 所以市場機能仍可維持運作；而企業獲利仍高，則表示原料的需求狀況短時間也不會改變。這是從生產力、通膨率及 CRB 相互對比而得到的結論。
美國企業態度保守，是因為過去連年被景氣的假象所騙，年初總認為年中或下半年景氣會好轉，等到下半年卻反轉直下；如今不再輕易相信景氣會持續好下去，即使賺了滿手的鈔票，也寧可保守一點。
除了擴充產能保守以對，對庫存也很保守，自○一年降低庫存後，至今仍沒有明顯增加的跡象。而庫存低表示如果經濟繼續成長的話，將會造成一波補庫存的軋空行情。除了庫存過低會被軋空外，前面所說的，美國企業經營保守，多餘的業務以外包為主，因此軋空的力道也將呈現在外包訂單上面。
至於利率， 今年看來搞不好還是不會升息，就算 Fed 小升，也仍維持在低利水準，對企業的資本成本不會造成太大的負擔。
從這幾項因素分析，原物料價格在未來一年多的時間內，並沒有太大的下跌空間，甚至還有剛才所說的軋空機率。
這十年來， 幾乎所有的傳統產業都很少有新的投資計畫，包括近三年的 DRAM，業者也不敢投資擴充新產能，因此整體的供給增加有限，甚至在舊產能淘汰後，還有不增反減的現象。
就 DRAM 而言，我認為也應該納入 CRB 指數成分之中， 因為 DRAM 愈來愈像電子產業的大宗商品；只是應將其歸類為 hard 或 soft，就有點傷腦筋了。
在所有記憶體產品中，不管是 DRAM、SDRAM 或 FLASH， 供應商就那麼幾家，其中台灣有四家、韓國兩家，日本業者陸續退出中，目前大概還有兩家，美國一家美光，歐洲也只剩英飛凌一家。
從股票投資的角度看， 最近從鋼鐵、DRAM 到其他原物料股表現都滿強的，因為供給來不及增加，未來可能還有上漲的空間。
我不會試圖預測 CRB 指數何時會回頭，在正常的供需態勢下， 當價格走高，會刺激供給、增加產能，同時價格上揚也會壓抑需求。但是目前因為企業不敢擴產，而且通膨率仍處低點，原物料價格上揚，需求卻沒有因而減少， 所以 CRB 仍有持續攀高的動力，甚至可能漲破三三八的歷史高點，即距離目前大約還有二成的上檔空間。
從事投資的人沒有悲觀的權利，而我的天性又比較樂觀。尤其當國內外財經媒體，在一個月前就開始對市場、對行情、對 DRAM 都轉趨悲觀，更讓我信心大振。因為市場上有人悲觀是好事，可以先行減緩持股壓力，也可增加市場的現金部位；一旦市場真的下跌，下檔就有買盤支撐。此外，看空消息也可以培養一些空頭，在市場拉回時，便會有潛在買盤湧出。
總而言之，對行情也好，對景氣、經濟情勢也好，我都還滿樂觀的。
抽言：全球原物料及大宗物資漲勢驚人， 而且短期內似乎沒有回檔的跡象。 從CRB 指數的走勢觀察，也可以得到類似的推論。目前因為企業不敢擴產，而且通膨率仍處低點， 原物料價格上揚，需求卻沒有因而減少，所以 CRB 仍有持續攀高的動力。
