景氣循環股「台塑四寶」怎麼買？不敗教主陳重銘教你如何正確「評估價值」，趁景氣差時撿便宜

2020 年隨著新冠肺炎疫情爆發，全球各國陸續實施封城，導致全球經濟景氣下滑，連帶使原油需求大減，再加上 OPEC 減產協議破局，布蘭特原油期貨價一度跌到 1 字頭，西德州原油期貨甚至出現歷史上首度的負值，油價從年初最高價至 3 月的最低價，跌掉將近 7 成左右。

在 2020.04.22 年存百張存股術的直播當天，我們邀請到中國信託投信國際資料科的葉松炫協理一起前來，在直播中葉協理就提到想要分析原油非常的難，因為那多數是政治角力後的結果。

先讓我們來回顧一下 2020 年以來的油價，年初肺炎疫情爆發，全球需求急凍使油價大跌，而在 3 月初開始就是一連串的政治談判，起初 OPEC 減產協議破局，沙烏地阿拉伯又宣告降價導致油價破底，3 月底美國總統川普跳出來搓合雙方進行減產協議，最終在 2020.04.13 達成了減產協議。

許多投資人看準油價已經來到歷史上的超低水準，於是紛紛搶購元大S&P石油(00642U)以及元大S&P原油正2(00672L)，導致相關 ETF 出現過大的溢價，分別高達 57.83% 以及 403.28%，我常常提醒投資 ETF 之前要先查詢現在的市價與淨值是否差距過大，當市價高於 ETF 的淨值就是溢價，也就是說股價高於 ETF 真實價值，用較高的價錢買進較少的價值，投資人受傷的機率就會提高。

（圖片來源：元大投信）

不過投資人就真的沒辦法從低油價中尋找機會嗎？

其實除了原油 ETF 外，與油價高度相關的台塑四寶，同樣也可以作為存股族考慮的選項之一。（備註：台塑四寶包含台塑(1301)、南亞(1303)、台化(1326)、台塑化(6505)）

打破你的錯誤觀念：低油價使台塑四寶營收下滑，獲利能力就一定衰退？其實關鍵還是在景氣需求！

在說明台塑四寶的價值之前，先要在這裡幫助大家建立一個重要的觀念。

每當油價上漲，新聞就會報導台塑四寶營收增加的利多消息，而當油價下跌，台塑四寶的營收往往也會有利空消息，也就會讓投資人聯想到低油價，會使台塑四寶獲利能力變差，因此容易誤導投資人只要是低油價，台塑四寶獲利一定差，解讀成高油價就有高獲利、低油價就有低獲利，油價走勢最終會與台塑四寶的股價呈現正相關，但這其實是一個很大的錯誤觀念，台塑四寶的獲利能力應該是看成本與售價之間的利差而定。

原油是石化原料的上游，也就是台塑四寶的成本，當油價位處低檔，台塑四寶的生產成本就可以下降，但如果是因為景氣不好導致油價在低檔，在產品需求不好的情況下，售價也會不好，那台塑四寶的獲利能力就無法有效的提升。

如果是因為需求以外的因素導致油價大跌，台塑四寶的成本可以降低，此時需求能夠維持，就有辦法提升成本與售價之間的利差，進而提升台塑四寶的獲利能力。

以 2015～2016 年為例，當時油價處於歷史的低檔，主要是因為 2014 年美國頁岩油產量大爆發，導致 OPEC 國家大幅增產原油搶奪市佔率，最後供給過多造成油價大跌。

對照同期間台塑四寶的股價走勢，並沒有因為低油價造成股價下跌，反而還逆勢走高，關鍵原因就是成本與售價之間的利差擴大帶動獲利提升。

反觀看到 2011～2013 年油價在歷史高檔，雖然讓台塑四寶的營收能夠維持高檔，但實際上獲利能力卻是下滑，導致股價下跌。

若想要以油價走勢判斷台塑四寶的獲利能力，其實比較要注意的地方還是景氣的需求，因為台塑集團可以把原油的成本轉嫁給消費者，就如 2004～2008 上半年全球景氣欣欣向榮，原油持續上漲，台塑四寶的獲利也跟著提升帶動股價上漲。

接著讓我們來看一下台塑四寶近 10 年的營運狀況，這 4 間公司在油價低檔的 2015～2016 年，營收明顯呈現下滑，但是 EPS 卻能夠提升，因為造成油價大跌的主因是供給增加而不是需求變差，所以讓塑化原料的廠商得以受惠低成本的原油。

反而在高油價的 2011～2013 年，雖然營收維持高檔，但 EPS 卻是持續衰退，就是因為塑化的生產成本被大幅提高，但終端需求並沒有等同幅度的提升。

台塑(1301)營運狀況

南亞(1303)營運狀況

台化(1326)營運狀況

台塑化(6505)營運狀況

另外從台塑四寶的營運狀況圖表中還可以看到，2019 年的 EPS 普遍都是呈現衰退的，主要原因就是 2019 年中美貿易戰升溫，美國總統川普前後在 5 月以及 8 月調升稅率，導致終端客戶的下單採取較保守的策略。

除此之外 2018 年的油價平均為 70 幾元，而 2019 年的油價平均為 60 幾元，雖然 2019 年的生產成本可以較低，但企業通常都會保留一定的原料庫存，因此會有一段時間造成庫存的跌價損失，直到高價庫存出清，才會開始受惠低價庫存的成本，不過在初期認列跌價損失的期間，就會影響獲利能力。

