非合意收購也有善意的？大聯大插旗文曄信守「四不一會」，股東都賺到口袋滿滿

根據研調機構顧能（Gartner）最新全球半導體通路商報告，2023年文曄全球市占率9.9%，排名第四，Future市占率2.3%，排名第十，加總市占率可達12.2%，高於艾睿（Arrow）、安富利（Avnet）、大聯大，成為全球半導體通路商市占第一名。

文曄這項跨國收購案，也有幾個重要層面的觀察重點，包括未來營運將更走向國際化，會以台北及蒙特婁的雙總部運作；另外，文曄產品比重多在手機、PC、通訊、伺服器等領域，至於Future在車用及工控的占比接近七成，對於文曄的產品組合及業績多元化有提升作用。

此外，Future是小而美的通路商，獲利率比文曄高出不少，文曄去年淨利約1.3億美元，加計Future後，擬制性全年淨利可跳升到4.14億美元，去年毛利率也從文曄本來的3.1％，提升到6.2％。

文曄這項具指標性的跨國收購案，除了可以觀察未來台灣半導體通路商如何與國際級對手雙A競爭外，我相信不少投資人可能會更加關心的是，五年前宣布收購文曄三成股份的大聯大，如今與文曄的競爭態勢是什麼情況？這項被稱為國內半導體通路商「非合意」的收購案，五年下來的執行情況又是如何？

大聯大出手插旗文曄　阻止同業下手機會

2019年底，大聯大突然宣布以每股45.8元公開收購文曄流通在外三成股權，由於兩家公司是國內半導體通路商前兩大，在全球也位列前四強，這個宣布當然引起市場騷動，尤其是文曄董事長鄭文宗強烈反彈，對外召開多次記者會反擊大聯大的惡意收購，並找來好朋友白衣騎士祥碩，以更高的47.48元進行增資換股，取得22.39%股權，成為僅次於大聯大23.2%股權（文曄增資後，比例從29.9%遭稀釋）的第二大股東。

對於這項非合意收購案，大聯大始終對外強調，這只是單純的財務性投資，雖然是「奇襲式的公開收購」，但絕對出於善意。大聯大董事長黃偉祥後來也公開對外說明，強調是朝「尊敬同業、投資產業、樹立新典範」著想，對外界的諸多懷疑，他無怨無悔，相信時間會證明一切。

如今再回顧大聯大與文曄這椿合併案，從最初被視為「非合意」收購，黃偉祥的確遵守了當年的善意承諾，沒有做出對文曄任何敵意與傷害的事。過去被市場稱做是非合意的收購，最後演變成「非合意的善意」收購，而不是一般的「非合意的敵意」收購，確實是很值得深入理解的特殊案例。

從被收購方的文曄董事長鄭文宗立場來看，當自家公司被另一上市企業公開收購近三成股權，對於任何企業經營者來說，這絕對是一場烽火連天的股權爭奪戰，即使對方做再多保證，也都不可能相信。有誰會笨到花了超過80億元的收購金額，只是為了來做公司的善意股東？

從大聯大的角度來看，過去大聯大是國內合併最多通路商的控股集團，也因收購而快速擠身全球前三強，但過去大聯大多次與文曄私底下表達收購的想法，獲得的訊息都是鄭董對合併沒興趣，後來出手選擇公開收購，當然有策略上的考量。

對大聯大來說，文曄的成長相當快速，甚至超過大聯大，也讓文曄成為一家在市場上很誘人（sexy）的企業，若被另外兩大艾睿（Arrow）及安富利（Avnet）收購，對大聯大絕對沒有好處。因此大聯大考量再三，甘脆就直接出手，把旗插上去，讓其他人沒有下手的機會，即使可能引起文曄反彈，但仍然要做，因為這是戰略上不得不然的作法。