台塑四寶股利政策：盈餘分配率穩定，但配發金額波動大

那麼讓我們看一下台塑四寶的股利政策表，台塑、南亞以及台化的盈餘分配率大致維持在 7 成，而台塑化則稍微高一些，達到 8 成左右。

台塑四寶的營運因為受到景氣波動的影響很大，通常會被稱為景氣循環股，所以 EPS 波動也會比較大，可以看到每年配發的股利大小就容易差很多。

不過針對長期投資人來說，股利配發的穩定性是足夠的，如果能夠在景氣較差的時候，股價下跌到歷史低檔，等待景氣復甦，從中找機會賺價差就有機會賺到更多。

台塑(1301)近 10 年平均殖利率 4.46%

南亞(1303) 近 10 年平均殖利率 4.48%

台化(1326) 近 10 年平均殖利率 4.69%

台塑化(6505) 近 10 年平均殖利率 3.44%

台塑四寶殖利率法價值評估

最後，我們來評估一下台塑四寶的價值為何？

因為公司每年的盈餘分配率都相對穩定，所以可以適用於「殖利率法」來作評估。

台塑(1301)殖利率位階：平均～最高

（備註：殖利率僅用現金股利作計算）

上表列出台塑近 10 年的現金股利與殖利率狀況，由於 2020 年預計配發的現金股利為 4.4 元，所以我們可以利用現金股利除以現在的股價，就能夠計算出目前的殖利率位階，再與近 10 年的殖利率作比較。

2020.05.11 收盤價是 87.50 元，殖利率 = 4.4 / 87.50 = 5.03%，殖利率位階為「平均～最高」，代表股價與近 10 年平均比較相對便宜。

南亞(1303)殖利率位階：平均最低之下

（備註：殖利率僅用現金股利作計算）

上表列出南亞近 10 年的現金股利與殖利率狀況，由於 2020 年預計配發的現金股利為 2.2 元，所以我們可以利用現金股利除以現在的股價，就能夠計算出目前的殖利率位階，再與近 10 年的殖利率作比較。

2020.05.11 收盤價是 64.60 元，殖利率 = 2.2 / 64.60 = 3.41%，殖利率位階為「平均最低之下」，代表股價與近 10 年平均比較相對昂貴。

台化(1326)殖利率位階：平均～最高

（備註：殖利率僅用現金股利作計算）

上表列出台化近 10 年的現金股利與殖利率狀況，由於 2020 年預計配發的現金股利為 3.8 元，所以我們可以利用現金股利除以現在的股價，就能夠計算出目前的殖利率位階，再與近 10 年的殖利率作比較。

2020.05.11 收盤價是 74.70 元，殖利率 = 3.8 / 74.70 = 5.09%，殖利率位階為「平均～最高」，代表股價與近 10 年平均比較相對便宜。

台塑化(6505)殖利率位階：最低～平均

（備註：殖利率僅用現金股利作計算）

上表列出台塑化近 10 年的現金股利與殖利率狀況，由於 2020 年預計配發的現金股利為 2.9 元，所以我們可以利用現金股利除以現在的股價，就能夠計算出目前的殖利率位階，再與近 10 年的殖利率作比較。

2020.05.11 收盤價是 88.90 元，殖利率 = 2.9 / 88.9 = 3.26%，殖利率位階為「最低～平均」，代表股價與近 10 年平均比較相對昂貴。

重點結論：台塑四寶是景氣循環股，可以趁景氣差的時候找機會撿便宜

台塑四寶的營運狀況深受油價影響，但影響的連動關係不一定是正相關，還是要看全球景氣的需求狀況來判斷。

當原油供給增加造成油價大跌，塑化廠商就可以擁有更低的原料成本，而景氣需求能夠維持，獲利能力就可以提升。

不過當油價大跌是因為景氣下滑造成，終端需求就會減少，售價也會受影響，如此一來就會抵消低原料成本的優勢。

當景氣較差的時候，股價往往會跌落至歷史低檔區，等到景氣復甦後，就有機會能夠賣出賺價差，因此反而可以趁景氣差的時候找機會撿便宜。

這邊教大家一個觀察景氣復甦的小訣竅，以 2020 新冠肺炎為例，因為年初到 4 月左右，全球各國陸續封城影響實體經濟的需求，所要只要未來各國開始解封，並且開放民眾出來活動，就能夠慢慢恢復消費需求，帶動景氣開始復甦。

最後，因為台塑四寶的盈餘配發率穩定，因此我們可以利用「殖利率法」作價值評估，目前台塑(1301)以及台化(1326)殖利率相對較高，而南亞(1303)以及台塑化(6505)殖利率則相對低。（備註：股價越便宜，殖利率就會越高。）

潛在風險：各國解封後，需留意疫情是否二次爆發

最後還是要提醒大家留意到台塑四寶的相關風險，因為景氣要能夠慢慢復甦，全球就必須開始解封，但是未來必須持續觀察解封後的肺炎疫情狀況，如果因為開放民眾出來活動，造成疫情再次擴散，各國政府就可能再次實施封城措施，進而影響終端需求。

貼心警語

「新冠肺炎疫情不確定性高，可以加入安全邊際的過濾條件，例如打 9 折」

「實際的股利政策還要等股東會過後作最終確認」

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作者簡介_陳重銘

台灣科技大學機械碩士，現職為作家、理財講師、全職投資人。

年輕時當過5年低薪的流浪教師，只能當個「不Buy教主」，努力開源節流，並積極研究股票投資，終於改變了自己的未來。

本文獲作者授權轉載，原文：【破除投資人錯誤觀念】：「台塑四寶」營收下滑， 獲利能力就一定衰退？教你如何正確「評估價值」！