但是，大聯大也很清楚，這個收購案勢必引起反彈，因此絕對要站穩善意的出發點。也就是說，即使是非合意的收購，也是出於善意，沒有任何惡意。

大聯大信守「四不一會」　最後皆大歡喜

在大聯大收購文曄之前，日月光在2015年收購矽品時，由於出發點就是要吃下矽品，市場上認為「非合意」當然就是「惡意」，怎麼可能有「善意」的出發點？

日月光當年收購矽品，最終目的就是想將矽品併進集團內，因此當然也引起矽品董座林文伯的抗拒，包括嘗試引進鴻海助陣。由於日月光的敵意示範在前，因此當大聯大出手收購，當然讓文曄鄭董事長很跳腳。

不過，為了展現大聯大是善意收購，當時大聯大強調會遵循「四不一會」原則，其中一會是指，在文曄當屆董事任期內會出席文曄依法召集的股東會，並參與表決。至於四不，則是不會向主管機關申請召集股東會，不對外徵求委託書，也不會提名或參選文曄董事，不會與任何第三人約定共同行使表決權，並維持不高於三成的持股比例，也不會於資本市場加購持股。

如今看來，大聯大都依約做到四不一會，五年來大聯大即使持續是文曄的第一大或第二大股東，但從沒有取得董事席次，也不介入任何經營，甚至連雙方高階主管都少有接觸交集，真正做到當初承諾的善意、被動及財務性的投資。

更有意思的是，一對冤家和平相處了五年，如今，在文曄宣布收購Future一躍而為全球第一大通路商後，不只大聯大與文曄這場非合意收購的結果，看不出任何敵意，結果甚至還是皆大歡喜，所有參與其中的人都是贏家，沒有任何輸家，真的是一項少見的收購奇蹟。

非合意的善意收購　未來企業家可以思考的選擇

從大聯大的角度來說，當初收購文曄股價是45.8元，今天文曄的股價149元，淨投資獲利超過三倍以上，而且這還不計算四年來的股息收入，由於文曄經營績效不輸大聯大，也代表大聯大這個財務性投資，可以對股東交待。

對大聯大另外一個更重要的意義則是，由於提早插旗文曄，讓雙A沒有見縫插針的機會，更確保了台灣與歐美在半導體通路產業競爭上的平衡。

另一方面，對文曄引進的祥碩來說，與文曄的交換持股，一樣是獲利超過三倍，對出手相救的華碩及祥碩集團，沒有什麼犧牲，同樣取得獲利頗豐的划算投資，當然也可以對股東有所交待。

至於更重要的是文曄，由於當年被大聯大非合意收購，鄭文宗董事長每天兢兢業業，一方面要捍衛自己的經營權，另一方面又要不斷想辦法展現魄力及決心，要拿出更好的經營成果，回饋白衣騎士與眾多股東。這種自我剔勵、自我超越的精神，持續繳出比同業更佳的經營成績，鄭文宗的表現，絕對是國內企業家少見的成績。

換句話說，五年前一個被視為非合意的收購案，如今最終結果是各方都贏，從文曄、大聯大、祥碩三家公司股東，到三家公司的經營團隊，還有對台灣半導體通路產業，甚至是整個台灣電子業來說，都是各方都贏的結果。

我似乎真的想不出來，到底歷史上還有那一個非合意收購案，最終結果竟然是雙贏、三贏、多贏，沒有輸家，通通都是贏家的局面？

從大聯大與文曄的案子，我也想到Own and Operate這件事。擁有權及經營權，我相信是所有企業經營者每天都在思考的事情，最好的情況當然是既有擁有權又有經營權，但如果要選擇其一，當然要好好思考一下自己的能耐、適合的位置，以及可能帶來各種優點與缺點的評估。

在不同情境下，Own and Operate會有多種選項。例如，有可能是own但不operate，甚至有的own也不是真的own，可能也只是告訴大家，我取得資產了，我插旗了，我宣誓主權了，你們就別想動他的歪腦筋了。

非合意的善意收購案，在歷史上應該是很少出現的案例，大聯大插旗文曄的例子，讓台灣半導體產業見證了一件史上少見的成功案例。或許，非合意的善意收購，也可能成為未來企業家思考各種可能性的一種選擇。